改革稳健推动，成效逐步显现

欧派家居（603833） 证券研究报告 2023年08月30日 投资评级 改革稳健推动，成效逐步显现 行业6个月评级 轻工制造/家居用品买入（维持评级） 23Q2高基数下稳健增长。公司发布23年半年报，上半年实现收入98.4亿 当前价格目标价格 101.5元 元 元，同增1.6%，其中Q1/Q2分别实现35.7/62.7亿元，同比分别 -13.9%/+13.1%。上半年实现归母净利润11.3亿元，同增11.2%，归母净利率11.44%，同增0.95pct，其中Q1/Q2分别实现归母净利润1.5/9.8亿元，同比分别-39.8%/+28.1%，归母净利率4.2%/15.6%，同比-1.9pct/+1.8pct。 快速完成组织架构变革调整，大家居能力持续重塑、强化。4月推进营销组织架构变革，公司将原厨卫、整家、整装大家居营销事业部，调整为按区域划分的三大营销事业部，分别管理所辖区域内欧派品牌、铂尼思品牌全渠道经销商；改革为大家居跨品类融合提供基础，营销事业部因地制宜持续扩大市占率，顺应消费需求变化，截至目前架构、岗位、激励机制已迅速调整到位，正面效果预计体现至经营中。 厨柜门店持续优化，衣柜门店持续新增。23H1门店7532家，同减83家。 其中橱柜2358家，减少121家；衣柜2370家，增加160家；欧铂丽1079 家，增加25家；卫浴700家，减少116家；欧铂尼1025家，减少31家。 Q2厨柜业务同比实现增长，衣柜业务同增19%增长靓丽。分品类，23H1厨柜实现营收30.7亿，同减6%，Q2增速回正同增2.2%；衣柜及配套实现营收54.3亿，同增4%，Q2同增19.2%；卫浴实现营收4.6亿，同增12.6%，增速较上年提速；木门实现营收5.8亿，同增6.7%，木门卫浴Q2单季度均增长14%以上。 基本数据 A股总股本(百万股)609.15 流通A股股本(百万股)609.15 A股总市值(百万元)61,828.97流通A股市值(百万元)61,828.97每股净资产(元)26.14 资产负债率(%)48.17 一年内最高/最低(元)144.87/81.00 作者孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 尉鹏洁分析师 SAC执业证书编号：S1110521070001 weipengjie@tfzq.com 股价走势 零售业务稳健，大宗业务Q2同增29%。零售经销实现营收77.6亿，同减欧派家居沪深300 0.6%，其中Q2经销同增9%，经营稳健；直营实现营收2.9亿，同增7%；大宗实现营收14.8亿，同增8.4%，大宗Q2同增29%增长靓丽；其他渠道实现营收1.4亿，同增35%。 持续推进降本增效，费用率稳定。23H1毛利率31.5%，同增0.3pct。分产品，厨柜同减0.84pct，衣柜及家品同增0.93pct；分渠道，经销毛利率同增0.3pct，大宗同减0.14pct，整体毛利率稳中有增，衣柜毛利率持续提升。23H1销售/管理/研发/财务费用率分别为8.95%/6.4/4.5%/-1.8%，同比分别变动+0.5/持平/-0.6/-0.6pct。 盈利预测与评级：公司全面推进大家居战略，营销系统组织架构改革及时迅速，明确零售经销商市场经营主体地位，聚焦基地改革、全品类产能布局、齐套交付、人员提效。预期23-25年归母净利润为30.7/35.6/42.2亿元，对应PE20X/17X/15X，维持“买入”评级。 风险提示：市场需求变动，市场竞争加剧，原材料价格波动，经销商管理风险等。 16% 9% 2% -5% -12% -19% -26% -33% 2022-082022-122023-04 资料来源：聚源数据 相关报告 1《欧派家居-年报点评报告:突破品类深化融合，整装时代龙头引领》2023-05-06 2《欧派家居-公司点评:Q4盈利改善，收入稳健增长，预计整装增长靓丽》2023-01-19 3《欧派家居-季报点评:整装渠道助力零售业务稳健增长，大家居战略稳步推进》2022-10-29 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 20,441.60 22,479.50 24,723.43 29,282.24 34,571.82 增长率(%) 38.68 9.97 9.98 18.44 18.06 EBITDA(百万元) 4,524.02 4,655.14 4,218.65 4,684.37 5,452.97 归属母公司净利润(百万元) 2,665.59 2,688.43 3,066.19 3,559.74 4,216.64 增长率(%) 29.23 0.86 14.05 16.10 18.45 EPS(元/股) 4.38 4.41 5.03 5.84 6.92 市盈率(P/E) 23.20 23.00 20.16 17.37 14.66 市净率(P/B) 4.29 3.75 3.30 2.96 2.63 市销率(P/S) 3.02 2.75 2.50 2.11 1.79 EV/EBITDA 17.67 13.84 11.10 9.46 7.25 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 6,561.94 8,269.80 14,533.12 18,008.46 23,984.64 营业收入 20,441.60 22,479.50 24,723.43 29,282.24 34,571.82 应收票据及应收账款 1,217.77 1,467.24 1,116.29 404.74 1,391.06 营业成本 13,978.34 15,374.18 16,740.14 19,947.92 23,557.98 预付账款 148.35 107.44 185.37 