房地产行业点评：紧迫性加剧，政策组合拳出台可期

事件 2022年1月14日，澎湃新闻从广西北海市住房公积金管理中心获悉，北海市近日印发《关于调整住房公积金贷款政策的通知》。《通知》指出，为落实差异化信贷政策，满足职工改善性住房需求，以实际行动支持房地产市场平稳健康发展。经北海市住房公积金管理委员会审议通过，决定调整住房公积金贷款相关政策。缴存职工家庭购买第二套住房或申请第二次住房公积金贷款的，最低首付款比例由60%下调至40%。 评论 政策已从喊话吹风进入实质性落地阶段。自2021年7月以来，全国商品房销售已持续6个月同比下滑。去年下半年多家房企暴雷，引发行业信用风险蔓延，各大房企加大营销力度也未能扭转销售下滑态势，百强房企中公布销售目标的企业2021年全年销售完成率不足90%。销售市场的急速下行，使得监管态度从严格调控变得温和。2021年10月以来，住建部、央行、银保监会、证监会等多部门纷纷表态，表示会支持房地产行业平稳健康发展。但就实际情况而言，由于销售下行叠加恒大暴雷后预售资金监管的急速变严，此前3个月，大部分房企的现金流状况并未明显改善。对房企而言，农历年前工程款兑付是一笔刚性支出，叠加3月地产行业有超700亿元人民币的公开债到期，若市场情况并未好转，将有更多房企暴雷。我们认为改善房企现金状况已是迫在眉睫，本次北海市降低二套房的公积金首付款比例意味着相应政策已进入实质性落地阶段。 未来出台政策的时点和措施可能有哪些？我们认为未来两周会有更多改善政策出台，以阻止当前房地产行业负反馈循环（销售下行&预售监管资金严控&融资不顺→房企现金周转不开→公开债务违约→供应商和其他尚未到期债务的债权人要求提前还款引发挤兑→负面新闻爆发→销售断崖式下滑→房企现金流入枯竭，愈发无力偿还债务→更多债务违约）。从逻辑上看，缓解房企现金流压力有三个途径：①加大经营性现金流入（改善销售）， ②加大投资性现金流入（加快出险房企资产出售速度。目前各大银行对并购贷均是支持态度，但实际上作用并不大），③加大融资性现金流入（股权和债权融资，目前监管部门在审批速度上已有加快，但最终是否能落地是市场化行为，仍要看价格是否让买卖双方接受）。以上第二、三条途径，对房企而言只是短期续命，或有个别房企通过绿城模式（出售股权给央企，变成混合所有制企业）获救。对多数房企而言，还是要靠销售企稳来真正扭转局面。所以，我们认为在销售方面加以改善，才能真正解决本轮危机。我们预计未来在下调房贷利率、二三线城市放开限购限贷、下调二套房首付比例、预售资金监管合理化微调等方面或将有更多城市跟进。 销售后续走势如何？后续若政策如期出台，一手房销售大概会在3月逐步企稳。原因有3点：1）信贷支持在加大且会继续。最近两个月，金融机构信贷支持力度持续加大，包括按揭、开发贷、并购贷的投放，预计1-2月仍会继续。2）多城市房贷利率环比下调，且仍存在下降空间。根据贝壳研究院统计，2021年12月超过40个城市房贷利率环比下降，12月主流利率平均值首套房为5.64%，二套房为5.91%，均回落5BP。深圳工农中建交五大国有银行12月的房贷利率仍未变，首套为5.1%，二套为5.6%，中信银行、广发银行、江苏银行等则均有下调，首套4.95%，二套5.25%，我们认为国有银行的房贷利率仍有下调空间。南京的首套房主流利率目前仍维持在6.15%的高位，我们认为后续也有下调空间。3）二手房环比回暖。贝壳研究院统计，2021年11-12月，北京、上海、杭州等多个城市的二手房成交环比已有改善。若政策如期出台，预计二手房成交改善会在2-3个月后传导至新房销售。 投资建议 随着改善政策持续发力，预计基本面数据拐点也已临近。短期稳健的选择是具有融资优势、信誉好的头部国企，比如保利发展；同时我们也看好部分优质民企在春节后会迎来困境反转，比如融创中国、新城控股。长期来看，我们认为2021年销售实现逆势增长的房企未来有望迎来戴维斯双击，比如绿城中国和建发国际。 风险提示 房地产改善政策出台速度不及预期；房地产改善政策落地效果不及预期 图表附录 图表1：最近3个月各城市公积金方面的政策调整 图表2：2021年12月50城房贷利率 图表3：部分城市12月首套房利率下调 图表4：近期出台的多个城市关于购房优惠的政策梳理 图表5：A股地产公司PE走势 图表6：港股地产公司PE走势 图表7：港股物业公司PE走势 图表8：覆盖公司估值情况 风险提示 房地产改善政策出台速度不及预期。我们预计未来有更多更大力度改善政策出台。若届时政策尚未出台，房企销售或将继续恶化，年后可能会有更多房企暴雷，原先较为稳健安全的房企可能也会面临一定危险。 房地产改善政策落地效果不及预期。当前中央和各个城市均出台了一些改善政策，诸如加快按揭和开发贷的发放，下调房贷利率，给予购房补贴等措施。但政策落地需要时间，基层工作人员推进工作自有其流程，购房者观望态度扭转也需要一定时间，若政策落地的效果不及预期，上市房企业绩或受到影响。