非银行业周观点：市场风偏下降，高低切换进行时

静待市场交易企稳，建议关注券商板块交易性机会 本周市场继续分化趋势，市场风偏下降，呈现缩量交易态势。本周券商板块估值在1.60倍PB附近波动。短期而言，近阶段板块表现有所疲软可能因市场风偏下降，交投有所回落所致，市场对2022Q1业绩可能存在一定担忧，部分渠道了解到1月有券商出现下滑承压。中长期看，今年市场外部风险明显加大，投资者面临中美经济金融周期错位，此次美国紧缩的节奏与路径可能会更快。但我们认为随着新一轮的政策周期窗口临近，预期会有更多的资本市场政策出台，促进资本市场的长远发展，看好后续上行空间。我们仍然建议聚焦财富管理转型突出、北交所业务资源丰富及机构业务表现优质的券商。 保险板块估值底基本显现，以时间换空间 目前10年期中债国债到期收益率振荡回升至2.8%附近，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，监管层持续推进市场改革，高分红低估值的保险股配置价值凸显，当下市场“高低切换”，保险股迎来难得的估值修复期，中长期看好估值修复，仍需重视配置价值。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。此外，从交易层面看，保险板块基本已呈现低估值，在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；SEC暂停中国公司IPO注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险 1.主要观点 1.1下周观点 本周沪深300指数4651.24点（1.08%），保险指数（中信）1992.1点（-2.07%），券商指数7504.19点（-3.04%），多元金融指数8338.69点（-4.45%）。 国家卫健委通报，2月18日0—24时，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增新冠肺炎确诊病例137例。其中境外输入病例57例（广东22例，上海18例，北京4例，天津3例，辽宁3例，广西2例，四川2例，浙江1例，山东1例，云南1例），含6例由无症状感染者转为确诊病例（广东4例，浙江1例，四川1例）；本土病例80例（内蒙古46例，其中呼和浩特市42例、包头市4例；江苏19例，均在苏州市； 辽宁8例，均在葫芦岛市；广东3例，均在深圳市；云南3例，其中德宏傣族景颇族自治州2例、红河哈尼族彝族自治州1例；浙江1例，在绍兴市），含8例由无症状感染者转为确诊病例（江苏6例，云南2例）。无新增死亡病例。新增疑似病例4例，均为境外输入病例（均在上海）。截至2月18日24时，据31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告，现有确诊病例1482例（其中重症病例8例），累计治愈出院病例1013 94例，累计死亡病例4636例，累计报告确诊病例107512例，现有疑似病例4例。累计追踪到密切接触者1573894人，尚在医学观察的密切接触者30913人。据新华社报道，世界卫生组织总干事谭德塞2月18日在德国出席第58届慕尼黑安全会议时表示，一些国家认为新冠疫情已经结束，这种想法是“危险的”。他呼吁各方加大合作力度和资金投入，以应对新冠疫情带来的共同威胁。 国际方面，本周海外受俄乌冲突影响而出现波动，周末继续发酵，市场持续关注地区冲突趋势，可能避险情绪有所提升。美联储官员中的鹰派代表、圣路易斯联储主席布拉德表示，如果美联储不对利率采取行动，通胀可能会成为一个更严重的问题，他支持美联储应该采取更快、更积极的行动。国内方面，“政策底”夯实下，各地基建项目加快释放，稳增长效果加速显现，“宽信用”确认、“经济底”在即，市场逐渐开启交易稳增长板块。“宽货币”与“宽财政”加持下，不断提升市场经济改善预期。央行发布的1月CPI、PPI数据显示，当前我国通胀整体仍处温和区间，生产资料价格缓步回落，叠加我国内需修复不足，我国CPI短期上行压力较小，货币政策或仍维持稳健中性，未来降息可期。证监会方面，2月18日发布了37条针对全国人大代表议案、政协委员提案的回复。其中包括了注册制改革、债券市场发展、从严打击违法违规、引导中长期资金入市等热点问题。证监会突出了提高新股发行制度有效性，推进全市场注册制；下一步将继续推进资本市场全面深化改革，不断提高直接融资比重、发展专业机构投资者、引导更多中长期资金进入资本市场，促进资本市场、中长期资金和实体经济良性互动。 本周市场继续分化趋势，市场风偏下降，呈现缩量交易态势。本周券商板块估值在1.60倍PB附近波动。短期而言，近阶段板块表现有所疲软可能因市场风偏下降，交投有所回落所致，市场对2022Q1业绩可能存在一定担忧，部分渠道了解到1月有券商出现下滑承压。中长期看，今年市场外部风险明显加大，投资者面临中美经济金融周期错位，此次美国紧缩的节奏与路径可能会更快。但我们认为随着新一轮的政策周期窗口临近，预期会有更多的资本市场政策出台，促进资本市场的长远发展，看好后续上行空间。我们仍然建议聚焦财富管理转型突出、北交所业务资源丰富及机构业务表现优质的券商。 市场紧盯2022年开门红保费数据变化，目前反馈NBV及人力数据显示还是疲弱，预期寿险改善在今年下半年。主要上市险企公布1月保费数据情况，寿险受各地防疫政策、人力滑落及2021年开门红高基数影响，1月保费规模承压。太平寿险1月累计保费收入同比增速-5.73%（前值+3.00%）；中国人寿1月累计保费收入增速下降，为-5.33%（前值+1.15%）；平安人寿保费收入持续负增长，1月累计保费收入-0.62%（前值-4.00%）； 太保人寿1月累计保费收入负增长，达-1.13%（前值+0.55%）；新华保险1月累计保费收入增速略有增加，达+3.58%（前值+2.48%）。人保寿险1月累计保费收入高达30.15%，较上月+29.47pct，主要得益于趸交保费新单贡献（同比+136.6%），期交新单保费增速仍面临双位数负增长（同比-13.5%），预计人保寿险NBV仍面临下行压力。