食品饮料行业周报（1.25~1.29）：关注行业整合效益提升和机制变革（营销创新）效率改善的标的
证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 关注行业整合效益提升和机制变革（营销创新）效率改善的标的 ——食品饮料行业周报（1.25-1.29） 投资要点： 市场表现：上周食品饮料板块指数上涨0.02%，涨幅在 28个行业中排名第24，落后上证综指涨幅0.52 pct，领先沪深300指数0.19 pct，板块日均成交额105.24亿元。主要原因是食品饮料板块前期下跌幅度较少，年初至今下跌16.33%，在所有板块中跌幅倒数第三，显示较强的抗跌性。从估值来看，截至本周五，食品饮料板块市盈率（TTM）为25.52，相对于15年最高点下跌37.25%，同期上证综指和沪深300市盈率（TTM）分别为13.70和11.60，食品饮料板块估值和沪深300、上证综指之间的差距逐渐缩小，表明板块进入相对安全期，后继投资机会可以看好。在我们推荐的重点关注公司中，上周涨幅最好的是上海梅林（6.90%）、西王食品（5.75%）和恒顺醋业（3.35%），后期西王食品和泸州老窖强烈建议重点关注。 本周重点资讯： （1）2015年天津口岸共进口婴幼儿配方奶粉约4730吨，同比增长80%；货值约2460万美元，同比增长23%；平均价格5.2美元/千克，同比下降31%。（2）五粮液“壹佰度”酒首周预售额超百万；（3）上周五，恒天然北京应用中心在北京揭幕，应用中心的揭幕说明，恒天然在中国市场正在发力餐饮服务业务板块；（4）原“联想二号”人物刘军日前已正式入股、并出任白酒电商肆拾玖坊董事长；（5）20日，1688进口货源平台发布半年数据。数据显示，韩国、日本、法国、台湾、澳大利亚等国家和地区的商品最受商家青睐，进货占比在50%左右。广东、浙江、江苏、上海、山东等地最热衷进口商品，60%以上的进口商品被这些省份的商家采购并销售出去；（6）深圳红酒世界电商股份有限公司（股票简称：红酒世界，股票代码：834528）登录新三板； 本周观点更新：1、关注行业整合效益提升和机制变革（营销创新）效率改善的标的。最近几年宏观经济经济形势不甚理想，2015年4 季度GDP 同比增长6.8%，较前值低0.1，是自1991年以来最低值，整体消费市场处于通缩阶段，因此各食品饮料企业业绩增长总体不是很理想，消费升级趋势效应不明显。基于目前的行业发展状况，我们建议关注两类公司：一是行业整合下效益提升，有潜在提价性机会的上市公司，如梅花生物；二是通过公司机制变革或营销创新带来运营效率提升的标的，如泸州老窖、中炬高新和西王食品；此外，投资者也可关注公司增发价或员工持股价格倒挂的标的，预计个别上市公司未来会采取相应对策。如目前已经大幅跌破前期增发价格或员工持股价格的双塔食品（员工持股价格为14.96元，二级市场股价为7.86元，价格倒挂90.06%。）建议重点关注。从目前二级市场状况来看，投资者风险偏好降低，食品饮料板块具有较强的防御性机会，维持行业“推荐”评级。 本周重点推荐个股及逻辑： 西王食品（000639）：自身具备多项竞争优势+外延并购预期强烈 （1）公司具备多项竞争优势：①产品优势。公司生产的以玉米油为核心的健康小油种，符合未来大健康消费升级的趋势，发展前景可以看得更好更远；②品牌优势。公司产品品质稳定，包装时尚、定位中高端，聚焦玉米油等健康小油种，已形成强烈的消费者认知，销售份额冉冉升起，有望成为后起之秀；③管理优势。公司在油脂市场的各品牌企业中是管理最佳的公司，表现在价格体系稳定、市场窜货冲货现象很少，渠道利润稳定，经销商动力足、积极性高； 研究所 证券分析师：周玉华 S0350513110001 0755-83716906 zhouyh@ghzq.com.cn 2016年01月11日 行业研究 评级：推荐 研究所 证券分析师：余春生 S0350513090001 021-68591576 yucs@ghzq.com.cn 2016年01月25日 评级：推荐 行业研究 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 ④机制优势。公司作为山东的一家民营企业，在员工激励和市场应对的灵活程度都高于其他外资和国有企业。目前国内拥有约3000万吨的食用油市场，小包装油大概600万吨，而西王2015年小包装油才14万多吨，完全有能力有机会抢夺其他品牌的市场份额；⑤原料优势。公司地处山东，而山东是玉米主产地，当地采购玉米当地生产可大幅减少物流费用。同时，玉米油的原料玉米胚芽只占玉米份额的7-8%，而大部分的玉米淀粉需要加工成玉米淀粉糖销售，西王集团公司西王糖业刚好承担了这一责任。而其他品牌企业如采购玉米提炼玉米胚芽制作玉米油则面临玉米淀粉的处理，如果自建糖厂，则面临工厂的建设和渠道的开拓，这在时机上已不成熟；（2）外延并购预期强烈。公司在2016年1月16日公告与深圳前海久派资本公司合伙成立投资公司。九派资本是国内领先的精品投资机构，为企业提供包括并购重组、股权投资、战略咨询等服务，致力于通过并购顾问、产业/并购基金、并购整合等手段推动企业的外延式增长。九派资本专注于上市公司并购服务多年，已累计为多家上市公司提供专业的并购服务，具有产业眼光、资本逻辑、丰富的产业运作和投资并购经验，在产业并购领域国内领先。西王投资公司设立，未来有望收购健康小油种和电商方面的标的。公司员工持股已完成，外延并购不仅有动力，和九派资本合作则外延并购成功的概率也大幅提高。