凤凰涅槃，独立医学实验室发力，净利率有望持续提升

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：33.12 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 分析师：谢木青 执业证书编号：S0740518010004 电话：021-20315895 Email：xiemq@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 620.46 流通股本(百万股) 457.55 市价(元) 33.12 市值(百万元) 20,549.58 流通市值(百万元) 15,154.18 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1 迪安诊断（300244.SZ）-公司深度报告：检验科产业链即将崛起的“霸主” [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 6966.86 8453.21 10883.32 12106.00 13777.65 增长率yoy% 39.22% 21.33% 28.75% 11.23% 13.81% 净利润 388.61 347.28 1097.68 1085.22 1211.37 增长率yoy% 11.16% -10.63% 216.08% -1.14% 11.62% 每股收益（元） 0.63 0.56 1.77 1.75 1.95 每股现金流量 0.60 0.78 2.70 2.96 2.78 净资产收益率 10.57% 8.72% 21.94% 17.96% 16.80% P/E 52.88 59.17 18.72 18.94 16.96 PEG 4.74 -5.56 0.09 -16.68 1.46 P/B 5.59 5.16 4.11 3.40 2.85 投资要点  我们的核心观点：1、独立医学实验室行业受益于国内医改大趋势，渗透率有望持续提高，国内金域和迪安双寡头竞争格局基本确立，有望共享行业发展红利；2、迪安诊断已于2017年完成全国布局，在渠道业务的有效协同下，多数实验室进入扭亏阶段，参考成熟实验室，服务净利率有望由6%提升到10-15%；3、迪安充分利用自身的产品和渠道优势，重点布局伴随诊断、质谱等多个新兴检测技术平台，有望带来行业竞争力和盈利能力的持续提高。  迪安诊断已形成以检验服务为核心，渠道产品+合作共建为辅助的“一体两翼”战略格局。迪安诊断是渠道代理出身，作为独立医学实验室后发企业，公司深知渠道价值的重要性，于2015年起陆续战略投资多家区域诊断代理商，2017年完成全国38家综合实验室的布局，借助渠道优势，目前多数实验室进入扭亏阶段；与此同时，公司通过合作共建模式，持续加强和终端医院粘性，并逐步将客户群延伸至三级以上医院或医联体、医共体。  独立医学实验室持续高景气，双寡头竞争格局基本确立，公司检验服务净利率有望提升至10-15%。国内ICL行业渗透率仅5%，在现行医改政策下，我们测算出2022年国内ICL市场有望达到近400亿元。经过多年竞争，单体实验室盈亏平衡周期拉长，盈亏平衡点提高，行业逐步出清下进入强者恒强阶段，金域、迪安双寡头格局基本确立。迪安于2017年完成38家综合实验室的全国布局，进入加速投入后的收获阶段，新冠的积极促进下，2020年前三季度已有32家实现盈利，我们预计2021年公司大部分实验室有望进入盈利阶段。  特检项目有助于ICL企业行业竞争力和盈利能力的持续提高，公司重点布局伴随诊断、质谱等高端检验技术平台。目前公司可以检测2500+个的检测项目，并在病理、妇幼、质谱、伴随诊断等领域通过服务合作的模式，不断提升自身特检检测能力；此外，公司和全球多个高端检验产品企业合作，实现海外先进技术的国产化，未来有望借助公司成熟产品渠道快速推广。  盈利预测与估值：根据新冠疫情变化，我们更新了盈利预测，预计2020-2022年公司收入108.83、121.06、137.78亿元，同比增长28.75%、11.23%、13.81%，归母净利润10.98、10.85、12.11亿元，同比增长216.08%、-1.14%、11.62%（调整前为256.83%、-2.27%、6.94%），对应EPS为1.77、1.75、1.95，目前公司股价对应2021年19倍PE，考虑到公司实验室经营趋势向好，新冠检测有望持续带来业绩增量，维持“买入”评级。  风险提示：产品开发风险，应收账款管理风险，新冠疫情持续时间不确定风险，市场规模测算不确定性风险，实验室盈利时间不确定风险。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司深度报告 2020年11月19日 迪安诊断(300244)/医疗服务 凤凰涅槃，独立医学实验室发力，净利率有望持续提升 -60%-40%-20%0%20%40%60%迪安诊断沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 内容目录 立足检验服务，联合渠道产品+合作共建的“一体两翼”战略格局 ....................... - 4 - 渠道商基因，打造中国特色化综合检验服务供应商 .................................... - 4 - 战略扩张整合期结束，业绩进入上升阶段 ................................................... - 6 - ICL行业出清，龙头企业进入盈利能力上升的转折点 ......................................... - 7 - 医保控费下，ICL行业渗透率有望持续提高 ................................................ - 7 - 行业逐步出清，扣率下降趋势放缓，竞争格局逐步稳定 ............................. - 8 - 迪安诊断ICL全国布局完成，进入净利率持续提升的收获阶段 ................ - 10 - 渠道代理为实验室引流，合作共建深度绑定终端客户 ...................................... - 11 - 渠道商整合顺利完成，资源共享下有助于中心实验室快速上量 ................ - 11 - 合作共建等于变相外包，终端客户粘性强 ................................................. - 13 - 产品思路发展特检项目，带来行业竞争力和盈利能力的持续提高 .................... - 14 - 特检项目是ICL企业的长期核心竞争力 .................................................... - 14 - 立足NGS和临床质谱两大技术平台，产品角度推广国际高端检验项目 ... - 15 - 盈利预测与估值 ................................................................................................. - 16 - 盈利预测 .................................................................................................... - 16 - 估值与投资建议 ......................................................................................... - 17 - 风险提示 ............................................................................................................ - 17 - 图表目录 图表1：迪安诊断由渠道商成功转型进入ICL领域 ............................................ - 4 - 图表2：2015年起公司强化“产品+服务”战略加速布局ICL业务 ...................... - 5 - 图表3：迪安诊断“一体两翼”战略方向 ............................................................... - 5 - 图表4：迪安诊断主营业务收入变化情况 ........................................................... - 6 - 图表5：迪安诊断利润变化情况 .......................................................................... - 6 - 图表6：迪安诊断产品和服务收入占比变化 ........................................................ - 7 - 图表7：迪安诊断产品和服务毛利占比变化 ........................................................ - 7 - 图表8：ICL行业市场规模变化 .......................................................................... - 7 - 图表9：不同地区ICL行业渗透率差异............................................................... - 7 - 图表10：中国ICL中短期潜在市场规模测算 ..................................................... - 8 - 图表11：中国ICL行业渗透率长期假设 ............................................................. - 8 - 图表12：中国ICL数量快速上升 ....................................................................... - 9 - 图表13：ICL行业准入情况 ................................................................................ - 9 - 图表14：2018年国内ICL行业市占率情况 ..................................................... - 10 - 图表15：迪安诊断每年新增实验室数量 ........................................................... - 10 - 图表16：迪安诊断实验室分布 ......................................................................... - 10 - yUMAyUgUiWfZfZaQbPaQoMqQnPpPiNoPrQiNnPqQ6MoOxOMYoMpNxNqNyR 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告 图表17：迪安诊断实验室经营情况（黑体为盈利实验室） .............................. - 11 - 图表1