非银行金融行业周观点：高低切换进行时，保险有望持续估值修复

建议关注券商板块交易性机会 本周市场继续分化趋势，市场一定程度上向均值回归迈进。券商板块企稳带动估值略微上升至1.65倍PB附近。短期而言，1月天量的流动性数据兑现拐点信号，强化市场稳增长信心。大部分券商2021年业绩预告表现不俗，基本符合市场预期，近阶段板块表现有所疲软可能因市场风偏下降，交投有所回落所致，市场对2022Q1业绩可能存在一定担忧。中长期看，今年市场外部风险明显加大，投资者面临中美经济金融周期错位，此次美国紧缩的节奏与路径可能会更快。但我们认为随着新一轮的政策周期窗口临近，预期会有更多的资本市场政策出台，促进资本市场的长远发展，看好后续上行空间。我们仍然建议聚焦财富管理转型突出、北交所业务资源丰富及机构业务表现优质的券商。 保险板块估值底基本显现，以时间换空间 目前10年期中债国债到期收益率上升至2.8%附近，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，监管层持续推进市场改革，高分红低估值的保险股配置价值凸显，当下市场“高低切换”，保险股迎来难得的估值修复期，中长期看好估值修复，仍需重视配置价值。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。此外，从交易层面看，保险板块基本已呈现低估值，在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；SEC暂停中国公司IPO注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；警惕短期主题性炒作冲高回落风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险。 1.主要观点 1.1下周观点 本周沪深300指数4601.4点（0.82%），保险指数（中信）2034.27点（10.41%），券商指数7739.09点（3.55%），多元金融指数8727.27点（3.24%）。 国家卫健委通报，2月11日0—24时，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增新冠肺炎确诊病例99例。其中境外输入病例59例（广东24例，福建14例，上海7例，四川5例，山东3例，辽宁2例，广西2例，天津1例，黑龙江1例），含1 0例由无症状感染者转为确诊病例（广东5例，四川4例，广西1例）；本土病例40例（广西30例，均在百色市；辽宁10例，均在葫芦岛市）。无新增死亡病例。新增疑似病例1例，为境外输入病例（在上海）。当日新增治愈出院病例87例，解除医学观察的密切接触者3623人，重症病例较前一日增加1例。境外输入现有确诊病例673例（其中重症病例1例），现有疑似病例1例。累计确诊病例12951例，累计治愈出院病例12278例，无死亡病例。截至2月11日24时，据31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告，现有确诊病例1436例（其中重症病例6例），累计治愈出院病例100791例，累计死亡病例4636例，累计报告确诊病例106863例，现有疑似病例1例。累计追踪到密切接触者1555374人，尚在医学观察的密切接触者37471人。31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增无症状感染者41例（均为境外输入）；当日转为确诊病例10例（均为境外输入）；当日解除医学观察40例（境外输入36例）；尚在医学观察的无症状感染者823例（境外输入741例）。累计收到港澳台地区通报确诊病例36117例。其中，香港特别行政区16583例（出院14037例，死亡216例），澳门特别行政区79例（出院79例），台湾地区19455例（出院13742例，死亡851例）。 国际方面，消费需求强劲叠加疫情相关的供应限制导致物价不断攀升，美国1月通胀水平续创40年来最高纪录。美国劳工部周四发布的数据显示，该国1月消费者价格指数（CPI）同比增长7.5%，为1982年3月以来的最高水平，前值为7%。食品饮料项、住宅项、电能项是美国1月CPI上涨的主要拉动分项。市场对于3月加息50bps的预期大幅提升，美股大跌，恐慌情绪蔓延。 国内方面，“政策底”夯实下，稳增长效果加速显现，“宽信用”确认、“经济底”在即，市场逐渐开启交易稳增长板块。“宽货币”与“宽财政”加持下，央行1月公布的社融数据超出市场预期，近期公布的2021Q4货币政策比Q3更为宽松，1）“做好跨周期调节”换成“加大跨周期调节力度”，且加入了“充足发力”、“靠前发力”等表述；2）明确提出“降低企业综合融资成本”；3）央行多次提起宏观杠杆率稳中有降，可能暗示货币政策宽松的空间仍然偏大。以保险为代表大金融板块企稳，可能会走出2014年底的“MI NI”行情。证监会方面，修订了《境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定》，此次修订允许境外基础证券发行人以新增股票为基础证券在境内公开发行上市中国存托凭证，允许境外基础证券发行人采用市场化询价机制确定发行价格。 本周市场继续分化趋势，市场一定程度上向均值回归迈进。券商板块企稳带动估值略微上升至1.65倍PB附近。短期而言，1月天量的流动性数据兑现拐点信号，强化市场稳增长信心。大部分券商2021年业绩预告表现不俗，基本符合市场预期，近阶段板块表现有所疲软可能因市场风偏下降，交投有所回落所致，市场对2022Q1业绩可能存在一定担忧。中长期看，今年市场外部风险明显加大，投资者面临中美经济金融周期错位，此次美国紧缩的节奏与路径可能会更快。但我们认为随着新一轮的政策周期窗口临近，预期会有更多的资本市场政策出台，促进资本市场的长远发展，看好后续上行空间。我们仍然建议聚焦财富管理转型突出、北交所业务资源丰富及机构业务表现优质的券商。 保险公司2021年弱势收官，寿险整体呈前高后低态势，增速弱于近十年复合增速，判断仍在磨底，财险基本面好于寿险。