2021年年报及2022年一季报点评：化工产品大涨公司业绩大增，拟吸收合并鲁西集团提升整体管理效率

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月30日 公司研究 化工产品大涨公司业绩大增，拟吸收合并鲁西集团提升整体管理效率 ——鲁西化工（000830.SZ）2021年年报及2022年一季报点评 买入（维持） 当前价：18.20元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 19.04 总市值(亿元)： 346.59 一年最低/最高(元)： 13.89/25.81 近3月换手率： 116.20% 股价相对走势 -27%-4%18%40%62%04/2107/2111/2101/22鲁西化工沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 6.25 37.14 39.95 绝对 0.66 23.81 18.34 资料来源：Wind 相关研报 化工品价格上行公司业绩大幅反弹，持续关注公司新材料业务发展——鲁西化工（000830.SZ）2021年半年度业绩预增公告点评（2021-06-30） 事件1：4月29日晚，公司发布2021年年度报告。2021年度，公司实现营收317.94亿元，同比+80.73%；实现归母净利润46.19亿元，同比+459.95%。其中2021Q4公司实现营业收入83.23亿元，环比-7.53%，同比+50.92%；实现归母净利润10.13亿元，环比+4.03%，同比+185.76%。 事件2：4月29日晚，公司发布2022年第一季度报告。2022年Q1，公司实现营业收入76.51亿元，同比+23.09%，环比-8.06%；实现归母净利润13.20亿元，同比+32.15%，环比+30.35%。 点评： 化工产品价格大幅上涨，公司业绩增长显著。随着国际原油价格上涨，化工产品市场需求增长明显，产品价格大幅上行助力公司实现营收的较大幅度增长。2021年公司基础化工产品营业收入同比增长150.93%，增速最快，其中二甲基甲酰胺平均售价同比提高106.45%，营业收入同比提高130.73%，为公司基础化工业绩提供主要增量。2021年公司化工新材料产品营业收入同比增长66.36%，其中辛醇平均售价上涨85.21%，营业收入同比提高147.51%；尼龙 6 切片平均售价上涨33.53%，营业收入同比提高51.85%；正丁醇平均售价上涨102.34%，营业收入同比提高97.57%。同时，公司化肥产品及其他产品营收也实现了较大增长，同比分别上涨24.35%、141.60%。得益于主营产品价格的提升以及园区一体化的优势，公司2021年毛利率大增，达30.42%，同比提升约14.61pct。此外，2021年公司研发费用达到10.41亿元，占公司营业收入的3.27%，同比增长79.35%，持续加大的研发力度将支撑公司实现提质增效、节能降耗的目标。地缘政治持续推高化工产品价格的背景下，2022年Q1二甲基甲酰胺平均价格高达16073元/吨，环比上涨1.96%，同比上涨65.69%，公司2022年Q1毛利率为28.64%，环比提升约8.24pct，业绩持续稳步增长。 向原料端布局完善产业链，奠定未来扩张坚实基础。截至2021年底，公司共有己内酰胺年产能40万吨，尼龙6年产能40万吨，双氧水（折百）年产能40万吨，甲酸年产能40万吨，多元醇年产能75万吨以及甲烷氯化物年产能22吨。此外，公司60万吨/年己内酰胺·尼龙6一期项目预计于2022年9月建成，投产后将为公司新增30万吨/年己内酰胺和30万吨/年尼龙6产能，同时公司年产120万吨双酚A项目一期工程预计2022年建成投产，届时可新增20万吨双酚A产品满足公司的聚碳酸酯装置生产使用。公司积极在原料端进行布局，有效为未来扩大化工新材料产业奠定坚实基础。 拟吸收合并鲁西集团，中国中化将对公司直接控股提升管理效率。4月15日，公司与鲁西集团和中化投资发展有限公司、中化投资（聊城）有限公司、聊城市财信投资控股集团有限公司以及聊城市聚合股权投资有限公司等交易对方签署《鲁西化工集团股份有限公司与鲁西集团有限公司吸收合并意向协议》，公司将通过向上述交易对方发行股份的方式对鲁西集团实施吸收合并。本次吸收合并实施完成后，鲁西集团将注销法人资格，鲁西集团持有的上市公司股份将被注销，中化投资、中化聊城、聊城财信和聚合投资将直接持有上市公司新发行的股票。交易完成后，中国中化集团将对上市公司进行直接控股，将有效提升中国中化集团对公司的直接管理效率，从而充分发挥上市公司作为中国中化集团体内化工新材料发展平台的作用。 股权激励获国资委批准，有望提升公司凝聚力助力长期成长。4月14日，公司限制 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 鲁西化工（000830.SZ） 性股票激励计划获得国务院国资委批准。本次激励计划拟向276名激励对象授予总计不超过1904万股限制性股票，对应的授予价格为9.49元/股。本次激励对象包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干人员。本次激励计划以公司2022-2024年净利润、净资产收益率和公司EVA作为考核标准。2022-2024年的净利润考核目标分别为21.38/23.62/34.49亿元；净资产收益率考核目标分别为10.63%、11.03%、14.77%。同时，对应年度公司EVA须达到集团下达的考核要求，并且当年度△EVA＞0。我们认为此次激励计划将有效提升公司整体凝聚力，为公司长期成长提供充足动力。 盈利预测、估值与评级：受益于化工产品价格的大幅上涨，公司2021年及2022年Q1业绩取得明显增长，业绩略超预期。我们上调公司2022-2023年的盈利预测，新增2024年的盈利预测。预计2022-2024年公司归母净利润分别为51.38（上调18.7%）、54.49（上调15.3%）、57.62亿元，仍维持公司“买入”评级。 