随着2022年开门红节奏回归及人力提质增效逐步显现，预计2022Q2保费销售的边际环比会有所好转。但考虑到重疾险销售困境及产品结构因素影响，寿险仍面临新单及NBV负增长压力。 产险方面，在经历2021年产险板块信保业务出清、综改不确定性等因素的影响下，202 2年有望迎来稳增长拐点。人保产险1月累计保费收入增速为+13.78%，较上月上升9.99 pct；太保产险1月累计保费收入增速+12.67%，较上月上升9.32pct；平安产险1月累计保费收入增速为+8.21%，较上月上升13.74pct。其中人保车险同比增速达+14.5%，非车险同比增速+13.18%；太平产险1月累计保费收入增速-5.21%，较上月下降3.08pct。 1.2重点投资组合 1.2.1保险板块 目前10年期中债国债到期收益率振荡回升至2.8%附近，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，监管层持续推进市场改革，高分红低估值的保险股配置价值凸显，当下市场“高低切换”，保险股迎来难得的估值修复期，中长期看好估值修复，仍需重视配置价值。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。此外，从交易层面看，保险板块基本已呈现低估值，主要上市险企P/EV处于0.42-0.65倍之间。在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。 个股角度，重点推荐中国平安、中国人寿，关注中国太保、新华保险。 图1：保险板块P/EV估值图（上为A股，下为H股） 1.2.2券商板块 1）创新+转型发展及受益行情的中小型证券公司：重点关注东方财富（2021年未经审计非合并财务报表，2021东财证券实现收入73.00亿元，同比+58.86%；净利润48.25亿元，同比+66.74%），相关公司：东方证券（资管业务极具特色，已获得基金投顾业务试点，参股汇添富基金，业绩表现强劲）、东吴证券等（首批白名单公司，股东回购彰显长期发展信心，新三板业务靠前）、兴业证券（大资管收入贡献显著提升，自营收入缩水拖累业绩表现，估值有望持续修复）及国金证券（IPO排名居中小券商前列，低估值有望修复）。 2）业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：华泰证券（自营稳健、利息大增，资产质量预计明显改善，低估龙头），海通证券（自营、利息大增+减值损失大减，业绩保持高增速），相关公司国泰君安（2021年业绩快报显示归母净利润为150.13亿元同比增加34.98%）、广发证券（财富管理业务链优势尽显，资管业务表现强劲，投行业务有望深蹲起跳）、中金公司（首批白名单公司，场外业务具有特色，机构业务实力强劲）；其他为关联券商，未列出。 图2：券商估值下降 图3：上市券商加权ROE均值底部震荡 图4：上市券商PB估值与ROE关系图 表1：券商估值分位数统计 2.市场回顾 本周沪深300指数4651.24点（1.08%），保险指数（中信）1992.1点（-2.07%），券商指数7504.19点（-3.04%），多元金融指数8338.69点（-4.45%）。 本周沪深300指数4651.24点（1.08%），保险指数（中信）1992.10点（-2.07%）；上市险企方面：中国平安54.5元（-1.96%），新华保险39.89元（-2.25%），中国太保27.98元（-2.95%），中国人寿30.55元（-3.32%），中国太平10.32元（-14.14%），友邦保险88元（0.80%），中国财险8.42元（2.43%），保诚126元（-3.15%）。 券商指数7504.19点（-3.04%），券商板块小幅下跌，跌幅较大的个股分别有：广发证券（000776.SZ），下跌1.85元（-8.89%），华泰证券（601688.SH），下跌0.97元（-5.42%），兴业证券（601377.SH），下跌0.43元（-4.83%)。 多元金融指数8338.69点（-4.45%），其中跌幅居前的有，深南股份（002417.SZ），下跌1.52元 （-19.49%）； 东方财富（300059.SZ），下跌4.65元 （-14.65%）； 绿庭投资（600695.SH），下跌0.18元（-5.28%）。涨幅居前的有，新力金融（600318.SH），上涨0.50元 （4.95%）； 经纬纺机 （000666.SZ）， 上涨0.09元 （1.02%）； 大众公用（600635.SH），上涨0.02元（0.54%）。 图5：非银指数走势及成交金额 2.1保险行业 2.1.1宏观数据 本周资金面收紧。中债国债60日移动平均线下行，中债总全价/总净价指数下行。短期资金方面，银行间质押式回购加权利率：7天（%）变动+13.43BP；银行间同业拆借加权利率：7天（%）较上周变动+13.80BP。理财产品预期年收益率（人民币：全市场：1周：月）较上月变动-6.67BP（数据到11月）。余额宝7日年化收益率较上周变动-2.50BP。 图6：中债国债750移动平均线下行（单位：%） 图7：中债总全价/总净价指数下行 图8：主要债券到期收益率变化（单位：%） 图9：7天银行间质押式回购利率上行 图10：7天银行间同业拆借利率上行 图11：理财产品预期收益率变化 图12：余额宝7日年化收益率下行（单位：%） 2.1.2行业数据 截至2021年12月，保险行业累计原保险保费收入4.49万亿元，同比变动-0.79%（前11月为-1.27%）；其中健康险累计保险保费收入8447.02亿元，同比增长+3.36%（前11月为+3.32%）；财险公司原保险保费收入8714.90亿元，同比变动-35.84%（前11月为-36.87%）；中资寿险公司原保费收入16,160.33亿元，同比变动-48.98%（前11月为-48.66%）。 12月月度保费收入为3256