2021年年报点评：电解液一体化龙头地位稳固，磷酸铁贡献新增量

2021年归母净利润22.08亿元，同比增长314%，处于业绩预告中值，符合市场预期：2021年公司营收110.91亿元，同比增长169.26%；归母净利润22.08亿元，同比增长314.42%；扣非净利润21.69亿元，同比增长310.55%；2021年毛利率为34.98%，同比增加0.01pct；销售净利率20.80%，同比增加8.65pct。此前公司预告2021年归母净利润20.59-22.59亿元，公司年报处于业绩预告中值，符合市场预期。 Q4归母净利润6.55亿元，环比下降15.09%，外购六氟比例增加及减值计提影响盈利水平。Q4毛利率为29.08%，同比增长6.04pct，环比下降14.39pct，主要由于公司外购六氟散单比例增加，导致成本上涨；扣非净利率14.74%，同比提升5.93pct，环比下降10.72pct。公司Q4计提资产减值损失1.42亿元，信用减值损失0.22亿元，影响公司盈利水平，若加回则环比持平微增。 锂离子电池材料业务大幅增长，磷酸铁业务开始起量。锂离子电池材料业务2021年收入97.33亿元，同比增长265.92%，主要收入贡献来自电解液，磷酸铁业务开始逐渐起量。日化材料业务2021年收入11.02亿元，同比下降9.19%，主要受卡波姆价格下降及海外疫情影响。分子公司来看，九江天赐（电解液、日化等）2021年营业收入为73.65亿元，同比增长184.7%，净利润14.05亿元，同比增长193.88%。 宁德凯欣（电解液）2021年营业收入64.55亿元，净利润3.05亿元。其他业务中，九江矿业（选矿）2021年营业收入6.29亿元，同比增长915.05%，净利润2.41亿元，同比增长390.33%，主要系碳酸锂价格快速上涨扭亏为盈。 深度绑定国内外龙头，2021年份额进一步提升，2022年出货我们预计同比连续翻番。出货方面，2021年全年公司电解液出货超14.4万吨，同比增长97.3%，其中2021Q4我们预计出货近5万吨，环比增长32%。公司深度绑定宁德时代，2021年宁德时代贡献收入56亿元，占天赐总收入50%（占锂电材料收入的57.5%），我们预计公司向宁德出货9万吨左右，占宁德需求超50%。同时海外客户进一步突破，公司为LG南京-特斯拉项目主供，并进入特斯拉自产电池供应链，2021年贡献部分增量。2022年下游需求旺盛，我们预计公司出货30-35万吨，同比翻番以上。 六氟涨价弹性巨大，电解液量利齐升，2022年盈利水平有望进一步提升。我们预计公司电解液2021年均价6-7万元/吨（含税），全年单吨净利近1.4万元/吨.公司2022Q1六氟产能释放，自供比例提升至近100%，同时新型锂盐我们预计开始起量，且公司碳酸锂低价库存充足，我们预计2022Q1单吨净利提升至2万/吨+，2022Q1六氟价格开始松动，但电解液长单平滑六氟周期性，且LIFSI、添加剂等新增产能逐步释放，增厚公司利润，全年看盈利能力有望较2021年进一步提升。 盈利预测与投资评级：公司盈利能力超预期，我们上调公司2022-2024年归母净利润至55.57/73.1/96.84亿元（原预期2022-2023年归母净利润为55.44/72.08亿元），同比+152%/32%/32%，对应PE为18/14/10倍，给予2022年26倍PE，对应目标价150.5元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及市场预期，竞争加剧。 F 深度绑定国内外龙头，2021年份额进一步提升，2022年出货我们预计同比连续翻番。出货方面，2021年全年公司电解液出货超14.4万吨，同比增长97.3%，其中2021Q4我们预计出货近5万吨，环比增长32%。公司深度绑定宁德时代，2021年宁德时代贡献收入56亿元，占天赐总收入50%（占锂电材料收入的57.5%），我们预计公司向宁德出货9万吨左右，占宁德需求超50%。同时海外客户进一步突破，公司为LG南京-特斯拉项目主供，并进入特斯拉自产电池供应链，2021年贡献部分增量。2022年下游需求旺盛，我们预计公司出货30-35万吨，同比翻番以上，国内动力、储能及二轮车客户将持续上量，宁德时代份额我们预计维持，且随着特斯拉供应链逐渐打开，公司国际订单比例将进一步提升，且公司积极研发布局超高镍三元电解液、4680大圆柱电解液、钠离子电池电解液等新产品，技术实力领先，龙头优势有望持续维持。 