“学海拾珠”系列之六十七：财务受限，货币政策冲击和股票横截面收益之间的关系

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 [Table_Title] 财务受限，货币政策冲击和股票横截面收益之间的关系 ——“学海拾珠”系列之六十七 [Table_RptDate] 报告日期：2021-11-8 [Table_Author] 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 联系人：吴正宇 执业证书号：S0010120080052 邮箱：wuzy@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1. 《如何用现金流特征定义企业生命周期？——“学海拾珠”系列之五十九》 2. 《使用同类基准来评估基金表现有何效果？——“学海拾珠”系列之六十》 3. 《流动性不足对股票横截面和时间序列收益的影响——“学海拾珠”系列之六十一》 4. 《国内基金经理更换对业绩的影响——“学海拾珠”系列之六十二》 5. 《凸显效应对股票收益的影响——“学海拾珠”系列之六十三》 6. 《基金的“择时”选股能力——“学海拾珠”系列之六十四》 7. 《基于分析师目标价格及相对估值的策略——“学海拾珠”系列之六十五》 8. 《基金流动性不足会加剧资产价格的脆弱性吗？——“学海拾珠”系列之六十六》 主要观点： [Table_Summary] 本篇是“学海拾珠”系列第六十七篇，本期推荐的海外文献研究财务受限，货币政策冲击以及股票横截面收益的关系。由于联邦公开市场委员会公告日（FOMC）之后的政策冲击，财务受限的公司相比不受限制的公司会获得显著更低的收益。财务受限的公司的平均回报低于不受限的公司，因为货币政策冲击对财务受限的公司的现金流产生了显著的不利影响。 回到A股市场，因子通常会在特点的宏观和市场环境下集体发生回撤，而货币政策和财务限制是一个较好的切入视角，通过事件研究法判断因子历史上发生回撤的时间以及相应的宏观环境和财务状况，对未来预判因子表现具有指示意义。 ⚫ 财务受限的公司在联邦基金利率上升后会获得显著更低的回报 作者认为，在联邦基金利率意外地改变的当天，财务受限的公司并没有比不受限的公司获得更低的超额收益；取而代之的是，财务受限的公司股票会随着差异效应逐渐形成而经历一个延迟的反应，并在联邦公开市场委员会公告日之后的三天内显著走低。 ⚫ 货币政策冲击导致财务受限的公司的平均回报低于不受限的公司 货币政策冲击对财务受限的公司的现金流量消息产生了显著的不利影响。相比之下，财务受限和不受限的公司的贴现率消息受到货币政策冲击的影响相同。在联邦基金利率意外上升后，财务受限公司的现金流量消息显著降低的事实与货币政策的资产负债表和信贷渠道影响一致，并表明财务受限公司可能由于缺乏合适的融资机会而无法投资NPV大于零的项目。与这个观点一致的是，作者发现在有效联邦基金利率提高后的四个季度中，财务受限的公司似乎比不受限的公司提取更多现金，但是投资更少。 ⚫ 在有效联邦基金利率提高后的三年内，货币政策对公司决策和决策结果有实际影响 与不受限制的公司相比，财务受限的公司会损失更多的销售额，提取更多的现金，借款和投资更少。货币政策对财务受限和不受限的公司回报有不同的影响，因为财务受限的公司在信贷紧缩期间会失去更多的灵活性。 ⚫ 风险提示 本文结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 24 证券研究报告 正文目录 1 引言 ........................................................................................................................................................................................................ 4 2 数据描述和方法论 ............................................................................................................................................................................... 4 2.1数据总结 ............................................................................................................................................................................................................. 5 3 事件研究和时间序列面板研究 .......................................................................................................................................................... 6 3.1事件研究——公司层面回报 ........................................................................................................................................................................ 6 3.2 事件研究——横截面异质性 ........................................................................................................................................................................ 8 3.3 时间序列面板研究 ........................................................................................................................................................................................ 12 4收益分解：折现率消息还是现金流量消息？ ............................................................................................................................... 14 5稳健性测试.......................................................................................................................................................................................... 17 5.1综合指数事件研究........................................................................................................................................................................................ 17 5.2异常值观察 ..................................................................................................................................................................................................... 18 5.3财务受限的定义 ............................................................................................................................................................................................ 19 5.4控制市场回报 ................................................................................................................................................................................................. 20 6货币政策对企业的实际影响 ............................................................................................................................................................ 21 7总结 ...................................................................................................................................................................................................... 23 风险提示： ............................................................................................................................................................................................. 23 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 24