152.52 248.49 营业税金及附加 142.76 168.02 181.40 212.74 254.41 存货 1,463.13 1,414.01 1,500.91 1,981.93 2,122.38 销售费用 1,385.77 1,678.89 1,854.26 2,196.17 2,523.74 其他 1,851.77 2,122.11 969.16 1,245.63 1,110.99 管理费用 1,131.45 1,335.73 1,483.41 1,756.93 2,074.31 流动资产合计 11,242.95 13,380.60 18,304.86 21,793.29 28,857.56 研发费用 907.76 1,123.25 1,063.11 1,317.70 1,555.73 长期股权投资 15.54 10.52 10.52 10.52 10.52 财务费用 (115.48) (247.40) (84.75) (187.09) (182.67) 固定资产 6,648.22 6,688.96 6,553.85 6,192.81 5,683.23 资产/信用减值损失 (108.31) (99.79) 0.00 0.00 0.00 在建工程 347.46 1,430.24 894.15 584.49 380.69 公允价值变动收益 52.29 (33.76) 20.00 20.00 20.00 无形资产 1,064.39 1,060.62 1,021.44 982.25 943.07 投资净收益 20.58 23.43 27.13 23.71 24.76 其他 4,074.18 6,040.07 4,236.51 4,701.88 4,949.55 其他 (13.45) 100.88 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 12,149.79 15,230.41 12,716.46 12,471.95 11,967.05 营业利润 3,059.89 3,056.07 3,533.01 4,081.58 4,833.08 资产总计 23,392.73 28,611.01 31,021.32 34,265.24 40,824.61 营业外收入 32.39 26.53 28.22 29.05 27.93 短期借款 2,389.13 4,584.70 2,480.94 4,359.94 5,402.54 营业外支出 17.32 14.92 17.55 16.60 16.35 应付票据及应付账款 2,158.20 1,979.11 2,295.51 2,864.31 3,166.87 利润总额 3,074.96 3,067.68 3,543.69 4,094.04 4,844.66 其他 2,534.33 2,328.67 4,753.27 3,746.51 5,857.94 所得税 410.80 385.17 477.50 537.55 632.40 流动负债合计 7,081.66 8,892.47 9,529.72 10,970.76 14,427.35 净利润 2,664.15 2,682.51 3,066.19 3,556.49 4,212.26 长期借款 0.00 5.12 494.47 585.64 691.44 少数股东损益 (1.44) (5.91) 0.00 (3.25) (4.38) 应付债券 0.00 1,601.70 1,601.70 1,067.80 1,423.73 归属于母公司净利润 2,665.59 2,688.43 3,066.19 3,559.74 4,216.64 其他 699.12 815.62 670.61 728.45 738.23 每股收益（元） 4.38 4.41 5.03 5.84 6.92 非流动负债合计 699.12 2,422.44 2,766.78 2,381.90 2,853.40 负债合计 8,983.78 12,097.21 12,296.50 13,352.65 17,280.75 少数股东权益 0.16 5.65 5.65 3.68 1.03 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 609.15 609.15 609.15 609.15 609.15 成长能力 资本公积 4,361.36 4,360.14 4,971.84 4,971.84 4,971.84 营业收入 38.68% 9.97% 9.98% 18.44% 18.06% 留存收益 9,378.69 11,003.07 12,892.39 15,047.52 17,607.86 营业利润 27.11% -0.12% 15.61% 15.53% 18.41% 其他 59.58 535.78 245.79 280.38 353.98 归属于母公司净利润 29.23% 0.86% 14.05% 16.10% 18.45% 股东权益合计 14,408.96 16,513.80 18,724.82 20,912.58 23,543.86 获利能力 负债和股东权益总计 23,392.73 28,611.01 31,021.32 34,265.24 40,824.61 毛利率 31.62% 31.61% 32.29% 31.88% 31.86% 净利率 13.04% 11.96% 12.40% 12.16% 12.20% ROE 18.50% 16.29% 16.38% 17.02% 17.91% ROIC 41.30% 54.60% 43.17% 91.21% 119.89% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 2,664.15 2,682.51 3,06