F 六氟涨价弹性巨大，电解液量利齐升，2022年盈利水平有望进一步提升。六氟2021年全年供给紧平衡，价格一路上涨至50万元/吨+，公司电解液盈利大幅提升，我们预计 F 六氟一体化布局强化龙头地位，加大LIFSI、各类添加剂产能规划。公司已建成宁德、广州、九江三大基地15万吨电解液产能，此外溧阳一期10万吨、福鼎基地10万吨、九江基地15万吨、捷克一期2-3万吨、南通20万吨电解液项目（包含LIFSI、添加剂产能）、四川基地30万吨陆续在建，公司电解液总产能长期规划我们预计达140万吨+，远期规划庞大。公司六氟2021年年底产能达3.2万吨，2022年上半年新增3万吨，2022年有效产能可达5万吨；此外，15万吨液体六氟产能我们预计2023-2024年达产，总规划产能达15.5万吨（折固），对应120万吨以上电解液配套能力，一体化优势明显。此外公司新型锂盐6000吨产能率先实现量产，量产进度及规模行业第一，后续九江基地规划3万吨、南通基地规划2万吨，可转债新增2万吨产能规划，LIFSI总产能规划8万吨+，公司现有2万吨产能在建，我们预计2022年上半年新增1万吨，全年公司有效产能达到1万吨。此外，公司2021年子公司浙江天硕VC项目建成投产，VC、二氟磷酸锂、DTD等新型添加剂产能将于2022-2023年逐步释放，强化公司一体化竞争力，增厚利润，可有效对冲六氟价格周期下行。 F 传统日化稳定增长，磷酸铁贡献部分盈利，2022年预计高增。截至2021年底公司具备磷酸铁产能3万吨，与宁德时代、裕能、国轩、比亚迪等企业开始合作，随着下半年产能顺利释放，我们预计2021年磷酸铁出货2万吨左右，贡献部分利润。公司规划建设30万吨磷酸铁产能（一期10万吨），2022年中有望投产15万吨，2022年底投产30万吨，我们预计2022年公司磷酸铁有望出货10万吨+，随着规模化，单吨利润将明显提升，有望达到5000元/吨左右。公司2021年日化材料销量9.7万吨，其中卡波姆价格回落至正常水平，我们预计全年卡波姆有望1亿元利润，传统日化贡献1亿元，合计2亿元利润，公司新增建设18.5万吨日用化工新材料产能，支撑日化业务稳定增长。 公司费用控制良好，2021年期间费用率同比下降。2021年公司期间费用合计8.48亿元，同比增长54.11%，费用率为7.64%，同比下降5.71pct，其中2021Q4期间费用合计3.05亿元，同比增长173.77%，环比增47.44%，期间费用率为6.82%，同比下降1pct，环比下降0.25pct。2021年销售费用0.76亿元，销售费用率0.68%，同比下降0.93pct； 管理费用3.55亿元，管理费用率3.20%，同比下降2.67pct；财务费用0.38亿元，财务费用率0.35%，同比下降1.43pct；研发费用3.78亿元，研发费用率3.41%，同比下降0.68pct。公司2021年计提资产减值损失2.41亿元，主要系计提的江西云锂长期股权投资减值准备影响1.1亿元，计提信用减值损失0.53亿元，主要系应收账款坏账损失。 图表10：公司2021年日化材料业务情况（吨） F 公司经营性现金流大幅改善，合同负债大幅增长。截至2021年年末公司存货为12.52亿元，较年初增长127.73%；应收账款33.86亿元，较年初增长152.10%，主要原因为2021年销售额的增长；期末公司合同负债20.27亿元，较年初增长14.26%，主要原因为2021年预收客户货款。2021年公司经营活动净现金流净额为20.47亿元，同比上升223.59%；投资活动净现金流出为17.58亿元，同比增长342.71%；资本开支为16.10亿元，同比上升350.84%；账面现金为21.48亿元，较年初增长589.37%，在手现金充裕； 短期借款4.44亿元，较年初下降18.88%。 盈利预测与投资评级：公司盈利能力超预期，我们上调公司2022-2024年归母净利润至55.57/73.10/96.84亿元（原预期2022-2023年净利润为55.44/72.08亿元），同比+152%/32%/32%，对应PE为18/14/10倍，给予2022年26倍PE，对应目标价150.5元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及市场预期，竞争加剧