市场紧盯2022年开门红保费数据变化，目前反馈NBV及人力数据显示还是疲弱，预期寿险改善在今年下半年。12月边际保费增速有所回升。保险行业累计原保险保费收入4.49万亿元，同比变动-0.79%（前11月为-1.27%）； 其中寿险公司原保险保费收入3.32万亿元同比变动-0.30%（前11月为-0.55%）；产险公司原保险保费收入1.17万亿元，同比变动-2.16%（前11月为-3.32%）。12月月度保费收入为3256.11亿元，同比变动+5.81%（11月为+0.74%），环比增长+25.68%（11月为+2.0 4%）。其中寿险公司单月原保费收入2160.47亿元，同比变动+3.52%（11月为-2.01%），环比增长+31.14%（11月为-2.43%）；产险公司单月原保费收入1095.64亿元，同比变动+10.65%（11月为+5.93%），环比变动+16.14%（11月为+10.93%）。受各地防疫政策、人力滑落及2021年开门红高基数影响，预计2022年开门红压力较大，可能到2022Q2保费销售的边际环比会有所好转。资产端，央行在货币政策表述中可能透露出海外利率上升作出心里预期，需要重视美联储加息所带来的影响。 2月9日，监管部门下发两则新规，强化人身保险产品信息披露，进一步规范行业良性发展。要求人身险公司在官网还需披露费率表、现金价值示例、产品说明书等；分红险、万能险的利益演示从原来的三档降为两档。 1.2重点投资组合 1.2.1保险板块 目前10年期中债国债到期收益率上升至2.8%附近，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，监管层持续推进市场改革，高分红低估值的保险股配置价值凸显，当下市场“高低切换”，保险股迎来难得的估值修复期，中长期看好估值修复，仍需重视配置价值。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。此外，从交易层面看，保险板块基本已呈现低估值，在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。 个股角度，重点推荐中国平安、中国人寿，关注中国太保、新华保险。 图1：保险板块P/EV估值图（上为A股，下为H股） 1.2.2券商板块 1）创新+转型发展及受益行情的中小型证券公司：重点关注东方财富（2021年未经审计非合并财务报表，2021东财证券实现收入73.00亿元，同比+58.86%；净利润48.25亿元，同比+66.74%），相关公司：东方证券（资管业务极具特色，已获得基金投顾业务试点，参股汇添富基金，业绩表现强劲）、东吴证券等（首批白名单公司，股东回购彰显长期发展信心，新三板业务靠前）、兴业证券（大资管收入贡献显著提升，自营收入缩水拖累业绩表现，估值有望持续修复）及国金证券（IPO排名居中小券商前列，低估值有望修复）。 2）业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：重点推荐申万宏源（新三板业务龙头）、华泰证券（自营稳健、利息大增，资产质量预计明显改善，低估龙头），海通证券（自营、利息大增+减值损失大减，业绩保持高增速），相关公司国泰君安（2021年业绩快报显示归母净利润为150.13亿元同比增加34.98%）、广发证券（财富管理业务链优势尽显，资管业务表现强劲，投行业务有望深蹲起跳）、中金公司（首批白名单公司，场外业务具有特色，机构业务实力强劲）；其他为关联券商，未列出。 图2：券商估值下降 图3：上市券商加权ROE均值底部震荡 图4：上市券商PB估值与ROE关系图 表1：券商估值分位数统计 2.市场回顾 本周沪深300指数4601.4点（0.82%），保险指数（中信）2034.27点（10.41%），券商指数7739.09点（3.55%），多元金融指数8727.27点（3.24%）。 本周沪深300指数4601.4点（0.82%），保险指数（中信）2034.27点（10.41%）；上市险企方面：中国平安55.59元（11.25%），新华保险40.81元（8.86%），中国太保28.83元（9.79%），中国人寿31.6元（14.66%），中国太平12.02元（6.94%），友邦保险87.3元（2.71%），中国财险8.22元（10.93%），保诚130.1元（-1.29%）。 券商指数7739.09点（3.55%），券商板块小幅上涨，涨幅较大的个股分别有：国海证券（000750.SZ），上涨0.22元（5.64%），东方证券（600958.SH），上涨0.65元（5.3%），中原证券 （601375.SH）， 上涨0.26元 （5.16%)； 跌幅较大的个股有 ： 浙商证券（601878.SH），下跌0.04元（-0.32%）。 多元金融指数8727.27点（3.24%），其中跌幅居前的有，绿庭投资（600695.SH），下跌1元（-22.68%）；同花顺（300033.SZ），下跌9.43元（-7.54%）；易见股份（600093.SH），下跌0.05元 （-2.51%）。 涨幅居前的有 ， 安信信托 （600816.SH）， 上涨0.46元（10.80%）；吉艾科技（300309.SZ），上涨0.23元（9.62%）；经纬纺机（000666.SZ），上涨0.72元（8.87%）。 图5：非银指数走势及成交金额 2.1保险行业 2.1.1宏观数据 本周资金面略有宽松。中债国债60日移动平均线下行，中债总全价/总净价指数下行。 短期资金方面，银行间质押式回购加权利率：7天（%）变动-30.71BP；银行间同业拆借加权利率：7天（%）较上周变动-14.04BP。理财产品预期年收益率（人民币：全市场：1周：月）较上月变动-6.67BP（数据到11月）。余额宝7日年化收益率较上周变动-2.40BP。 图6：中债国债750移动平均线下行（单位：%） 图7：中债总全价/总净价指数下行 图8：主要债券到期收益率变化（单位：%） 图9：7天银行间质押式回购利率下行 图10：7天银行间同业拆借利率下行 图11：理财产品预期收益率变化 图12：余额宝7日年化收益率下行（单位：%） 2.1.2行业数据