改革成效逐步显现，22年轻装上阵

公司基本情况(人民币) 业绩简评 3月30日公司发布2021年年报 ，2021实现收入22.82亿元，同比+16.47%；归母净利润1.51亿元，同比-37.65%；扣非归母净利润0.91亿元，同比-51.73%。21Q4实现收入6.54亿元，同比+24.65%；归母净利润0.73亿元，同比+37.91%；扣非归母净利润0.66亿元，同比+40.67%。 经营分析 产品调整效果显现，逐步度过阵痛期。Q4增速环比加速，有春节错位导致的基数效应，但同时也体现出公司改革的成效。下半年开始公司积极推行产品结构调整，聚焦优质品项，陆续推出定量装新品发力新渠道，21年经销商数量同比增加98.75%；截至21年底，定量装的占比已经达到8%-10%。 分品类来看，烘焙点心类（含薯片）/肉鱼/果干/豆制品/素食/蜜饯炒货/其他（含辣条）分别同比+11%/+23%/+37%/+5%/+42%/-17%/-10%。 转型期利润率承压，下半年有所修复。2021年公司毛利率下滑8.12pct至35.71%，21Q4下滑22.01pct至25.52%；毛利率下滑主要系大豆油、棕榈油等原材料价格上涨幅度较大；此外运输费（往年占比2%-3%）由销售费用调整至营业成本。费用端，2021销售/管理/财务/研发费用分别同比-1.91/+0.31/+0.62/-0.21pct，21Q4销售/管理/财务/研发费用分别同比-18.29/-1.01/+0.56/-2.03pct，Q4旺季公司出货情况较好，销售费用的费效比明显提升，21年公司发生股份支付费用5899万，同比增加1344万。 2021年净利率下滑5.59pct至6.77%；21Q4提升1.08pct至11.23%。 22年轻装上阵，建议持续关注边际改善情况。面对压力公司积极迅速地调整策略，在21年完成了新品推广和产品结构调整，新品培育逐步放量后，22年有望释放规模效应。原有散装业务方面，公司在逐步和线下零食专营店品牌（零食很忙、老婆大人等）开展合作，商超渠道的店中岛也仍会加快在下沉市场的布局。 投资建议 我们预计公司22-24年归母净利分别为3.19/4.29/5.46亿元，考虑到外部环境仍有不确定性，将22-23年归母净利润分别下调29%/33%；对应EPS为2.47/3.32/4.22元，对应PE为24/18/14X，维持“增持”评级。 风险提示 新品增长不达预期，渠道扩张不达预期，食品安全问题，行业竞争加剧。