公司首次覆盖报告：数控机床领军企业，进军高端发力出海

龙门龙头，产品定位高端、性能领先 公司专注中高端数控机床，产品以龙门/卧加/立加为主，龙门处于龙头地位，2020年起营收和利润大幅增长，研发投入领先行业，并持续推进核心部件自研。公司产品下游应用领域中航空航天/汽车设备附加值高，且新能源车压铸工艺带来对机床需求变革，公司已布局相应产品。此外，公司发力出海，有望同时提升营收规模和盈利水平。我们预测公司2023-2025年实现营业收入39.85/48.85/59.14亿元，归母净利润6.53/8.08/9.92亿元，EPS1.25/1.55/1.90元，当前股价对应PE为24.3/19.6/16.0倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 进军高端机床，国产替代空间广阔 我国高端机床与国际领先差距明显，加工中心尤其是在五轴等高端机床及核心零部件进口依赖度高，亟待国产突破。公司设备与国际厂商相比具备高性价比，且技术升级、高端化举措下，有望逐步切入国际厂商的客户供应体系，实现国产替代。 把握新兴产业机遇，积极扩产提升份额 新能源车一体压铸等新工艺带来对机床的配套需求变革，公司在巩固传统下游优势基础上，紧跟市场步伐，积极拓展相应加工设备，宁波智能化基地已于2022年9月开工。未来叠加海天金属等兄弟企业的协同效应，有望兑现成长空间。 发力出海提升营收规模和盈利水平，打造新增长极 公司海外业务2018-2022年毛利率均高于30%，并已在东南亚、土耳其、墨西哥等国家地区设立子公司。近期俄罗斯等一带一路沿线国家制造业景气度向好，且基建发展在疫情后回暖，或诞生对机床更大需求。未来公司发挥海天集团全球布局经验和渠道优势，发力海外有望同时提升收入规模和盈利水平。 风险提示：下游制造业景气度不及预期；海外拓展不及预期；新能源车设备放量不及预期；国产替代进度不及预期；海外供应链风险。 财务摘要和估值指标 1、深耕中高端数控机床，龙门龙头行稳致远 1.1、深耕数控机床二十余年，产品性能持续优化，技术实力不断升级 深耕中高端数控机床二十余年，技术实力与产能规模持续升级。2002年宁波海天精工成立，专注于数控机床领域。2007年公司数控机床产品实现批量化、规模化生产，并在此后持续提升产能。2009年/2012年公司堰山10万平米/大连11.2万平米厂房先后投入运营。此外，公司技术实力不断获得业界认可，先后获得“国家重大技术装备企业”、“中国机床工具行业30强”、“国家高新技术企业”等荣誉。2016年公司上市，现已发展成为拥有50余万平米恒温厂房的国内数控机床领先制造企业。 图1：公司深耕数控机床二十余年 产品类别不断丰富，核心部件积累推动产品性能优化。公司主要产品为高端数控机床。公司早年以龙门和卧加为主，2016年前后起逐步发展立加，并在更新产品的同时加快中小型数控机床的发展，优化产品结构。目前公司主要产品包括数控龙门加工中心、数控卧式加工中心、数控卧式车床、数控立式加工中心、数控立式车床等，下游应用领域覆盖汽车、航天、模具、工程机械、石油化工、船舶、冶金等多个领域。公司持续进行设备关键功能部件的研发和验证，高速电主轴、五轴头、复合多轴转台和附件头等核心部件的应用积累，助力公司产品技术升级迭代、性能持续优化。 表1：公司产品矩阵日渐完善 公司股权结构集中。公司实际控制人为张静章、张剑鸣、张静来、钱耀恩四人，1970年代四人均曾在镇海县江南人民公社农机具修配厂（海天股份前身）工作，其中张静章为海天集团董事长，兼任海天精工、海天奥林、海天股份董事长，张剑鸣为张静章之子，任海天精工董事、大连国华执行董事、精工香港执行董事。公司持股占比较大的股东为海天股份和安信香港，均受实际控制人控制，截至2023年3月31日，合计持有公司股权74.53%，持股比例集中。 图2：实际控制人持股比例较为集中 1.2、行业周期波动下业绩稳步增长，盈利能力近年提升 受机床行业周期影响，业绩存在波动，营收和利润整体稳步增长。