风险提示：原材料及产品价格波动，产能建设风险，下游需求不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 17,592 31,794 34,617 39,216 42,420 营业收入增长率 -2.71% 80.73% 8.88% 13.28% 8.17% 净利润（百万元） 825 4,619 5,138 5,449 5,762 净利润增长率 -51.24% 459.95% 11.24% 6.05% 5.75% EPS（元） 0.43 2.43 2.70 2.86 3.03 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.78% 25.74% 26.66% 27.74% 28.16% P/E 42 8 7 6 6 P/B 2.4 1.9 1.8 1.8 1.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-29 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 鲁西化工（000830.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 17,592 31,794 34,617 39,216 42,420 营业成本 14,811 22,123 25,845 29,734 32,456 折旧和摊销 1,935 2,083 2,208 2,314 2,404 税金及附加 143 261 282 320 346 销售费用 66 71 103 117 126 管理费用 399 445 634 718 777 研发费用 580 1,041 1,138 1,289 1,394 财务费用 539 465 44 36 -6 投资收益 17 15 15 15 15 营业利润 1,087 6,932 6,739 7,149 7,562 利润总额 1,094 6,047 6,770 7,179 7,592 所得税 269 1,427 1,631 1,730 1,829 净利润 825 4,620 5,138 5,449 5,762 少数股东损益 0 1 1 1 1 归属母公司净利润 825 4,619 5,138 5,449 5,762 EPS(元) 0.43 2.43 2.70 2.86 3.03 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 3,011 9,464 6,468 6,996 8,564 净利润 825 4,619 5,138 5,449 5,762 折旧摊销 1,935 2,083 2,208 2,314 2,404 净营运资金增加 1,762 -1,623 953 863 -367 其他 -1,511 4,385 -1,831 -1,629 766 投资活动产生现金流 -2,589 -3,672 -3,005 -2,005 -1,005 净资本支出 -2,857 -3,684 -3,020 -2,020 -1,020 长期投资变化 53 52 0 0 0 其他资产变化 215 -40 15 15 15 融资活动现金流 -566 -5,725 -3,278 -4,917 -7,507 股本变化 439 0 0 0 0 债务净变化 -284 -4,199 574 203 -2,571 无息负债变化 -1,122 757 -23 362 107 净现金流 -145 66 185 75 52 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 31,874 32,116 33,996 34,927 33,284 货币资金 364 379 564 639 691 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 57 91 124 127 136 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 738 19 21 530 208 存货 1,891 1,771 2,460 3,024 3,019 其他流动资产 310 239 239 239 239 流动资产合计 3,697 2,817 3,886 5,110 4,850 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 53 52 52 52 52 固定资产 21,515 21,043 20,737 20,159 19,142 在建工程 2,879 2,949 3,787 3,890 3,442 无形资产 1,922 1,989 1,969 1,950 1,930 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 529 1,294 1,294 1,294 1,294 非流动资产合计 28,177 29,299 30,111 29,817 28,433 总负债 17,488 14,045 14,597 15,162 12,697 短期借款 8,273 3,369 3,943 4,146 1,575 应付账款 918 829 968 1,114 1,216 应付票据 38 111 199 152 193 预收账款 0 0 224 85 122 其他流动负债 667 2,088 2,088 2,088 2,088 流动负债合计 14,031 9,097 9,648 10,213 7,749 长期借款 190 1,048 1,048 1,048 1,048 应付债券 1,899 2,734 2,734 2,734 2,734 其他非流动负债 655 587 587 587 587 非流动负债合计 3,457 4,949 4,949 4,949 4,949 股东权益 14,386 18,070 19,400 19,766 20,586 股本 1,904 1,904 1,904 1,904 1,904 公积金 5,586 5,797 5,797 5,797 5,797 未分配