积极扩张光伏玻璃产能，龙头地位稳固

更新报告 证 券 研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 买入 积极扩张光伏玻璃产能，龙头地位稳固 信义光能（0968.HK） 2021-08-17星期二 主要股东 信义集团(玻璃)有限公司 (22.86%) 相关报告 首次报告-20200618 更新报告-20200804 更新报告-20201221/20210308 研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU943 电话：0755-21516065 Email:yangyq@gyzq.com.hk 目标价： 20.8港元 现 价： 15.03港元 预计升幅: 38% 重要数据 日期 2021-08-16 收盘价（港元） 15.03 总股本（亿股） 88.89 总市值（亿港元） 1,360 净资产（百万港元） 33,814 总资产（百万港元） 47,718 52周高低（港元） 24.5/8.53 每股净资产（港元） 3.22 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 投资要点 ➢ 2021H1盈利同比增长118.4%，光伏玻璃毛利高达51.2%： 2021H1公司实现收入80.75亿港元，同比增长74.7%；盈利30.72亿港元，同比增长118.4%；基本每股盈利34.87港仙，中期派息17港仙。受益光伏玻璃量价齐升和产品结构改善，期内光伏玻璃收入同比大幅增长89.2%，光伏玻璃毛利率同比提升12.3个百分点至51.2%，带来公司整体毛利率同比提升8.1个百分点至55.4%。 ➢ 预期2021年下半年光伏玻璃价格有望小幅反弹： 目前光伏玻璃3.2mm、2.0mm价格分别稳定在22元/平米和18 元/平米，现在价格已经是绝大部分厂商的盈亏平衡点，而上游成本端包括纯碱、天然气等都有较大幅度的上涨，有些厂商已经开始亏损，因此我们认为价格底部区域基本确定。预期2021年下半年光伏玻璃价格有望从底部小幅反弹，而基于工信部光伏玻璃产能放开政策，我们预期2022年之后光伏玻璃价格达到合理价格后将趋于稳定。 ➢ 积极扩张光伏玻璃产能，市占率将进一步提升： 2021年公司计划在安徽芜湖新增4条日熔量1，000吨光伏玻璃新产线，其中3条于上半年投产，还有1条将于9月点火，2021年底总日熔量将达到13,800吨；2022年公司规划在张家港4条1,000吨和芜湖4条1,000吨新产线，投产后公司2022年底总产能将达到21,800吨。此外，芜湖正筹建中的8条产线已经启动，全部投产后，公司远期总产能将达到29,800吨，未来市占率将达到35%以上，龙头地位稳固，竞争优势显著。 ➢ 目标价20.8港元，给予买入评级： 我们提高公司目标价至20.8港元，相当于2021年和2022年33倍和27.5倍PE，目标价较现价有38%上升空间，给予买入评级。 百万港元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业额 9,096 12,316 16,135 21,096 27,242 同比增长(%) 18.6% 35.4% 34.0% 28.8% 26.9% 净利润 2,416 4,561 5,551 6,661 7,807 同比增长(%) 29.7% 88.7% 21.7% 20.0% 17.2% 每股盈利（港元） 30.28 55.40 63.02 75.62 88.63 PE@15.03HKD 49.6 27.1 23.8 19.9 17.0 每股股息（港元） 14.00 25.50 28.99 34.78 40.77 股息率 0.9% 1.7% 1.9% 2.3% 2.7% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 2 更新报告 报告正文 2021H1盈利同比增长118.4%，光伏玻璃毛利高达51.2%： 2021H1公司实现收入80.75亿港元，同比增长74.7%；盈利30.72亿港元，同比增长118.4%；基本每股盈利34.87港仙，中期派息17港仙。受益光伏玻璃量价齐升和产品结构改善，期内光伏玻璃收入同比大幅增长89.2%，光伏玻璃毛利率同比提升12.3个百分点至51.2%，带来公司整体毛利率同比提升8.1个百分点至55.4%。 图1：公司综合毛利率 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 积极扩张光伏玻璃产能，市占率将进一步提升： 2021年公司计划在安徽芜湖新增4条日熔量1，000吨光伏玻璃新产线，其中3条于上半年投产，还有1条将于9月点火，2021年底总日熔量将达到13,800吨；2022年公司规划在张家港4条1,000吨和芜湖4条1,000吨新产线，投产后公司2022年底总产能将达到21,800吨。此外，芜湖正筹建中的8条产线已经启动，全部投产后，公司远期总产能将达到29,800吨，未来市占率将达到35%以上，龙头地位稳固，竞争优势显著。 表1：计划新增超白光伏原片玻璃生产线 预计投 产年份 地点 新增生产线数量 日熔量 （吨/日） 实际/预计 投产时间 2021 安徽芜湖 3 1000 1月，3月，7月已投产 安徽芜湖 1 1000 预期9月点火 2022 安徽芜湖 4 4000 预计2022年建设完成 江苏张家港 4 4000 筹建 中产线 安徽芜湖 8 8000 已启运建设，投产时间待定 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 35.70%38.60%43%53.50%47.30%55.40%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%55.00%60.00%20172018201920202020H12021H1 3 更新报告 截至2021年6月底，公司现金及现金等价物102亿港元（ 2020年底：92.9亿港元），处于净现金状态。