利率市场交易策略：流动性改善预期支撑债市走稳回升

` 请务必阅读尾页重要声明 [Table_Author] 分析师： 陈彦利 Tel： 021-53686170 E-mail： chenyanli@shzq.com SAC证书编号： S0870517070002 [Table_Summary]  主要观点： 上周央行开展了2000亿元逆回购操作，而上周有4300亿元逆回购到期，全周实现净回笼2300亿元。另外央行还开展了2000亿元MLF操作，并宣布还将对12月到期的MLF在15日进行一次性续作，也就是说此次的2000亿元MLF完全是新增，最终全口径净回笼300亿元。央行在月末最后一个交易日投放2000亿元的MLF完全体现了其呵护流动性的意图，一方面助力资金面平稳跨月，也将缓解近期中长期限资金的压力。近期存单利率加速回升，体现出银行中长期资金成本的上行，也脱离了存单利率围绕中期政策利率MLF的合意运行区间。另外12月7日将到期3000亿元MLF，而央行会统一在15日续作，但时间上仍存在一定间隔，而此时2000亿增量也将更好地维护年底资金面的平稳，熨平资金波动。资金面明显转宽，资金利率回落。整体来看，在央行的呵护下，以及年底财政支出的加大，12月资金面将明显改善。 上周债市继续回升，其中国开表现相对更好，短端下行的较多。在上周央行意外增量操作的MLF，体现了呵护之心，有望缓解中长期限资金压力，银行负债成本有望回落。央行操作后资金面明显转宽，隔夜利率一度降至1以下，其余期限利率也明显回落。在此利好下，债市无惧PMI数据的创新高继续回暖。对于债市而言，虽然经济复苏以及政策退出的逻辑仍制约债市大的行情。但资金压力的改善以及当前已充分调整的利率高位或许也意味着一定的博弈空间。尤其是年底春节前，央行投放力度都会加大。流动性改善预期下，债市再向上空间已不大，震荡行情中向下的概率却在上升，可适当关注，博弈波段操作。 证券研究报告/债券研究/交易策略 日期：2020年12月07日 流动性改善预期支撑债市走稳回升 ——利率市场交易策略20201207 交易策略 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 一． 宏观基本面：经济持续复苏 ........................... 3 1. 制造业景气度创新高 ................................................................ 3 2. 高频物价数据跟踪 .................................................................... 3 3. 其他高频数据跟踪 .................................................................... 5 4. 汇率跟踪 .................................................................................... 5 二、资金面跟踪：新增MLF操作，资金面转宽 ................. 6 1. 人行公开市场操作 ................................................................... 6 2. 货币市场 ................................................................................... 7 三、利率产品：反弹回升 .................................. 9 1. 二级市场：利率下行 ............................................................... 9 2. 期限利差：品种分化 ............................................................. 10 四、债市走势预判：流动性改善预期支撑债市走稳回升 ........ 11 图 图 1：官方制造业PMI和财新制造业PMI (%) ................................. 3 图 2：猪肉价格监测 ............................................................................ 4 图 3：商务部蔬菜类价格环比（%） .................................................. 4 图 4：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................ 5 图 5：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................ 6 图 6：人行资金回笼/投放（亿） ...................................................... 7 图 7：shibor走势（%） ..................................................................... 8 图 8：银行间回购利率走势（%） ...................................................... 8 图 9：国债收益率（%） ...................................................................... 9 图 10：国开债收益率（%） .............................................................. 10 图 11：国债期限利差（%） .............................................................. 10 图 12：金融债期限利差（%） ........................................................... 11 交易策略 请务必阅读尾页重要声明 3 一． 宏观基本面：经济持续复苏 1. 制造业景气度创新高 11月份PMI为52.1%，上升0.7个百分点，创历史新高，制造业增长加快。供需两端协同发力，生产指数和新订单指数为54.7%和53.9%，分别高于上月0.8和1.1个百分点，均上升至年内高点。进出口景气度稳步回升。本月新出口订单指数和进口指数为51.5%和50.9%，分别高于上月0.5和0.1个百分点，均为年内高点，且连续3个月位于扩张区间，保持逐月回升走势，外贸形势向好。价格指数明显回升，随着近期大宗商品价格普遍上涨，以及企业生产、采购活动加快，本月制造业原材料采购价格和产品销售价格均有明显上升。从企业类型来看，各类型企业景气度均有所回升。从行业来看，在调查的21个行业中，PMI位于扩张区间的增加至19个，制造业景气面有所扩大。非制造业方面继续回升。11月份，非制造业商务活动指数为56.4%，高于上月0.2个百分点，连续4个月位于55.0%以上的较高景气区间，非制造业延续稳中向好恢复态势。本月服务业与建筑业恢复均有所加快。11月份，综合PMI产出指数为55.7%，高于上月0.4个百分点，显示我国企业生产经营活动持续加快，复苏态势进一步巩固。 2. 高频物价数据跟踪 猪肉价格反弹 10月猪肉价格在连续上涨19个月后首次转降，下降2.8%，影响CPI下降约0.13个百分点。猪肉供给改善，价格回落，叠加高基数，图 1：官方制造业PMI和财新制造业PMI (%) 数据来源：wind，上海证券研究所 3035404550552019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 官方PMI 财新PMI 荣枯线 交易策略 请务必阅读尾页重要声明 4 同比明显回落。但近期猪肉价格却出现反弹，我们认为主要是年底猪肉需求上升导致的，并且由于春节的临近，猪肉或有进一步上行压力，但由于高基数原因，明年CPI的同比高点或将推后。 蔬菜价格小幅回升 从10月CPI数据来看，鲜菜环比下降2.1%，由正转负，同比上涨16.7%，涨幅下降0.5个百分点，影响CPI上涨约0.38个百分点。当前蔬菜供应较充足，菜价整体低位波动运行。 图 3：商务部蔬菜类价格环比（%） 图 2：猪肉价格监测 数据来源：wind，上海证券研究所 数据来源：wind，上海证券研究所 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002014-07-172014-09-182014-11-202015-01-222015-03-262015-05-282015-07-302015-10-012015-12-032016-02-042016-04-072016-06-092016-08-112016-10-132016-12-152017-02-162017-04-202017-06-222017-08-242017-10-262017-12-282018-03-012018-05-032018-07-052018-09-062018-11-082019-01-102019-03-142019-05-162019-07-182019-09-192019-11-212020-01-232020-03-262020-05-282020-07-302020-10-012020-12-0322个省市:平均价:生猪 周 22个省市:平均价:猪肉 周 -15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.002015-11-022016-01-072016-03-132016-05-182016-07-232016-09-272016-12-022017-02-062017-04-132017-06-182017-08-232017-10-282018-01-022018-03-092018-05-142018-07-192018-09-232018-11-282019-02-022019-04-092019-06-142019-08-192019-10-242019-12-292020-03-042020-05-092020-07-142020-09-182020-11-23 交易策略 请务必阅读尾页重要声明 5 3. 其他高频数据跟踪 房地产：成交有所回升 从我们所监测的十大重点城市商品房可售套数以及可成交套数来看，成交有所回落，库存回升。