况且从财务帐面上看，公司15年三季度现金3.78亿元，向大股东增发5亿元也已得到证监会审批，合起来约有9个亿现金，完全有资金进行相应收购；（3）财务费用有望大幅降低。公司2015年11月21日公告，出资参与设立西王集团财务有限公司。西王集团财务公司的设立，有望增加集团内部资金的调配，提高资金使用效率，大幅降低财务费用。同时向集团增发的5亿资金到位后，短期内并不能完全投向市场，也有望带来财务收益；（4）员工持股具备较强的安全垫。公司员工持股已完成，购买成本15.21元，低于目前市场价13.62元，价格倒挂11.67%，具备相对的安全垫。同时员工持股后，业绩动力和外延并购动力都有望大幅增强。预测公司 2015/16/17年EPS（含增发股本摊薄）分别为 0.38（上调）/0.56（上调）/0.73（上调）元，对于当前股价PE分别为37.50/25.85/19.85倍，维持公司“买入”评级。 泸州老窖（000568）：新管理层上任积极变革运营效率提升+国窖1573持续放量带来业绩弹性 （1）公司新任管理层上任至今推出多项改革措施。产品方面，砍掉众多开发产品，主抓“国窖、窖龄、特曲、头曲和二曲”等五大类产品，聚焦优势资源力推大单品；渠道方面，以专营模式取代柒泉模式。在新管理层的积极变革下，公司运营效率有望持续提升；（2）国窖1573有望持续放量带来业绩弹性。公司对国窖1573的价格和渠道进行大力整顿。价格方面，过去国窖1573价格体系主要跟随茅台，现在改为跟随五粮液策略，目前一批价比五粮液低50-60元（五粮液一批价620-630元/瓶，国窖1573一批价550-560元/瓶），性价比优势十分凸显，得到市场的充分认可；渠道方面，公司通过回收销售不景气区域经销商的库存发放给销售情况较好区域的经销商，使得市场整体动销不断向好。根据我们市场了解，2015年贵州茅台高档酒销售约19000吨，五粮液高档酒销售约16000吨，国窖1573销售约2000吨，合计约37000吨。参照GDP增速测算，每年新增市场容量至少可达7%以上，约2600吨，而目前国窖1573价格比五粮液低（五粮液预计16年再次提价），性价比高，国窖1573从高档酒存量和增量市场中都完全有机会再争取更大的市场份额。国窖1573在高点的时候曾达到5000多吨，由于公司市场调整滞后，2014年销售约1000吨，2015年销售约2000吨，我们认为2016年销售3000吨，2017年销售4000吨，2018年销售5000吨是大概率事件。而根据盈利测算，国窖1573的毛利率高达85%-90%，国窖1573销量每增加1000吨，可带来约5-6亿元的净利润，因此国窖1573放量可大幅增加公司盈利弹性。我们预测公司2015/16/17年EPS分别为1.02/1.30/1.60，对应2015/16/17年PE分别为21.62/16.96/13.78倍。鉴于公司改革力度不断加大，且国窖1573市场动销向好，看好其未来销量增长，维持公司“买入评级”。 梅花生物（600873）：味精提价+氨基酸受益养殖业复苏+玉米原料价格下跌 （1）味精行业集中度高，有望长期持续提价。味精行业是高污染高能耗行业，国家对新增产能限制非常严格，目前中小企业产能逐渐退出市场，行业CR3大于90%，龙头企业拥有较强定价权，未来有望推高味精价格持续上涨；（2）氨基酸有望带来新的行业整合，同时也有望受益养殖业复苏。公司公告拟收购氨基酸第四大企业希杰公司，有望带来行业新的整合，为后继提价带来机会。同时氨基酸主要用于饲料添加，作为动物饲料中蛋白质营养来源，随着养殖业复苏以及替代品大豆价格上涨，公司氨基酸业务增速也有望提高，目前公司氨基酸产能约15万吨，新增7万吨产能2015年年底逐渐投产，新增产能可再增盈利；（3）原料玉米价格低位，有望带来毛利 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 率提升。目前玉米价格同比下降20%，而库存仍然处于高位，未来有望继续下降，公司味精和氨基酸生产成本中玉米原料成本约占60%，玉米价格下降可极大节约公司生产成本。我们预测2015/16/17年EPS分别为0.23/0.39/0.50元，对应2015/16/17年PE分别为39.74/23.44/18.28倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：食品安全，业务开拓不达预期，宏观经济低迷 图表1 重点关注公司及盈利预测 重点关注公司 名称 报表日股价 总股本 EPS PE 评级投资 代码 2016/1/22 （亿股） 2015E 2016E 2017E 2015E 2016E 2017E 000639.SZ 西王食品 13.62 3.77 0.37 0.54 0.70 36.81 25.22 19.46 买入 000568.SZ 泸州老窖 22.05 14.02 1.02 1.30 1.60 21.62 16.96 13.78 买入 600873.SH 梅花生物 9.14 31.08 0.23 0.39 0.50 39.74 23.44 18.28 买入 600872.SH 中炬高新 11.31 7.97 0.34 0.46 0.60 33.26 24.59 18.85 增持 600073.SH 上海梅林 10.23 9.38 0.14 0.55 0.44 73.07 18.60 23.25 增持 600519.SH 贵州茅台 202.74 12.56 14.61 16.35 18.09 13.88 12.40 11.21 增持 002304.SZ 洋河股份 58.11
