利润率阶段承压，新签延续稳定增长

公司公告21FY年报，21FY收入5,006亿，yoy+25.1%（较19FYcagr+21.6%）； 归母净利83.8亿，yoy+6.5%（较19FY cagr+12.6%）;扣非归母净利70.3亿，yoy-1.9%（较19FY cagr+10.0%）。单21q4收入1,511亿，yoy+14.3%（较19q4 cagr+16.9%），归母净利22.5亿，yoy-31.0%（较19q4cagr-6.4%），扣非归母净利16.4亿，yoy-44.8%（较19q4cagr-11.5%）。收入延续较快增长，基本符合我们预期。 新签延续稳定增长，基建和其他业务增速稳健，整体利润率略有回落 分业务看，公司21FY工程承包/房地产开发/装备制造/资源开发分别收入4,623/214/116/67亿，yoy分别+27.0%/-11.2%/+5.1%/+52.1%（较19FY收入cagr分别为+21.8%/3.6%/26.8%/13.4%）。21FY公司新签合同额12,050亿，yoy+18.2%（较19FY新签cagr为+23.7%），其中海外工程合同额347亿，yoy+8.95%（较19FYcagr-9.5%）。21FY公司新签中工程承包业务合同额11,608亿，yoy+18.6%（较19FY新签cagr为+24.4%），其中冶金/非冶金分别yoy+10.0%/20.1%至1,578/10,030亿，占新签工程合同额比例分别13.6%/86.4%。5000万以上工程合同占工程合同总额比例96.6%，其中房建/基建/冶金/其他合同额分别6,118/2,444/1,404/1,244亿，分别yoy+15.9%/30.7%/9.7%/25.8%（较19FY分别cagr+28.7%/30.9%/12.4%/18.4%），房建合同占比54.6%，yoy-1.5pct，合同结构持续优化。21q4公司新签合同额3,279亿，yoy+2.9%（较19q4新签cagr-2.2%），其中新签工程承包合同额3,174亿，yoy+4.8%（较19q4新签cagr-10.5%）。 22M1 -2公司新签合同额2,086亿，yoy+14.6%。新签总体延续稳定增长。 21FY综合毛利率/工程承包/房地产开发/装备制造/资源开发毛利率分别为10.6%/9.2%/23.5%/15.1%/42.7%，分别yoy-0.7/-1.0/+2.8/ +1.2/ +14.4pct。21FY期间费用率同减0.8pct至6.1%，归母净利率同减0.3pct至1.7%（主因计提减值规模及少数股东损益增加，21FY计提减值yoy+45.1%至53亿，少数股东损益yoy+112.6%至32亿）。 资产结构持续优化，两金周转加快 21FY末公司资产负债率72.1%，与20FY基本持平；带息负债比率15.3%，同减3.2pct；两金（存货+合同资产+应收账款）周转天数继续加快，21FY两金周转天数为137天，同比缩短64天（较19FY缩短88天）。21FY经营性现金流净额同增流出104亿至净流入176亿，投资性现金流净额同增流出2.8亿至净流出126亿。 看好碳中和及资源价格高位运行背景下公司发展前景，维持“买入”评级基于更谨慎的减值估计及成本压力，下调盈利预测，预计公司22-24年归母净利为102/117/135亿（22/23年较前期预测小幅下调，前值分别为111/126亿元），对应YoY分别为22%/15%/15%，考虑公司作为冶金工程龙头优势，认可予公司22年10x目标PE，对应目标价4.92元，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期、金属价格大幅波动风险、高镍电池需求不及预期、矿产项目运营意外事件风险、地缘政治风险 财务数据和估值 公司历年经营情况及可比公司估值表 图1：公司近年营收及同比增速 图2：公司近年归母净利润及同比增速 图3：可比公司估值情况