汽车行业重大事项点评：2月销量符合预期，板块股价多因素扰动

事项： 乘联会发布2月狭义乘用车数据，产量149万，同比+31%、环比-27%；批发146万，同比+27%、环比-33%；零售125万，同比+4%、环比-40%。 评论： 2月批发位于此前预期偏上限，显示节后生产恢复节奏较好。2月狭义乘用车批发146万辆、同比+27%、环比-33%，位于我们此前预期环比-43%至-29%区间偏上限。1-2月累计批发361万辆、同比+14%，数据表现也较好。 2月零售端受到需求、春节等因素扰动。初步预估上险109万辆、同比-13%、环比-50%，负增长主要因为1）去年开始行业需求随宏观经济进入下行景气，底色较弱；2）春节错期也有数据扰动。1-2月累计上险估计326万辆、同比-7%，降幅较3-4Q21开始收窄，趋势也符合我们此前判断。 渠道库存的相对回补已有5个月，预计持续到2季度末，还有30万辆左右空间。按批发146万辆、上险预估109万辆、出口13万辆看，2月渠道库存+24万辆，1+2月合计补5万辆，高于季节性12万辆左右， 10M21 至今5个月渠道库存都在实现相对回补，累计补库54万辆，高于季节性75万辆。假设行业恢复到正常库存水平，预计3-6月再补接近70万辆，比季节性高30万辆。 对于行业销量，市场担心需求不行、供给恢复过快，目前我们没有太担心。我们维持全年批发+9%、上险0%预期。市场因上险负增长，库存快速回补，而担心数据难以为继，我们判断若经济未进一步滑坡，上险增速会在1）基数下降、2）库存回补加速订单周转、3）经济稳住的作用下，1-4Q22达到-9%、-4%、+5%、+8%，收窄降幅至正增长，下半年可能向新一轮向上周期靠近。此基础上，考虑库存回补、出口增量，但暂不考虑年底车企主动冲量，估计批发增速1-4Q22为+11%、+13%、+14%、+1%，1-2月数据其实已奠定较好基础。 新能源2月批发32万辆、同比+189%、环比-24%，渗透率22%。主要车企销量分别为：比亚迪8.7万辆、特斯拉5.7万辆（出口3.3万辆）、五菱2.6万辆、吉利1.4万辆、奇瑞1.0万辆等。对于2022年的新能源车的销售，市场仍然担心补贴和成本端压力向车企、向消费者的传递，这里面的对冲因素我们认为主要来自于今年新车型的实际竞争力，以及年底进一步退坡的集中销售效应，维持全年570万辆的预期。一季度车企的涨价基本以消化补贴退坡影响的幅度为主（纯电5千元、混动2千元），并没有进一步传导成本端的压力。不同类型车企今年的营销策略上或有分化：1）燃油车为主的车企可能会考虑双积分的诉求，以纯电小车、混动车型为营销主力避开成本压力更大的长续航纯电车型，而头部新能源车企仍然会以市占率为首要目标推动销量增长。 此外，市场担心通胀引发原材料涨价侵蚀中游盈利，但我们觉得可能带来超跌的布局机会。2月市场主要关注汽车需求，3月初开始更关注原材料涨价，近期我们也发布相关点评报告，可查阅参考具体观点。简单讲，原材料涨价会侵蚀中游盈利毫无疑问，但产业链共担、时滞等会减小单一环节、公司的压力，从3Q20-3Q21的情况看，主要原材料涨价4成，对汽车行业整体利润侵蚀我们估计在2-3成。以此为参考，板块下跌2-3成其实可以视为超跌，投资者可以综合对通胀的判断来考虑布局机会。 投资建议：2月整体数据符合此前预期，我们维持全年乘用车批发销量预期增长9%，短期原材料涨价的担忧引发板块超跌，情绪悲观，可能带来布局机会。 重申看好中国汽车制造业在全球不断上升的比较优势将给整车和零部件带来持续的成长兑现。整车板块，当前港股长城吉利逐步步入性价比区间，A股整车需要关注4月北京车展前后各车企发布新车验证成长逻辑的催化机会，推荐吉利、比亚迪，长城、上汽。零部件板块，推荐常熟汽饰、拓普集团、豪能股份、贝斯特等，建议关注继峰股份、上声电子、立中集团等。 风险提示：宏观经济、国内消费低于预期，原材料涨价超预期、芯片供给恢复速度低于预期等。 一、行业：销量、库存、价格、财务 （一）销量 图表1：狭义乘用车月度批发销量同比增速（%） 图表2：乘用车交强险月度注册量同比增速（%） 图表3：传统乘用车（剔除新能源）月度批发销量同比增速（%） 图表4：传统乘用车（剔除新能源）交强险注册量同比增速（%） 图表5：2022年季度乘用车上险、批发销量预估（万辆） （二）库存 图表6：预计1+2月渠道库存回升：渠道库存月度变化（按批发-交强险-出口） 图表7：2月经销商库存预警指数回落 图表8：1月经销商库存系数上行 图表9：行业渠道库存测算（万辆） （三）价格 图表10：GAIN行业整体月度终端优惠指数 图表11：GAIN整体月度价格变化指数 注： 注： 1）以样本车型成交折扣（MSRP-成交价）按销量加权平均计算行业月度优惠幅度，标签数字为当月平均优惠，折线数据为标准化指数（当月平均优惠-基点平均优惠）/基点成交均价*100 1）以样本车型成交价按销量加权平均计算行业月度成交均价，标签数字为当月均价，折线数据为标准化指数（当月均价/基点均价-1）*100 2）2020年7-8月样本车型调整导致数据波动较大 2）2020年7-8月样本车型调整导致数据波动较大 图表12：2月以来行业折扣率略下降：市场平均折扣率中位数（%） 图表13：2月以来行业折扣额略下降：市场平均折扣额中位数（元） 二、市场竞争 图表14：批发销量前十车企月度份额变化（前1-5名，截至2022年2月） 图表15：批发销量前十车企月度份额变化（前6-10名，截至2022年2月） 三、板块估值 图表16：乘用车PE下行：申万乘用车指数历史PE（截至2022年3月8日收盘） 图表17：零部件静态PE在历史中枢：申万零部件指数历史PE（截至2022年3月8日收盘） 图表18：乘用车PB高位回落：申万乘用车指数历史PB（截至2022年3月8日收盘） 图表19：零部件PB处于历史中枢：申万零部件指数历史PB（截至2022年3月8日收盘） 图表20：申万乘用车相对沪深300走势（截至2022年3月8日收盘） 图表21：申万零部件相对创业板指走势（截至2022年3月8日收盘）