公司信息更新报告：经营业绩明显改善，精细化运营初显成效，创新业务推动新增长

2021年经营业绩明显改善，基本面稳步向好，维持“买入”评级 4月15日，公司发布2021年年报：2021年实现收入91.56亿元（+16.66%，皆同比2020年）；实现归母净利润0.64亿元（-88.36%）；实现扣非净利润0.73亿元（+112.11%）；实现经营性现金流净额20.60亿元（+109.33%）。同时，公司就2021年9月发布的定增预案部分内容进行更新，发布修订稿，目前定增预案已经在董事会、股东大会层面审议通过，尚需经中国证监会核准。考虑到疫情影响以及质控成本、门店标准化运营成本增加等因素，我们下调2022-2023年盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为4.00 (原为5.35)、4.87(原为6.63)、6.07亿元，EPS分别为0.10/0.12/0.15元，当前股价对应P/E分别为55.8/45.8/36.8倍，在提升医质及服务、精细化管理能力加强、数字化全方位助力、创新引领等因素下，公司已经进入量、价、质三重提升的拐点期，维持“买入”评级。 2021年业绩逐季改善，到检不均衡改善，销售体系减员增效成效显著 公司2021Q1至Q4收入逐季增长，2021Q1至Q2利润逐季减亏明显，Q4为体检旺季，实现较高增长。2021年公司经营性净利润预计为1.25亿元，业绩相较2020年明显改善（2020年同口径为-2.7亿）。从量价拆分看，公司收入上升主要是人次增加，2021全年控股店体检人次上升11.8%，参股店体检人次上升23%，表明参股店快速发展，公司扩张储备标的较为优质。2020年疫情加大个检到检不均衡，2021年明显改善。2021年销售单人产出103.4万，较2020年增加20.65万（2020年较2019年增加3.7万），公司销售体系减员增效取得显著成效。 新任总裁助力提升公司运营能力，创新业务推动新增长 公司加大数字化转型，统筹全国600余家门店标准化。精细化管理方面，陆续升级包括销售、体检、健康管理领域。开发集团统一创新套餐，推动新产品落地。 风险提示：精细化管理能力提升不及预期；体检中心扩张过程中的管理风险 财务摘要和估值指标 1、2021年业绩逐季改善，实现归母、扣非均为正，基本面稳 步向好 4月15日，公司发布2021年年报：2021年实现收入91.56亿元（+16.66%，皆同比2020年）；实现归母净利润0.64亿元（-88.36%）；实现扣非净利润0.73亿元（+112.11%）；实现经营性现金流净额20.60亿元（+109.33%）；EPS为0.02元/股。 2021年业绩符合我们之前的预期。同时，公司就2021年9月发布的定增预案部分内容进行更新，发布修订稿，目前定增预案已经在董事会、股东大会层面审议通过，尚需经中国证监会核准。 分季度看，公司2021Q1至Q4收入逐季增长，2021Q1至Q2利润逐季减亏明显，Q4为体检旺季，实现较高增长，我们预计公司收入和盈利能力以及客单价持续提升，业绩基本面持续稳步向好。2021年整体来看，剔除新租赁准则实施影响(2021年税前利润0.6亿元左右)，以及员工持股计划相关股份支付费用影响(增加管理费用2152.63万元)，2021年公司经营性净利润预计为1.25亿元，业绩相较2020年明显改善（2020年同口径为-2.7亿）。 表1：公司2021年业绩逐季改善 从收入端拆分看：（1）集团旗下四大品牌协同发展，“美年大健康”品牌收入70.23亿（+16%），占比76.7%；“慈铭”和“奥亚”收入20.03亿（+23%），占比21.9%； “美兆”品牌收入1.3亿（+17%），占比1.4%。多品牌、多层次、全方位、精准化、个性化的健康服务不断完善，体检内涵不断提升。（2）收入前5大区域分别为华东区、华北区、中南区、华南区、西南区，收入占比分别为33.44%、22.18%、12.96%、10.45%、9.16%。 从体检中心数量看：2021年控股店为274家，较2020年增加8家；参股店与2020年持平，仍为339家，合计体检中心613家，因此业绩增速基本可以看成是内生增速。从量价拆分看，公司收入上升主要是人次增加，2021全年控股店体检人次上升11.8%至1860万，参股店体检人次上升23%，由于参股门店数量未变化，可看作单店客流增长，表明参股店快速发展，公司扩张储备标的较为优质。