核电+风光双翼齐飞，双核驱动大有可为

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 中国核电(601985.SH) 2022年03月25日 买入（首次） 所属行业：环保公用 当前价格(元)：7.68 合理区间(元)：8.31-11.07 证券分析师 倪正洋 资格编号：S0120521020003 邮箱：nizy＠tebon.com.cn 联系人 郭雪 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 9.40 4.77 -4.60 相对涨幅(%) 17.44 15.82 9.50 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 中国核电（601985.SH）：核电+风光双翼齐飞，双核驱动大有可为 投资要点  政策频出助力核电发展，能源转型下优势凸显。核电是我国能源供应体系的重要组成部分，2007年至今，我国出台了多个核电行业政策，国家对核电行业的支持政策经历了从“适当发展”到“积极推进发展”再到“安全稳妥发展”的变化。在能源转型下，核电四个优势凸显：1）核电度电碳排放量远低于其他发电方式。2）单位发电成本较低。3）核电稳定性高且优先调度，利用小时数远高于其他发电方式。4）核电技术成熟，安全性能高。  核电审批重启，迎来积极有序新发展。2011年日本福岛核泄漏事件后，我国对核电安全发展高度重视，虽中间历经了停滞，但近三年对核电项目的审批已经恢复正常。2021 年《政府工作报告》中也明确提出，“在确保安全的前提下积极有序发展核电”，充分体现了发展核电的决心。根据《中国核能发展报告（2021）》的目标，“十四五”期间国内有望每年新核准 6-8台核电机组。  风光加持双核驱动，量价齐升未来可期。根据公司“十四五”规划目标，公司计划 2025 年在运装机容量达到 56GW，其中核电装机容量达到26GW，新能源装机容量达到30GW，分别较2021年装机增长15.3%、238.2%。此外，电改背景下，公司市场化比例有望提升。过去市场化电价较标杆电价折价3-5分钱，我们以公司2020年数据为基础，进行测算，得出公司的市场化电价上涨0.01元，对应公司营收增加6.4亿，归母净利润增加2.88亿元，电价上涨将为公司增厚利润。我们预计2022年公司或将迎来量价齐升，带来较大业绩弹性。  投资建议与估值：公司核电+风光双核发展，在能源紧缺，能源结构迫切转型背景下，未来成长性高。我们预计公司2021年-2023年的收入分别为623.7亿元、747.7亿元、797.8亿元，增速分别为19.3%、19.9%、6.7%，净利润分别为80.4亿元、104.4亿元、111.6亿元，增速分别为34.1%、29.8%、6.9%，给予公司2022年15-20倍估值，合理股价为8.31-11.07元，首次覆盖，给予买入投资评级。  风险提示：项目推进不及预期；审批进度不及预期； 电价下行的风险； 政策推进不及预期。 -29%-14%0%14%29%43%57%71%2021-032021-072021-112022-03中国核电沪深300 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 2 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 18,847.90 流通A股(百万股)： 18,400.13 52周内股价区间(元)： 4.64-8.45 总市值(百万元)： 144,751.84 总资产(百万元)： 400,019.87 每股净资产(元)： 3.69 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 47,261 52,276 62,367 74,766 79,778 (+/-)YOY(%) 20.2% 10.6% 19.3% 19.9% 6.7% 净利润(百万元) 4,758 5,995 8,041 10,436 11,158 (+/-)YOY(%) 0.4% 26.0% 34.1% 29.8% 6.9% 全面摊薄EPS(元) 0.31 0.38 0.43 0.55 0.59 毛利率(%) 42.3% 44.8% 44.5% 45.3% 44.4% 净资产收益率(%) 9.2% 8.5% 11.9% 17.0% 20.1% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 3 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 核电+风光双核驱动，清洁能源大势所趋 ................................................................ 6 1.1. 核电龙头，收购中核汇能形成“双核”驱动 ........................................................ 6 1.2. 股权结构稳定 ............................................................................................... 6 1.3. 一流核能企业世界领先，背靠中核集团协同发展 ............................................. 7 1.4. 业绩稳步增长，大力发展风光保障盈利能力.................................................... 8 2. 政策频出助力核电发展，能源转型下优势凸显 ........................................................ 9 2.1. 能源紧缺背景下，核电发展进入新阶段 .......................................................... 9 2.2. 政策助力核电稳步发展，核电发电仍有较大提升空间 .................................... 10 2.3. 第三代核电全面发展，第四代技术蓄势待发.................................................. 12 2.4. 核电审批重启，迎来积极有序新发展............................................................ 14 3. 风光加持双核驱动，高速成长未来可期 ................................................................ 15 3.1. 碳中和背景下风光持续受益，进入发展快车道 .............................................. 15 3.2. 收购中核汇能，风光助力高速发展 ............................................................... 16 3.3. 弥补核电短期“空窗”，风光提供新动能 ......................................................... 17 3.4. 电改背景下市场化比例有望提升，量价齐升增厚公司业绩.............................. 19 4. 盈利预测及投资建议........................................................................................... 20 4.1. 盈利预测.................................................................................................... 20 4.2. 投资建议.................................................................................................... 21 5. 风险提示 ........................................................................................................... 22 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 4 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：发展历程 ........................................................................................................ 6 图2：营业收入及增速 .............................................................................................. 8 图3：归母净利润及增速 ........................................................................................... 8 图4：近年公司毛利率、净利率及财务费用率 ............................................................. 8 图5：近年公司ROE、资产负债率 ............................................................................ 8 图6：全球核能发电总量 ........................................................................................... 9 图