新品交付占比提升，收入稳步增长，盈利短期承压

事件：公司4月8日发布2021年年报，公司2021年实现营业收入341.02亿元，同比增长19.10%，实现归母净利润11.88亿元，同比增长3.63%，实现扣非归母净利润7.06亿元，同比下滑19.05%。 收入稳步增长，新品占比提升短期引起利润下滑。收入端，公司实现营收341.02亿元，完成了年度预算的107.09%，营业收入增速达19.10%，是自2010年以来的最高增速。 单四季度来看，2021Q4实现营业收入157.59亿元，同比增长19.71%，环比增长90.81%，四季度交付量占到全年的46.21%。利润端，公司2021年实现归母净利润11.88亿元，同比增长3.63%，扣非归母净利润7.06亿元，同比下滑19.05%。单四季度，公司归母净利润为4.05亿元，同比下滑21.03%，扣非归母净利润为0.39亿元，同比下滑88.56%。 公司全年毛利率为12.49%（同比-1.32pct），2021Q4毛利率为10.23%（同比-3.82pct），公司在营收保持稳步增长的情况下，利润出现较大的下滑，主要原因是公司新品交付占比扩大，引起毛利率下滑，同时产品交付初期的售后保障成本较高，引起净利润率下滑较多。 主业增长较快，外贸业务短期受疫情影响出现萎缩。分产品来看，公司航空发动机及衍生产品营收为318.85亿元，同比增长21.87%，毛利率为11.95%，下滑2.86pct，航空发动机作为公司的主营业务，保持了相对较高的营收增速，毛利率下降主要新产品交付占比增加。外贸出口营收为12.92亿元，同比下滑14.42%，毛利率为7.65%，下滑2.30pct，外贸出口因合并报表范围减少和疫情影响出现较大幅度的收入下滑，毛利率也因业务规模的萎缩而出现下滑。非航空产品及其他营收为4.89亿元，同比下滑17.55%，毛利率为27%，提升14.97pct，主要是工贸型子公司材料销售收入减少，毛利率上升主要是部分高毛利产品销量增加。 公司经营稳健，持续加大研发投入。公司2021年三费占比为7.16%，同比下降0.82pct，其中，销售费用率同比上升0.36pct，管理费用率同比下降0.33pct，财务费用率同比下降0.86pct，整体来看，公司经营仍保持稳健。公司2021年新品交付引起的售后保障费用体现在销售费用中，2021年销售费用为4.84亿元，同比增长59.93%，2021Q4销售费用为2.53亿元，同比增长156.79%，随着新产品技术状态的不断优化完善，有望看到公司销售费用大幅下降。公司2021年研发投入为6.45亿元，同比增长8.49%，开展了334项（同比+26.04%）关键技术研究，公司持续加大研发投入，增强了产品的竞争力。 在手订单饱满，经营状况良好。公司2021年经营性现金流为167.04亿元，同比增长362.90%，公司现金流状况良好。本报告期末，公司合同负债为217.52亿元，同比增长675.34%，表明公司在手订单饱满充裕。存货同增9.45%达到205.15亿元，表明公司交货节奏良好。 投资建议：公司新产品交付占比持续提升，短期对公司盈利能力产生不利影响，随着产品成熟度不断提速，盈利能力有望恢复。我们下调公司盈利预测，预计公司2022-2024年收入分别为417.71亿元、509.80亿元和620.15亿元（2022-2023原值为429.35亿元和521.11亿元），毛利率分别为11.96%、12.37%和12.8%，归母净利润分别为14.76亿元、19.60亿元和29.40亿元（2022-2023原值为19.88亿元和24.67亿元），航空发动机技术难度大，研制生产壁垒高，公司作为航空发动机行业龙头，在行业内的垄断性和稀缺性强，维持“买入”评级。 风险提示事件：军品订单不及预期；产品交付不及预期；盈利预测不及预期。 盈利预测表