收入高速增长，工装占比及定制化需求提升业绩短期承压

收入高速增长，工装占比及定制化需求提升业绩短期承压 广联航空(300900.SZ)/国防军工证券研究报告/公司点评2024年9月1日 评级：买入(维持) 公司盈利预测及估值 指标2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）6647401,0601,3701,665增长率yoy%180%12%43%29%22%净利润（百万元）150105163220292增长率yoy%291%-30%55%35%33%每股收益（元）0.510.350.550.740.98每股现金流量0.370.60-0.06-0.730.23净资产收益率8%6%9%11%13%P/E30.343.428.020.715.6P/B2.93.02.82.52.2备注：股价为8月30日收盘价 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，2024年上半年公司实现营收4.56亿元，同比增加40.61%；实现归母净利润0.41亿元，同比减少22.76%；实现扣非归母净利润0.36亿元，同比减少24.95%。24H1收入高增41%，工装业务占比提升及回款周期原因业绩短期下降。2024Q2公司实现收入2.32亿元（yoy+39.58%），归母净利润0.10亿元（yoy-62.70%）。报告期内公司利润增速与收入增速差异较大的原因或为：1）低毛利率工装业务占比提升及定制化研发需求增多拉低盈利水平。2024H1公司工装业务收入2.37亿元（yoy+156.56%），收入占比由28.5%提升至%52.1%，毛利率32.79%（yoy+3.13ppt）；航空航天零部件及无人机业务收入2.08亿元（yoy-7.29%），收入占比由69.4%下降至45.7%，毛利率42.24%（yoy-6.91ppt）。其次，公司上半年面临较多定制化研发需求（C929复材部段/装配产线/复材工装、无人机平台、燃机机匣装配等），阶段性拉低毛利率。2）报告期内，公司收入大幅增长亦带来应收账款规模的快速提升；因行业结算特点，相关业务回款周期主要集中在下半年度，致使公司上半年度计提的信用减值损失有所增加。2024H1公司整体毛利率为37.25%（yoy-6.15ppt），净利率7.00%（yoy-7.92ppt）。紧跟国产大飞机复材工装及结构件研制任务，中标合同有望逐步兑现业绩。公司是C919复材工装和金属结构件供应商，并深度参与C929装配产线/工装/大型复材结构件研发制造。2023年10月，公司中标1.24亿元的C929中机身壁板组件装配生产线的研制任务；2024年4月，公司中标1.05亿元上飞公司的C929复材工装项目，中标合同有望逐步兑现业绩。立足自贡搭建大型无人机复材部段总装优势，已斩获多项相关合同。2024年1月，公司与上海华有信签署8500万元无人机采购合同，标的为DL-U20无人机系统。2024年8月，自贡广联与中航工业某单位签署5578万元大型固定翼无人机复合材料机翼部段合同，截至2024年5月，自贡无人机总装及零配件制造项目已进入试生产阶段，二期工程积极推进，达产后可形成年产百余架无人机部段及整机的承制能力。公司在重点无人机型号方面已形成先发优势且具备可持续增长性，西南方向无人机业务或提供新增量。前瞻布局商业航天及低空经济新兴产业，先行经验和先发优势明显。1）低空经济：公司深耕通用航空领域多年，自2013年以来参与了国家批复的多个大型飞机研制项目。目前承接了部分低空载人运输机、无人运输机、飞行汽车等整机平台、机体结构零部件及相关工艺装备的研制任务，其中包括复合材料零部件、零件成型模具及部段装配工装等，公司将持续提升在低空经济领域市场竞争力。2）商业航天：公司发挥厂校联合机制，与哈工大、工大卫星等客户长期合作，参与研制微厘空间一号系统（ALNES）北斗低轨卫星导航增强系统组网卫星、天都二号通导技术试验星、探月卫星等航天产品的整体结构、主框架结构及内部复合材料结构等工作任务。投资建议：考虑公司产品交付结构等因素，我们调整盈利预测，预计公司2024-2025年收入分别为10.60亿元、13.70亿元（原值为10.86亿元、13.10亿元），归母净利润为1.63亿元、2.20亿元（原值为2.24亿元、3.01亿元），新增2026年收入16.65亿元，归母净利润为2.92亿元，对应EPS分别为0.55元、0.74元、0.98元，对应 市场价格：15.32元分析师：陈鼎如 执业证书编号：S0740521080001 Email：chendr01@zts.com.cn 分析师：马梦泽 执业证书编号：S0740523060003 Email：mamz@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)297 流通股本(百万股)218 市价(元)15.32 市值(百万元)4,544 流通市值(百万元)3,336 股价与行业-市场走势对比 广联航空 沪深300 40% 20% 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 0% -20% -40% -60% 相关报告 PE分别为28X、21X、16X，维持“买入”评级。 风险提示：军品订单不及预期；产品交付不及预期；业绩预测和估值判断不达预期风险、研报使用信息更新不及时风险。 盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 381 318 411 500 营业收入 740 1,060 1,370 1,665 应收票据 62 89 115 140 营业成本 426 607 797 974 应收账款 666 959 1,227 1,490 税金及附加 7 11 13 16 预付账款 12 24 26 26 销售费用 5 6 8 9 存货 453 594 862 1,009 管理费用 107 148 192 233 合同资产 13 4 7 11 研发费用 58 85 112 140 其他流动资产 80 103 135 163 财务费用 57 62 -55 -113 流动资产合计 1,655 2,086 2,776 3,328 信用减值损失 1 1 1 1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -5 0 0 0 长期股权投资 19 19 19 19 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,641 1,602 1,567 1,534 投资收益 3 3 3 3 在建工程 424 474 524 574 其他收益 17 6 -104 -142 无形资产 85 95 108 126 营业利润 97 150 203 270 其他非流动资产 533 535 538 542 营业外收入 1 0 0 0 非流动资产合计 2,702 2,726 2,756 2,796 营业外支出 1 0 0 0 资产合计 4,357 4,812 5,532 6,124 利润总额 97 150 203 270 短期借款 85 161 481 473 所得税 -4 -7 -10 -12 应付票据 56 78 86 127 净利润 101 157 213 282 应付账款 264 309 359 518 少数股东损益 -3 -5 -7 -10 预收款项 0 3 3 2 归属母公司净利润 105 163 220 292 合同负债 9 31 30 35 NOPLAT 161 222 155 164 其他应付款 174 174 174 174 EPS（按最新股本摊薄） 0.35 0.55 0.74 0.98 一年内到期的非流动负 294 294 294 294 其他流动负债 50 65 80 94 主要财务比率 流动负债合计 932 1,113 1,506 1,716 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 长期借款 980 1,130 1,280 1,430 成长能力 应付债券 612 612 612 612 营业收入增长率 11.5% 43.2% 29.2% 21.5% 其他非流动负债 126 131 139 132 EBIT增长率 -23.4% 38.0% -30.3% 5.5% 非流动负债合计 1,718 1,874 2,032 2,175 归母公司净利润增长率 -30.2% 55.4% 35.3% 32.8% 负债合计 2,650 2,988 3,538 3,891 获利能力 归属母公司所有者权益 1,515 1,639 1,816 2,065 毛利率 42.5% 42.7% 41.8% 41.5% 少数股东权益 191 186 179 169 净利率 13.7% 14.8% 15.5% 17.0% 所有者权益合计 1,707 1,825 1,994 2,234 ROE 6.1% 8.9% 11.0% 13.1% 负债和股东权益 4,357 4,812 5,532 6,124 ROIC 4.7% 5.9% 3.5% 3.4% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 60.8% 62.1% 64.0% 63.5% 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 债务权益比 122.9% 127.7% 140.7% 131.7% 经营活动现金流 178 -17 -216 68 流动比率 1.8 1.9 1.8 1.9 现金收益 285 372 308 318 速动比率 1.3 1.3 1.3 1.4 存货影响 -137 -141 -268 -147 营运能力 经营性应收影响 -35 -332 -296 -288 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.3 经营性应付影响 251 70 59 199 应收账款周转天数 317 276 287 294 其他影响 -186 15 -19 -13 应付账款周转天数 184 170 151 162 投资活动现金流 -871 -176 -180 -184 存货周转天数 325 310 329 346 资本支出 -959 -173 -178 -185 每股指标（元） 股权投资 -10 0 0 0 每股收益 0.35 0.55 0.74 0.98 其他长期资产变化 98 -3 -2 1 每股经营现金流 0.60 -0.06 -0.73 0.23 融资活动现金流 917 130 489 205 每股净资产 5.11 5.52 6.12 6.96 借款增加 1,134 226 470 142 估值比率 股利及利息支付 -98 -144 -183 -227 P/E 43 28 21 16 股东融资 10 0 0 0 P/B 3 3 3 2 其他影响 -129 48 202 290 EV/EBITDA 57 44 54 53 来源：wind，中泰证券研究所 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，