稳健的财务状况有力支持未来扩张计划，2021年度资本开支约50亿港元，其中70%将用作新建原片玻璃及加工玻璃生产线；30%将投资于开发大型地面太阳能发电场项目。根据公司新产能投放进度，预计2021年有效熔化量将同比增长38.4%。 图2：有效年熔化量（单位：千吨） 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 预期2021年下半年光伏玻璃价格有望小幅反弹： 目前光伏玻璃3.2mm、2.0mm价格分别稳定在22元/平米和18 元/平米，现在价格已经是绝大部分厂商的盈亏平衡点，而上游成本端包括纯碱、天然气等都有较大幅度的上涨，有些厂商已经开始亏损，因此我们认为价格底部区域基本确定。 预期2021年下半年光伏玻璃价格有望从底部小幅反弹，而基于工信部光伏玻璃产能放开政策，我们预期2022年之后光伏玻璃价格达到合理价格后将趋于稳定。 目标价20.8港元，给予买入评级： 结合行业内可比公司估值情况，我们提高公司目标价至20.8港元，相当于2021年和2022年33倍和27.5倍PE，目标价较现价有38%上升空间，给予买入评级。 风险提示： 光伏装机需求不及预期；光伏玻璃价格下跌超出预期 1,420 2,285 2,135 2,495 3,115 4,311 - 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 5,000201620172018201920202021E 4 更新报告 表2：行业估值 资料来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 2020A2021E2022E2023E2020A2021E2022E2023E601865.SH福莱特RMB45.8589760.442.030.824.89.09.77.55.9002623.SZ亚玛顿RMB40.868159.028.319.015.83.43.12.62.2000012.SZ南玻ARMB11.6026745.713.210.89.13.32.82.31.9平均55.127.820.216.65.25.24.13.36865.HK福莱特玻璃HKD31.801,07935.324.719.714.85.25.54.93.73868.HK信义能源HKD4.7934136.926.522.920.12.82.72.52.30438.HK彩虹新能源HKD30.305320.56.78.45.12.62.02.21.5平均30.919.317.013.33.53.43.22.50968.HK信义光能HKD15.031,35127.123.819.917.05.37.05.85.0PBPEA股H股市场代码简称货币股价市值(亿) 5 更新报告 财务报表摘要损益表百万港元, 财务年度截至12月31日201920202021E2022E2023E201920202021E2022E2023E收入9,09612,31616,13521,09627,242经营成本(5,185)(5,732)(7,489)(11,936)(16,692)31%43%38%35%32%销售费用(282)(317)(490)(598)(735)27%37%34%32%29%行政费用(427)(548)(654)(631)(657)营运表现财务开支(254)(130)(74)22104SG&A/收入(%)5%4%4%3%2%应占合营公司溢利3936373738实际税率 (%)10%13%9%9%9%应占联营公司溢利(6)(0)(0)(0)(0)股息支付率 (%)46%46%46%46%46%税前盈利3,0935,7586,7247,9839,287库存周转2427303030所得税(294)(735)(628)(750)(878)应付账款天数176178124124124少数股东应占利润382462545572601应收账款天数192159123123123归属股东净利润2,4164,5615,5516,6617,807ROE (%)17%17%27%28%27%折旧及摊销7958701,0531,1081,125ROA (%)9%13%13%14%16%EBITDA2,7945,2996,1997,4138,755净负债/股本0.3(0.1)(0.2)(0.5)(0.5)增长收入/总资产0.320.280.360.440.57总收入 (%)19%35%31%31%29%总资产/股本2.001.642.151.971.69EBITDA (%)38%90%17%20%18%收入对利息倍数(35.8)(94.4)(218.2)939.3262.4资产负债表百万港元, 财务年度截至12月31日百万港元, 财务年度截至12月31日201920202021E2022E2023E20192020E2021E2022E2023E现金2,2219,29110,32412,33215,877EBITDA2,7945,2996,1997,4138,755应收账款5,4375,2975,5496,0032,847融资成本3041911678120存货41072886310151015营运资金变化4,1117,9764,0243,617(404)其他流动资产1,3994,5615,3855,3855,385所得税(276)(735)(628)(750)(878)流动资产9,46719,87822,12124,73525,1241,5836,5384,6797,45213,398固定资产16,71120,40620,71521,57521,575其他固定资产2,2193,1391,4811,4811,481资本开支(2,351)(2,521)(1,541)(1,541)(2,202)非流动资产18,93023,54522,19723,05623,056其他投资活动89961292039总资产28,39743,42344,31747,79148,180(2,262)(2,425)(1,411)(1,520)(2,164)流动负债5,2907,7255,9