业绩符合预期，拟吸收合并鲁西集团

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 业绩符合预期，拟吸收合并鲁西集团 ■事件：公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年全年实现营收317.94亿元（同比+80.73%），归母净利润46.19亿元（同比+459.95%），拟每10股派现金20元（含税）。2022年一季度实现营收76.51亿元（同比+23.09%），归母净利润13.20亿元（同比+32.15%）。 ■量价齐升，业绩大幅增长，园区一体化优势明显：2021年公司业绩大幅增长主要由于化工产品市场需求增长明显，产品价格同比有较大幅度增长，同时公司发挥园区一体化优势控制成本，毛利率提升。据公告，公司化工制造业总产销分别为500.95万吨、501.58万吨，同比上升17.39%、17.77%；其中化工新材料产品、基础化工产品类别的营收分别占比64.39%、29.01%，增速分别为66.36%、150.93%，毛利率分别为31.01%、35.72%。据百川，公司化工新材料类主要产品PC、己内酰胺、PA6、正丁醇、辛醇、基础化工品类主要产品二氯甲烷、三氯甲烷、DMF 2021年价格同比2020年/2022Q1环比2021Q4变动分别为+70.9%/-10.8%、+39.6%/-4.4%、+33.7%/-2.5%、+96.5%/+7.1%、+92.0%/+3.1%、+60.1%/-11.3%、+60.8%/+7.5%、+103.5%/3.5%。2021年公司综合毛利率30.42%，同比上涨14.61 pct，2022Q1毛利率28.64%，环比上涨8.24 pct。公司原料价格2021年同比皆有所上涨，2022Q1环比2021Q4涨跌不一，公司毛利率的提升充分显现出一体化的控制成本能力。2021年期间费用率6.35%，同比下降2.66 pct，费用率水平进一步降低。公司全资子公司聊城鲁西多元醇新材料主营多元醇产品，2021年实现净利润31.4亿元，贡献较多业绩。 ■大规模资本开支项目有序建设中，产业链持续完善：公司多年来延链、补链、强链，产品产业链不断完善，优势产品产能不断扩大。公司公告拟投资共140亿元建设60万吨/年己内酰胺•尼龙6项目、120万吨/年双酚A项目、24万吨/年乙烯下游一体化项目。据公告，2021年公司双氧水、乙烯下游一体化等项目安全投产；60万吨/年己内酰胺•尼龙6一期工程预计2022年9月完工，项目建成投产后，可新增30万吨/年己内酰胺、30万吨/年尼龙6及配套产品；双氧水（折百）拟建15万吨，手续已经办理完成；甲酸拟建20万吨，正在办理手续中。 ■拟吸收合并鲁西集团，中国中化将实现扁平化直接管理：据公告，公司拟通过向鲁西集团的全部股东（中化投资、中化聊城、财信控股和聚合投资）发行股份吸收合并鲁西集团。此次交易有利于使公司治理结构更为扁平化，从而进一步提升企业决策效率，提升管理效率，增强公司盈利能力。同时，公司发布2021年限制性股票激励计划，拟授予不超过1,904.00万股，价格为每股9.49元，2022-2024年业绩考核目标以2020年净利润为基数，净利润复合增长率分别不低于61%、42%、43%，股权激励有望进一步提升公司自身凝聚力和市场竞争力。 ■投资建议：预计公司2022-2024年净利润分别为60亿、65亿、70亿元，对应PE 5.8、5.3、4.9倍，维持买入-A评级。 ■风险提示：产品及原料价格波动、项目建设进度不及预期等。 Table_Tit le 2022年05月05日 鲁西化工（000830.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 氮肥 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 26元 股价（2022-04-15） 18.20元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 34,658.61 流通市值（百万元） 26,646.24 总股本（百万股） 1,904.32 流通股本（百万股） 1,464.08 12个月价格区间 14.08/25.21元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 10.88 46.21 36.61 绝对收益 -0.82 29.26 18.34 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 乔璐 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100001 qiaolu@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 鲁西化工：Q3产品景气持续上行，公司充分受益/张汪强 2021-10-30 鲁西化工：Q2业绩再创新高，未来成长可期/张汪强 2021-07-29 鲁西化工：Q1创单季度历史新高，在建项目持续推进/张汪强 2021-04-28 鲁西化工：Q4环比持续改善，大规模资本开支项目启动/张汪强 2021-03-25 -23%-11%1%13%25%37%49%202 1-05202 1-09202 2-01鲁西化工 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 17,592.5 31,794.3 39,107.0 46,420.1 52,918.9 净利润 824.8 4,618.7 5,984.8 6,506.4 7,023.0 每股收益(元) 0.43 2.43 3.14 3.42 3.69 每股净资产(元) 7.49 9.42 12.55 15.96 19.65 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 42.0 7.5 5.8 5.3 4.9 市净率(倍) 2.4 1.9 1.5 1.1 0.9 净利润率 4.7% 14.5% 15.3% 14.0% 13.3% 净资产收益率 5.8% 25.7% 25.0% 21.4% 18.8% 股息收益率 2.7% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 5.7% 23.4% 26.9% 30.2% 29.