航发环锻领军企业，军民市场两翼齐飞

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 航发环锻领军企业，军民市场两翼齐飞 [Table_Title2] 航宇科技(688239) [Table_Summary] ► 航空发动机机匣及环锻件竞争格局较好 航宇科技主要生产航空发动机机匣及环锻件，覆盖现役及在研的各类军发型号。航发环形锻件锻造难度大、资金投入多、应用部位关键，进入壁垒较高，主要竞争对手为派克新材和中航重机下属安大锻造、宏远锻造。 1）从市占率来看，安大锻造和宏远锻造具有较强先发优势，在已批产型号中的占比较高；航宇科技在争取现役型号市场的同时，积极参与在研、预研型号的配套研制工作，取得良好成效。2）从产品应用领域来看，安大锻造和宏远锻造除了环形锻件之外还从事航空模锻件业务；派克新材进入航空领域较晚，其民品石化、电力业务占比较高；航宇科技专精于环锻件市场，航空、航天等高端领域业务占比较高。 ► 航发产业链迎来拐点，代工厂享受高景气 受技术难度、产品研制特点和配套周期影响，国内军用航空发动机订单相比军机订单整体延迟1年半左右的时间。目前，军机生产增长较快，我们预测，继飞机之后，航空发动机也将逐步迎来放量期，相应地，航空发动机产业链企业也将进入快速增长期。中国航发集团广泛开展“小核心、大协作”，积极培育供应商，非核心业务尽可能开展外部协作。各主机厂充分利用民营企业的灵活机制降低成本，保证交付进度。在此背景下，航发零部件供应商将享受行业高景气。 国内航发配套企业在国际转包生产领域也具有较强优势，外贸订单逐步回暖。后疫情时代国际航空市场逐步复苏，波音737MAX在中国复飞流程顺利，由此带动GE航空、罗罗、普惠等商发需求。公司是为新一代窄体客机发动机LEAP生产高压涡轮机匣锻件的企业之一，也是取得授权制造LEAP发动机风扇机匣锻件的企业之一，受益于国际航空运输业复苏以及波音737MAX复飞。公司还参与长江系列商发的研制，在国产商发环锻件市场竞争力较强。 ► 产能扩张节奏顺畅，德阳新厂明年投产 今年前三季度，公司营业收入同比增长39.05%，归母净利润同比增长86.26%，表明下游主机厂需求旺盛。公司前瞻性地做出扩产计划，从2019年开始筹划在四川德阳建设“航空环锻件智能化产业基地”，总投资6亿元，首次实现航空热加工企业运营及管理的数字化、智能化，柔性智能生产线有利于材料的控形控性。 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格： 最新收盘价： 66.58 [Table_Basedata] 股票代码： 688239 52 周最高价/最低价： 72.18/35.6 总市值(亿) 93.21 自由流通市值(亿) 18.95 自由流通股数(百万) 28.47 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：陆洲 邮箱：luzhou@hx168.com.cn SAC NO：S1120520110001 联系电话：010-59775364 [Table_Report] -7%10%27%43%60%76%2021/072021/10相对股价%航宇科技沪深300[Table_Date] 2021年11月23日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 目前，1250T快锻机、2500mm辗环机已经开始进厂安装。投产后将形成粗加工生产线、无损检测线、立体智能仓库、NADCAP实验室、航空环锻件研究院等全流程配套体系。按计划明年投产，项目建成并达产后将实现年收入11.62亿元。 投资建议 公司是我国航空发动机环形锻件核心供应商，主要从事国内军用航空发动机及全球商用航空发动机机匣及环形锻件的研发、生产和销售，受益于下游军用航空发动机高景气需求，以及国际航空运输市场逐步复苏，公司业务发展前景良好。公司目前体量较小，成长性突出，考虑到明年新产能释放，下游需求饱满，我们预计2021-2023年分别实现营业收入9.55亿元、13.04亿元、17.82亿元，归母净利润1.36亿元、2.05亿元、3.02亿元，EPS分别为0.97元、1.47元、2.15元，对应2021年11月23日66.58元/股收盘价，PE分别为68.71倍、45.39倍、30.91倍。考虑到公司境内、境外双轮驱动的业务布局以及下游军用、商用航空发动机的良好发展形势，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示 外贸业务恢复进度不及预期的风险，公司股权相对分散的风险。 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 589 671 955 1,304 1,782 YoY（%） 77.0% 13.9% 42.4% 36.5% 36.7% 归母净利润(百万元) 54 73 136 205 302 YoY（%） 120.7% 35.0% 86.6% 51.4% 46.8% 毛利率（%） 26.2% 28.8% 29.4% 30.2% 31.1% 每股收益（元） 0.38 0.52 0.97 1.47 2.15 ROE 11.2% 13.1% 11.4% 13.2% 14.6% 市盈率 173.05 128.22 68.71 45.39 30.91 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 正文目录 1. 航发环形锻件重要供应商，募投扩产提升竞争力 ............................................................................................ 5 1.1. 深耕航空环形锻件领域，全面参与国内外航发供应链 ............................................................................ 5 1.2. 控股股东为百倍投资，实控人为董事长张华先生................................................................................... 6 1.3. 募投项目达产后产能翻番，智能化增强核心竞争力 ............................................................................... 7 2. 环锻件作用关键，随国产军用发动机放量市场前景广阔 .................................................................................. 7 2.1. 环形锻件是航空关键构件，直接影响发动机性能................................................................................... 7 2.2. 军用航空环锻造壁垒高，行业集中度较高............................................................................................10 2.3. 公司全面配套国内军用发动机，有望充分受益 ..................................................................................... 11 3. 商用航发未来增长潜力巨大，公司有望长期受益 ...........................................................................................13 3.1. 全球商用航发呈寡头垄断格局，窄体飞机由CFM公司主导 ..................................................................13 3.2. 国外老牌锻造厂占主流，公司为亚太区环锻件主要供应商 ....................................................................15 3.3. 公司精耕国内市场，开拓境外市场，长期发展有所保障........................................................................16 4. 航空业务快速增长，驱动业绩持续向好 .........................................................................................................19 5. 投资建议 ....................................................................................................................................................20 6. 风险提示 ....................................................................................................................................................22 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 图表目录 图1 公司产品在航空发动机上的应用......................................................................................................................................................6 图2 公司产品在燃气轮机上的应用 ..........................................................................................................................................................6 图3 公司股权结构图 .....................................................................................................................................................................................6 图4 锻造工艺可获得致密金属组织 ......................................................................................................................................