财报点评：业绩同比大幅提升，煤化龙头稳健成长

2021年业绩同比高增，资产负债率持续下降。2021公司实现营业收入233亿元，同比增长46.29%；归母净利润70.70亿元，同比增长52.95%；扣非归母净利润73.36亿元，同比增长51.33%。其中四季度实现营业收入71.04亿元，同比增长53.48%；归母净利润17.52亿元，同比增长19.11%；扣非归母净利润18.08亿元，同比增长18.41%。2021年公司资产负债率为30.84%，同比下降1.19个百分点。报告期内公司毛利率同比小幅下滑至42.21%，净利率同比增长至30.35%。烯烃的毛利率同比降至32.31%，焦化产品毛利率小幅上涨至55.23%，精细化工产品毛利率升至38.34%。受益于焦炭毛利的提升，公司整体净利率水平维持上行趋势。 加强工艺技术革新，产品能源和材料单耗持续下降。根据披露数据，通过不断优化操作参数，公司烯烃二厂甲醇单耗为2.852吨/吨，同比下降0.033吨/吨。甲醇一厂制甲醇的原料煤单耗为1.41吨/吨，甲醇二厂单耗为1.37吨/吨，同比降低0.07吨/吨，在行业中维持较低单耗水平。公司MTO级甲醇产量达到457.4万吨，同比增长35.85%，降低了甲醇的外购量，大量节约了原料的采购成本。 公司在建和规划项目充分，“十四五”拥有长期成长性。公司在建的项目包括丁家梁煤矿、宁东三期100万吨/年烯烃项目，预计三期项目于2023年上半年投产，配套EVA产能目前建设进度已经过半。宁东四期50万吨/年煤制烯烃项目已经进行环评公示。公司内蒙古260万吨/年一期项目正在审批中，宝丰能源的乙烯和丙烯综合能耗为2396千克标准煤/吨，煤耗为4526千克标准煤/吨，居于煤制烯烃企业的首位，单位产品能耗低于《高耗能行业重点领域能效标杆水平和基准水平（2021年版）的通知》中的能效标杆水平（2800千克标准煤/吨），符合新建项目的能效要求，通过审批的概率较大，公司整体规划项目业绩贡献节奏稳定，长期成长性良好。 风险提示：产品价格下跌的风险；能耗双控等环保低碳政策收紧的风险；项目投产不及预期的风险；煤炭价格大幅波动的影响。 投资建议：成长性低碳煤化工龙头，维持“买入”评级。公司低成本煤制烯烃优势突出，规划建设项目投产节奏清晰。公司焦煤在煤炭价格易涨难跌的大背景下，毛利率维持较高水平。我们看好公司在“十四五”期间稳健的长期成长性。预计公司2022-2024年归母净利润82.12/112.56/145.93亿元，对应EPS为1.12/1.53/1.99元，对应当前股价PE为15/11/8X，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2021年业绩同比高增，资产负债率持续下降。2021公司实现营业收入233亿元，同比增长46.29%；归母净利润70.70亿元，同比增长52.95%；扣非归母净利润73.36亿元，同比增长51.33%。其中四季度实现营业收入71.04亿元，同比增长53.48%；归母净利润17.52亿元，同比增长19.11%；扣非归母净利润18.08亿元，同比增长18.41%。2021年公司资产负债率为30.84%，同比下降1.19个百分点。 图1：营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：归母净利润及增速（单位：亿元、%） 报告期内公司毛利率同比小幅下滑至42.21%，净利率同比增长至30.35%。烯烃的毛利率同比降至32.31%，焦化产品毛利率小幅上涨至55.23%，精细化工产品毛利率升至38.34%。主要是2021年煤炭价格大幅上行导致煤制烯烃原料成本大幅上涨。受益于焦炭毛利的提升，公司整体净利率水平维持上行趋势。期间费用方面，销售费用因核算方法变动，运输费和装卸费计入营业成本而出现大幅减少。由于公司薪酬上涨，管理费用有所上行。研发费用上，公司自上市以来加大研发投入，2021年公司研发费用1.33亿元，同比增加32.48%。 图3：毛利率、净利率变化情况 图4：期间费用率变化情况 2021年公司焦炭产量为454.59万吨，销售均价为1964.64元/吨，同比上涨69.70%。聚乙烯和聚丙烯的产量分别为74.07万吨和62.50万吨，销售均价分别为7328.66元/吨和7657.18元/吨，同比分别上涨17.93%和9.86%。相较于2020年，公司聚丙烯产量下降而聚乙烯产量有所上升。纯苯、改质沥青和MTBE产量分别为7.57万吨、10.74万吨和9.74万吨，销售均价分别为5814.29元/吨、4244.10元/吨和5071.18元/吨，同比均有大幅上涨，分别为91.42%、77.73%和45.94%。 2021年受益于化工行业大宗商品景气度上行，公司产品销售价格均有上涨。 2021年由于煤炭价格宽幅震荡，公司煤炭采购价格同比均有大幅上涨，气化原料煤采购均价为661.57元/吨，同比涨91.25%；炼焦精煤采购均价1183.87元/吨，同比涨96.72%；动力煤采购均价为473.64元/吨，同比涨91.11%。煤焦油及粗苯采购均价分别为3334.80元/吨和4320.96元吨，同比分别涨79.05%和83.95%。 图5：动力煤与无烟煤价格（元/吨） 图6：公司主营产品价格（元/吨） 加强工艺技术革新，产品能源和材料单耗持续下降。根据披露数据，通过不断优化操作参数，公司烯烃二厂甲醇单耗为2.852吨/吨，同比下降0.033吨/吨。甲醇一厂制甲醇的原料煤单耗为1.41吨/吨，甲醇二厂单耗为1.37吨/吨，同比降低0.07吨/吨，在行业中维持较低单耗水平。公司MTO级甲醇产量达到457.4万吨，同比增长35.85%，降低了甲醇的外购量，大量节约了原料的采购成本。 公司在建和规划项目充分，“十四五”拥有长期成长性。公司目前在建的项目包括丁家梁煤矿、宁东三期100万吨/年烯烃项目，预计三期项目于2023年上半年投产，配套EVA产能目前建设进度已经过半。宁东四期50万吨/年煤制烯烃项目已经进行环评公示，预计将在“十四五”期间建成。公司首批建设30台1000标方/小时的电解水制氢设备，绿氢产能2.4亿标方/年（2.14万吨）。自2022年起公司每年将增加3亿标方绿氢，计划用20年时间实现企业碳中和。 公司内蒙古260万吨/年一期项目正在审批中，根据石油和化工联合会发布的2020年度行业能效“领跑者”名单，宝丰能源的乙烯和丙烯综合能耗为2396千克标准煤/吨，煤耗为4526千克标准煤/吨，居于煤制烯烃企业的首位，单位产品能耗低于《高耗能行业重点领域能效标杆水平和基准水平（2021年版）的通知》中的能效标杆水平（2800千克标准煤/吨），符合新建项目的能效要求，通过审批的概率较大，公司整体规划项目业绩贡献节奏稳定，长期成长性良好。 表1：宝丰能源现有产能及在建/规划产能 投资建议：成长性低碳煤化工龙头，维持“买入”评级。公司低成本煤制烯烃优势突出，规划建设项目投产节奏清晰。公司焦煤在煤炭价格易涨难跌的大背景下，毛利率维持较高水平。我们看好公司在“十四五”期间稳健的长期成长性。预计公司2022-2024年归母净利润82.12/112.56/145.93亿元 ， 对应EPS为1.12/1.53/1.99元，对应当前股价PE为15/11/8X，维持“买入”评级。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）