变压器分接开关翘楚，充分受益新型电力系统建设

分接开关为电力设备领域格局最优环节之一，公司龙头地位显著。分接开关是变压器中不可或缺的重要部件，属于电力设备行业中“小而精”的环节，行业进入壁垒高，市场格局稳固。公司深耕分接开关行业数十年，竞争壁垒深厚，2019年收购长征电气后国内35kV以上变压器有载分接开关市场份额超过90%（按销售台数统计），产品毛利率长期保持在55%以上。 新型电力系统建设带动分接开关需求增速中枢上移，公司作为行业龙头充分受益。1）发电侧：新能源转型加速，国内风电、光伏装机空间充分打开，大型新能源场站需配套升压变压器，预计未来新能源并网需求将成为国内分接开关市场重要的结构性增量；2）电网侧：十四五期间国内电网投资预计稳中有升，特高压建设、变压器节能改造有望成为拉动分接开关需求的重要因素；3）用电侧：双碳背景下终端电能替代加速，用户侧电气化改造有望带动相关变压器及分接开关需求。 公司重点布局特高压、海外市场、检修服务三大方向，业绩加速向上。1）特高压：当前500kV以上变压器分接开关主要由德国MR、ABB等外资厂商主导，“卡脖子”现象仍存，公司在特高压领域已取得一定突破，未来有望实现进口替代；2）海外市场：公司产品较外资厂商具备较强性价比优势，目前公司已在俄罗斯、土耳其、巴西、美国设立子公司，随着海外布局的完善，未来公司海外市场份额有较大提升空间；3）检修服务：分接开关检修为行业刚需，根据年报中的披露，目前公司在网运行分接开关数量超过16万台，2019年起检修服务收入快速放量，未来有望贡献较大业绩增量。 投资建议：分接开关行业需求向上，公司国内龙头地位稳固，我们预计公司2021-2023年分别实现营业收入14.82/17.19/20.02亿元，归母净利润4.25/3.23/4.03亿元，扣除非经常性损益后业绩稳步提升（2021年公司出售巴西电力项目产生较大公允价值变动收益）。首次覆盖给予“买入-A”投资评级，6个月目标价11.00元，对应2022年市盈率26倍。 风险提示：电力投资不及预期，海外市场拓展不及预期等 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表