2022年公司实现营收31.77亿元，同比+16.4%，实现归母净利润5.21亿元，同比+40.3%。2023Q1公司实现营收7.83亿元，同比+11.0%，实现归母净利润1.35亿元，同比+22.8%。机床行业受制造业景气度影响，下游需求存在周期性，故公司业绩存在波动，但整体具备经营韧性，营收和利润均呈稳步增长态势。其中，2020下半年至2021年我国机床行业呈现恢复性增长态势，公司营收、归母增长较快，2020-2022年营业收入CAGR达39.5%，归母净利润CAGR达94.3%。 图3：受行业周期影响业绩存在波动，营收整体稳步增长 图4：受行业周期影响业绩存在波动，利润整体稳步增长 龙门、立加、卧加贡献主要收入，龙门、卧加贡献高毛利。分产品收入来看，2022年公司数控龙门加工中心/数控立式加工中心/数控卧式加工中心/其他分别贡献营业收入18.16/8.36/3.32/1.39亿元 ， 占公司主营业务收入比例分别为58.13%/26.76%/10.63%/4.45%，龙门、立加、卧加贡献主要收入，立加在推向市场后营收占比提升显著。分产品毛利率来看，2022年公司数控龙门加工中心/数控立式加工中心/数控卧式加工中心/其他的毛利率分别为30.95%/16.86%/35.06%/24.01%，龙门、卧加贡献较高毛利，其中卧加毛利率一直保持在30%以上，立加毛利率逐步提升，从2017年的1.86%增至2022年的16.86%。 图5：龙门、立加、卧加贡献主要收入 图6：龙门、卧式加工中心贡献较高毛利率 经销渠道为主，将引导经销商向规模化转变。公司的销售渠道主要是数量众多的销售服务商，销售服务商既可采用直销（销售顾问）、也可采用经销的模式为公司提供销售服务。公司目前销售渠道以经销为主，2022年经销/直销收入占比分别为84%/16%。分渠道毛利率方面，2022年经销/直销毛利率分别为25%/38%，直销毛利率更高。据公司公告，公司未来将增强经销商驾驭市场的能力，引导经销商向规模化转变。 图7：公司销售渠道目前以经销为主 图8：公司直销渠道毛利率更高 盈利能力近年来有所提升，期间费用率下降。盈利能力方面，公司2022年主营业务毛利率/归母净利率分别为27.30%/16.39%，相比2019年分别+5.24pct/+9.80pct。 公司毛利率、归母净利率自2019年起逐年提升，盈利能力有所改善。费用率方面，公司2022年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.80%/1.31%/3.72%/-1.03%，相比2019年分别-2.40pct/-1.53pct /-1.55pct /-0.70pct，公司期间费用率在2019-2022年整体呈下降趋势，从2019年的14.98%降至2022年的8.80%，说明公司规模效应显现、费用管控良好。 图9：毛利率、归母净利率自2019年起逐年提升 图10：公司费用管控良好 2、机床千亿元大赛道，高端设备国产替代空间广阔 2.1、机床市场空间庞大，金属切削机床是千亿赛道 中国机床市场空间庞大，其中金属切削机床即是千亿元赛道。根据智研咨询数据，2020年中国机床产值169.18亿欧元，占全球总产值的29%，中国机床消费额为186.1亿欧元，占全球消费额的比重约为32%左右。中国机床市场空间庞大，产业规模达千亿，是全球最大的产销市场，而其中的金属切削机床赛道也达到千亿元规模。 根据机床工具工业协会测算，2022年我国金属加工机床生产额1823.0亿元，同比+5.1%，其中金属切削机床生产额1158.4亿元，同比+3.3%；2022年我国金属加工机床消费额1843.6亿元，同比-1.9%，其中金属切削机床消费额1240.3亿元，同比-4.3%。金属切削机床生产额与消费额都在千亿元以上，行业空间广阔。 