全口径客单价（不包含入职体检和职业病检查）客单价提升2.6%至520元，2021年1-2月，客单价实现了12%增长，表明公司精细化管理成效初显。 从店龄结构看，体检中心逐步进入成熟期；2017-2021年，5年以上体检中心占比从29%提升至55%，2021年3年及以上体检中心占比88%。预计盈利门店及成熟门店数量占比将持续提升，带动整体净利率提升。 从团检和个检来看，2021年公司团检:个检收入为83:17，与2020年基本持平。 公司应收账款主要来自团检，合同负债主要来自个检，Q1为个检主要签单期，2019-2021年Q1的合同负债额度增加，表明签单量同比提升，同时，2020Q2合同负债为正，表明疫情下到检少，上下半年不均匀度加大，2021Q2则明显改善。 图1：2020年疫情加大个检到检不均衡，2021年明显改善（单位：亿元） 从毛利率来看，2021年体检服务毛利率38.37%（+2.33pct），主要系房租物业成本下降。从费用端来看，2021年销售费用率略微下降1.24pct至22.77%，2021年销售人员8570人，较2020年减少454人，2021年销售单人产出103.4万，较2020年增加20.65万（2020年较2019年增加3.7万），公司销售体系减员增效取得显著成效。2021年管理费用率也与2020年基本持平，上升0.47pct至7.78%，财务费用率下降0.16pct至3.81%，研发费用率由于公司加大对研发活动的支持（主要是信息安全升级和管理系统升级），上升0.07pct至0.66%，整体研发投入占收入比上升0.92pct至1.51%。公司整体费用率保持稳定。 从现金流来看，2021年公司经营现金流净额20.6亿元（+109.33%），与扣非净利润水平接近；投资现金流净额2.40亿元（+176.82%），主要因为收回投资收到的现金大幅增加；筹资现金流净额-36.02亿元（-92.65%），主要因为2021年融资规模减小。公司2021年底现金及现金等价物余额为22.05亿元，现金较为充足。 2、新任总裁助力提升公司运营能力，创新业务推动新增长 新任总裁门店运营经验丰富，助力数字化转型、精细化运营：新任总裁徐涛先生在零售行业有丰富的公司运营管理和业绩提升实践经验，将有效促进门店标准化运营、提质增效、量价齐升。公司从集团层面统筹各地信息化建设，增强集团统筹连锁经营管理能力。在数字化转型方面，建设公司级的主数据和标准化平台，实现业务和运营数据的规范统一，统筹协同全国600余家体检中心的标准化。全面推动影像归档和通信系统（PACS）和实验室管理系统（LIS）向云端化升级，提升工作效率和数据存储质量。在精细化管理方面，陆续升级包括销售、体检、健康管理领域，贯穿检前、检中、检后全业务场景，对现有业务场景及系统进行分析，拆解出满足不同业务场景和功能，上线CRM客户关系系统，在全国更多地区推广升级SOA、小程序等产品。 创新业务推动新增长：2021年公司设立集团创新发展中心，开发集团统一创新套餐，推动新产品、新项目的落地。公司运用大数据与人工智能技术相结合，布局肺部、脑部、消化道、心理、泌尿等专项领域，强化疾病早筛，打造闭环服务。具体来看，2021年集团引进最先进的全容积乳腺超声检测系统，全面上线眼科PACS系统，同时在MR头部检查和 Ct 肺部筛查的基础上，积极拓展血管、脊柱、关节、心脏钙化积分等其他检查项目；在胶囊胃镜等传统项目上持续深耕，在基因检测等关键项目上不断丰富创新，实现健康检查、健康管理、功能医学检测的全面覆盖。 我们认为，随着公司精细化管理能力加强、强化销售人员激励机制，创新项目增长空间较大。 3、盈利预测与投资建议 考虑到疫情影响以及质控成本、门店标准化运营成本增加等因素，我们下调2022-2023年盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为4.00 (原为5.35)、4.87(原为6.63)、6.07亿元，EPS分别为0.10/0.12/0.15元，当前股价对应P/E分别为55.8/45.8/36.8倍，在提升医质及服务、精细化管理能力加强、数字化全方位助力、创新引领等因素下，公司已经进入量、价、质三重提升的拐点期，维持“买入”评级。 表2：美年健康盈利预测 4、风险提示 精细化管理能力提升不及预期风险；体检中心扩张过程中的管理风险。 附：财务预测摘要