21年业绩同比+106.78%，产能扩张稳固铜基龙头地位，积极布局释放军品潜力

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 楚江新材 002171.SZ 公司研究 | 年报点评 事件：公司发布年报，21年实现营收373.50亿元(+62.57%)，归母净利5.67亿元(+106.78%)；21Q4实现营收101.75亿元(+40.84%)，归母净利1.60亿元(+109.87%)。 ⚫ 铜基+军品驱动营收快速增长，21年利润端表现亮眼。21年公司先进铜基材料营收364.28亿元（+62.60%），军工碳材料营收9.21亿元（+61.58%）。由于原材料价格上涨，21年公司综合毛利率降至6.06%（-0.92pct），但利润增速仍显著高于营收端增速，主要由于：1）各项费用率均有下降，期间费用率降至4.74%（-0.53pct）；2）计提资产减值损失减少0.69亿元（-87.34%）；3）其他收益增加1.71亿元（+103.01%）。综上，21年公司销售净利率提升至1.62%（+0.31pct）。 ⚫ 公司积极扩产、加紧布局军品，铜基贡献营收主体，军品释放盈利潜力。21年公司多项先进铜基材料、军工碳材料项目投产，产销规模快速增长，军工碳材料领域的战略布局进一步完善。多项先进铜基材料扩产项目预计陆续于22、23年建成投产，芜湖天鸟的碳材料项目一期预计于22年下半年投产，有望进一步巩固公司龙头地位。公司披露了22年经营目标：实现先进铜基材料营收414亿元（+13.65%），军工碳材料板块营收11亿元（+19.44%），整体归母净利7.12亿元（+25.57%）。 ⚫ 铜带加工龙头，市占率持续提升；复材加工细分市场隐形冠军，积极推动子公司分拆上市相关工作。公司铜加工业务以铜板带、铜导体为主，其中铜板带生产规模全国第一（21年市占率13.2%）、全球前列，且产能利用率始终为100%。随着行业结构调整、集中度提升，公司未来市场份额和议价能力有望进一步提高。子公司天鸟高新是国内极少数具备特种纤维立体编织产业化能力的企业；顶立科技是高端热工装备领域的领先企业。近年来航空航天装备产业景气度高，且升级换代过程中复材的应用比例提升明显，公司充分受益行业红利。年报显示公司正积极推进顶立科技分拆上市工作，计划年内完成股改，尽早完成上市前辅导和申报工作。 ⚫ 根据年报上调营收并下调毛利率，调整 22-23年 eps 为 0.53、0.66元(原为0.58、0.73 元)，新增 24年 eps 为 0.79 元。参照 22 年可比公司平均估值，采用分部估值法对应目标价11.06 元，维持买入评级。 风险提示 铜价大幅波动对加工费的影响；产能释放不及预期 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 22,974 37,350 42,788 47,828 52,863 同比增长(%) 34.8% 62.6% 14.6% 11.8% 10.5% 营业利润(百万元) 342 747 881 1,094 1,301 同比增长(%) -37.9% 118.1% 18.0% 24.2% 18.9% 归属母公司净利润(百万元) 274 567 704 881 1,053 同比增长(%) -40.5% 106.8% 24.1% 25.2% 19.4% 每股收益（元） 0.21 0.42 0.53 0.66 0.79 毛利率(%) 7.0% 6.1% 6.7% 7.0% 7.2% 净利率(%) 1.2% 1.5% 1.6% 1.8% 2.0% 净资产收益率(%) 4.9% 9.5% 10.9% 12.7% 14.1% 市盈率 41.2 19.9 16.1 12.8 10.7 市净率 2.0 1.8 1.7 1.6 1.5 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月15日） 8.47元 目标价格 11.06元 52周最高价/最低价 14.43/7.34元 总股本/流通A股（万股） 133,453/125,942 A股市值（百万元） 11,303 国家/地区 中国 行业 国防军工 报告发布日期 2022年04月18日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -1.52 -4.08 -25.57 14.52 相对表现 0.1 -20.93 -13.82 39.79 沪深300 -1.62 16.85 -11.75 -25.27 王天一 021-63325888*6126 wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 罗楠 021-63325888*4036 luonan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518100001 冯函 021-63325888*2900 fenghan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070002 丁昊 dinghao@orientsec.com.cn 期间费用、减值影响20年业绩，21Q1业绩同比+222.75% 2021-04-27 Q2业绩恢复正增长，军品业务增速超预期：——报告副标题 2020-09-03 19年业绩实现较快增长，20Q1受减值影响业绩亏损 2020-04-27 21年业绩同比+106.78%，产能扩张稳固铜基龙头地位，积极布局释放军品潜力 