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/鲁西化工 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 17,592.5 31,794.3 39,107.0 46,420.1 52,918.9 成长性 减:营业成本 14,810.6 22,122.8 28,430.8 34,629.4 39,847.9 营业收入增长率 -2.7% 80.7% 23.0% 18.7% 14.0% 营业税费 142.8 260.9 320.7 380.6 433.9 营业利润增长率 -28.5% 537.6% 13.7% 8.7% 7.9% 销售费用 65.6 70.8 195.5 232.1 317.5 净利润增长率 -51.2% 460.0% 29.6% 8.7% 7.9% 管理费用 398.5 444.6 782.1 1,021.2 1,270.1 EBIT DA增长率 -0.1% 191.3% -1.6% 8.0% 7.4% 研发费用 580.3 1,040.8 1,329.6 1,624.7 1,905.1 EBIT增长率 -5.9% 405.0% -4.6% 6.1% 7.2% 财务费用 539.2 464.8 130.9 -69.2 -137.2 NOPLAT增长率 -30.3% 360.7% 7.7% 6.1% 7.2% 资产减值损失 -50.7 -523.7 50.0 50.0 50.0 投资资本增长率 13.0% -6.1% -5.5% 8.7% -4.1% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 27.1% 25.6% 32.9% 27.1% 23.0% 投资和汇兑收益 16.9 15.4 12.4 14.9 14.2 营业利润 1,087.2 6,931.6 7,879.7 8,566.1 9,245.8 利润率 加:营业外净收支 6.8 -884.6 -5.0 -5.0 -5.0 毛利率 15.8% 30.4% 27.3% 25.4% 24.7% 利润总额 1,094.0 6,047.0 7,874.7 8,561.1 9,240.8 营业利润率 6.2% 21.8% 20.1% 18.5% 17.5% 减:所得税 269.0 1,427.4 1,889.9 2,054.7 2,217.8 净利润率 4.7% 14.5% 15.3% 14.0% 13.3% 净利润 824.8 4,618.7 5,984.8 6,506.4 7,023.0 EBIT DA/营业收入 20.4% 33.0% 26.4% 24.0% 22.6% EBIT /营业收入 9.4% 26.4% 20.5% 18.3% 17.2% 资产负债表 运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 437 241 193 166 148 货币资金 363.9 378.7 4,059.6 8,387.8 16,288.5 流动营业资本周转天数 -42 -23 -36 -30 -27 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 70 37 55 85 119 应收帐款 788.9 109.9 976.4 313.1 1,156.9 应收帐款周转天数 17 5 5 5 5 应收票据 - - 1.0 0.2 0.4 存货周转天数 31 21 23 24 24 预付帐款 337.0 317.7 653.6 555.2 755.3 总资产周转天数 635 362 324 311 323 存货 1,891.3 1,771.4 3,188.8 3,122.1 3,815.0 投资资本周转天数 466 265 203 173 155 其他流动资产 316.3 238.9 280.8 278.7 266.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 5.8% 25.7% 25.0% 21.4% 18.8% 长期股权投资 52.6 51.7 51.7 51.7 51.7 ROA 2.6% 14.4% 15.7% 15.5% 13.3% 投资性房地产 - 35.0 35.0 35.0 35.0 ROIC 5.7% 23.4% 26.9% 30.2% 29.7% 固定资产 21,515.4 21,042.9 20,879.6 22,013.5 21,571.3 费用率 在建工程 2,879.1 2,948.9 4,164.2 3,382.1 5,167.5 销售费用率 0.4% 0.2% 0.5% 0.5% 0.6% 无形资产 1,921.6 1,989.1 1,880.6 1,772.2 1,663.8 管理费用率 2.3% 1.4% 2.0% 2.2% 2.4% 其他非流动资产 1,808.1 3,231.4 2,057.3 2,097.0 2,112.9 研发费用率 3.3% 3.3% 3.4% 3.5% 3.6% 资产总额 31,874.0 32,115.5 38,228.7 42,008.6 52,884.4 财务费用率 3.1% 1.5% 0.3% -0.1% -0.3%