图11：2020年中国机床市场消费额占全球32% 图12：我国金属切削机床生产/消费额都在千亿元以上 2.2、行业处于磨底阶段，静待复苏 机床行业具有周期性，国内切削机床产量周期在3至4年，2023年1-5月切削机床产量仍在小幅下行区间。中国机床行业需求受制造业景气度影响，具有周期性，金属切削机床的产量周期在3至4年左右。2020下半年至2021年，我国机床行业迎来最近一轮上行周期。从金属切削机床月度产量来看，2020年下半年起切削机床月产量由同比减少转为同比正增长，并在2021年3-5月左右同比增速达到峰值，至2022上半年再一次转为同比负增长。据国家统计局数据，2023年5月规模以上工业金属切削机床产量5万台，同比+1.9%，1-5月金属切削机床产量合计24万台，同比-2.0%，目前行业整体产量仍处于小幅下行区间。 图13：2023年1-5月金属切削机床产量仍在同比下行区间 2023Q1金属切削机床产量、产值下行收窄，订单恢复增长。据中国机床工具工业协会重点联系企业数据，2022年金属切削机床产量同比-23.3%，产值同比-5.4%，其中数控金属切削机床产量同比-22.7%，产值同比-5.1%，产量、产值均明显同比减少；2023Q1金属切削机床产量同比-16.10%，产值同比-0.60%，其中数控金属切削机床产量同比-18.50%，产值同比+0.20%。收入方面，重点联系企业2022年营业收入同比-5.60%，2023Q1收入同比-1.30%。金属切削机床行业整体下行趋势有所收窄。 订单方面，协会重点联系企业2022年新增订单/在手订单分别同比-10.90%/+0.50%，2023Q1新增订单/在手订单分别同比+5.30%/+6.50%，新增订单与在手订单均小幅正增长，呈现出复苏态势。另据机床工具工业协会，2023Q1机械工业主要涉及的行业大类固定资产投资同比均保持正增长，通用设备/专用设备/汽车/电气机械同比分别增长7.6%/10.6%/19%/43.1%。2023一季度制造业PMI连续三个月高于50，4、5月分别为49.2、48.8。综上所述，后续金属机床厂商订单变动情况、下游制造业景气度仍需持续跟踪研判。 图14：协会重点联系企业产量/产值下行收窄 图15：协会重点联系企业金属切削机床订单弱复苏 2.3、高端数控机床与国际领先水平差距明显，重点产品亟待突破 机床行业国产替代进行时，切削机床进出口逆差减小。我们根据机床工具工业协会数据测算，估计2022年金属加工机床、金属切削机床的国产化率分别为76.0%、69.6%，金属切削机床存在进一步国产替代空间。2022年金属切削机床进口金额56.1亿美元，同比-10.1%，出口金额43.9亿美元，同比+20.4%，贸易逆差12.2亿美元，较2021年减少13.7亿美元。2023Q1金属切削机床贸易逆差进一步减小，从2022Q1的5.2亿美元减至2023Q1的0.7亿美元，切削机床国产替代进程持续推进中。 图16：2022年金属切削机床国产化率测算为69.6% 图17：金属切削机床进出口逆差减小 国产高端机床渗透率低，国产替代空间广阔。内部细分产品结构来看，我国高端机床产业仍与国际存在差距，是国产替代主要缺口所在。由于我国机床行业起步较晚，在高精度机床零部件技术研发、机床装配工艺积累、数控软件系统开发等方面与国际前沿水平仍存在差距，导致国产机床精度保持落后于国际先进水平。目前我国高档数控机床平均无故障时间间隔（MTBF）已经由600小时优化至2000小时，精度指标提升20%，但较国外水平仍存在追赶空间。以德国WALDRICHCOBURG公司龙门加工中心产品为例，其使用10年后精度保持率可达到95%，而目前国产设备使用10年期精度保持率还难以达到85%。 机床数控化率低，高端数控机床依赖进口。据智研咨询数据，2021年我国金属切削机床数控化率45%、金属加工机床数控化率36%，同年日本机床数控化率83%，欧美中机床产业发达国家数控化率基本也在70%以上。《中国制造2025》纲领中提出，2025年中国的关键工序数控化率提升到64%。机