买入（维持） 楚江新材年报点评 —— 21年业绩同比+106.78%，产能扩张稳固铜基龙头地位，积极布局释放军品潜力 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 附录 表1：楚江新材可比公司估值 公司 代码 最新价格(元) 2022/4/15 每股收益（元） 市盈率 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 铜加工板块 海亮股份 002203 9.90 0.34 0.60 0.85 1.17 28.73 16.47 11.71 8.47 博威合金 601137 12.67 0.54 0.47 0.81 1.07 23.34 27.16 15.62 11.88 江西铜业 600362 20.25 0.67 1.63 1.17 1.30 30.22 12.44 17.34 15.58 众源新材 603527 10.11 0.26 0.56 0.74 0.90 39.32 17.92 13.66 11.23 调整后平均 29.47 17.19 14.64 11.55 新材料板块 光威复材 300699 48.67 1.24 1.46 1.84 2.31 39.31 33.26 26.39 21.06 中简科技 300777 42.69 0.53 0.58 1.17 1.75 80.76 73.35 36.44 24.43 天通股份 600330 9.48 0.38 0.42 0.56 0.77 24.78 22.77 16.90 12.24 中航高科 600860 19.59 0.31 0.42 0.57 0.75 63.34 46.15 34.41 26.18 调整后平均 51.32 39.71 30.40 22.75 数据来源：朝阳永续，东方证券研究所 表2：2022年分部估值结果 业务分部 EPS（元） 可比公司平均估值水平 对应目标价（元） 铜加工 0.32 15 4.76 新材料 0.21 30 6.30 分部估值结果 11.06 数据来源：东方证券研究所 楚江新材年报点评 —— 21年业绩同比+106.78%，产能扩张稳固铜基龙头地位，积极布局释放军品潜力 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,696 2,529 2,897 3,348 3,912 营业收入 22,974 37,350 42,788 47,828 52,863 应收票据及应收账款 1,744 2,123 2,433 2,719 3,005 营业成本 21,371 35,085 39,904 44,477 49,074 预付账款 346 515 590 660 729 营业税金及附加 61 108 124 138 153 存货 1,582 2,500 2,843 3,169 3,497 营业费用 75 110 126 140 155 其他 1,633 921 1,253 1,202 1,183 管理费用及研发费用 1,030 1,527 1,703 1,889 2,078 流动资产合计 7,002 8,588 10,016 11,098 12,326 财务费用 107 135 331 354 369 长期股权投资 9 8 9 9 9 资产、信用减值损失 102 15 23 37 37 固定资产 1,922 2,412 2,384 2,327 2,251 公允价值变动收益 (17) 1 1 1 1 在建工程 381 237 159 107 72 投资净收益 (34) (32) 0 0 0 无形资产 413 441 429 417 405 其他 165 408 302 302 302 其他 1,519 1,575 1,551 1,549 1,548 营业利润 342 747 881 1,094 1,301 非流动资产合计 4,244 4,674 4,532 4,408 4,284 营业外收入 5 9 9 9 9 资产总计 11,245 13,262 14,548 15,507 16,610 营业外支出 6 43 14 15 17 短期借款 2,454 3,474 4,146 4,420 4,763 利润总额 341 713 877 1,088 1,293 应付票据及应付账款 589 597 679 756 834 所得税 39 107 105 129 153 其他 369 630 654 710 763 净利润 302 607 771 959 1,140 流动负债合计 3,412 4,700 5,478 5,886 6,361 少数股东损益 27 40 67 77 88 长期借款 6 36 36 36 36 归属于母公司净利润 274 567 704 881 1,053 应付债券 1,654 1,714 1,654 1,654 1,654 每股收益（元） 0.21 0.42 0.53 0.66 0.79 其他 276 291 238 239 240 非流动负债合计 1,936 2,040 1,929 1,930 1,931 主要财务比率 负债合计 5,348 6,740 7,407 7,816 8,291 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 146 356 423 501 589 成长能力 股本 1,334 1,335 1,335 1,335 1,335 营业收入 34.8% 62.6% 14