全国连锁独立医学实验室龙头，收获期盈利能力有望持续提升

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入(首次) 市场价格：50.80 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 分析师：谢木青 执业证书编号：S0740518010004 电话：021-20315895 Email：xiemq@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 457.88 流通股本(百万股) 279.64 市价(元) 50.80 市值(百万元) 23,260.54 流通市值(百万元) 14,205.68 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 3791.72 4525.25 5471.18 6589.59 7911.22 增长率yoy% 17.70% 19.35% 20.90% 20.44% 20.06% 净利润 188.51 233.32 341.73 457.02 608.59 增长率yoy% 10.86% 23.77% 46.47% 33.74% 33.16% 每股收益（元） 0.41 0.51 0.75 1.00 1.33 每股现金流量 0.62 1.16 1.14 1.31 1.56 净资产收益率 11.07% 12.25% 15.55% 17.67% 19.61% P/E 123.39 99.69 68.07 50.90 38.22 PEG 11.36 4.19 1.46 1.51 1.15 P/B 13.66 12.21 10.59 9.00 7.50 投资要点  我们的核心观点：1）2018年起分级诊疗及医保控费等政策推进，金域医学作为行业龙头，有望直接受益于政策落地带来的行业发展机遇；2）公司实验室全国布局完成，多数实验室陆续进入盈利周期，随着盈利能力持续提升，我们预计未来三年公司有望实现30%以上的业绩增长；3）公司通过自主研发和外延合作，不断提高在质谱、基因检验、病理诊断等高端特检项目上领先行业的竞争优势。  分级诊疗顺利推进加上医院控费进一步趋严，推动检验外包率的快速提高。根据国家卫健委卫生发展研究中心研究报告显示，2017年我国检验外包渗透率约5%左右，远低于美国的35%。2018年是分级诊疗落地实施的第二年，同时控费压力下医疗机构外包需求有望进一步增强，假设2021年外包渗透率达10%，则独立医学实验室市场规模有望达到370亿元。金域目前共有37家实验室，提供超2600项检验项目，终端客户超2.2万家医疗机构，作为行业龙头，有望直接受益于行业规模扩容。  省级实验室布局完成，通过合作共建形式持续加强客户粘性。一方面，截止2018年底公司37家省级实验室中预计21家已实现盈利，随着越来越多的实验室扭亏为盈，公司净利率有望从6%提高至8%-10%左右；另一方面，高质推进合作共建模式，截止2018年已与近400家医疗机构合作共建区域检验和病理诊断中心，由于合作共建与终端客户粘性更强，有助于公司竞争力的提升。  高毛利、高壁垒的基因组学、质谱、病理诊断等高端检验是未来公司核心竞争力。公司持续加码高端项目的布局，与国内外著名医院病理科专家分别合作建立了“远程数字化病理会诊中心”、与“NIPT之父”卢煜明团队开展深度合作、与全球基因测序巨头Illumina合作开发第三代NGS系统，我们认为随着高端项目比重增加，未来公司核心竞争力有望持续提高。  盈利预测与估值：我们预计2019-21年公司收入54.71、65.90、79.11亿元，同比增长20.90%、20.44%、20.06%，归属母公司净利润3.42、4.57、6.09亿元，同比增长46.47%、33.74%、33.16%，对应EPS为0.75、1.00、1.33。目前公司股价对应2020年51倍PE，考虑到第三方检测行业景气度高，高壁垒下小企业陆续出清，公司作为行业龙头有望直接受益行业快速发展，同时实验室进入收获期有望带来净利率的提升，我们认为2020年公司合理估值区间为55-60倍，合理价格区间为55-60元，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：实验室盈利时间不达预期风险，质量控制风险，应收账款管理风险。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司深度报告 2019年09月02日 金域医学(603882)/医疗服务 全国连锁独立医学实验室龙头，收获期盈利能力有望持续提升 -100.00%0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%2017-09-112017-11-112018-01-112018-03-112018-05-112018-07-112018-09-112018-11-112019-01-112019-03-112019-05-112019-07-11金域医学沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 内容目录 行业东风吹，第三方医学检验龙头厚积薄发 ....................................................... - 4 - 金域医学：专注且专业的第三方医学检验龙头 ............................................ - 4 - 主营聚焦医学检验服务，逐步向综合医学服务拓宽 .................................... - 4 - 分级诊疗+医院控费，ICL行业处于爆发前夕 .............................................. - 5 - 金域深耕ICL多年，规模效应下净利率有望持续提升 ........................................ - 8 - 省级实验室布局完成，多数实验室进入收获期 ............................................ - 8 - 积极推进合作共建，加强客户粘性 ............................................................ - 10 - 深度布局特检项目，技术领先构筑差异化优势 ................................................. - 12 - 高壁垒、高毛利，特检项目成为ICL核心竞争力的体现 ........................... - 12 - 自研+合作，持续加码高端检验项目 .......................................................... - 13 - 盈利预测与估值 ................................................................................................. - 15 - 盈利预测 .................................................................................................... - 15 - 投资建议 .................................................................................................... - 18 - 风险提示 ............................................................................................................ - 18 - 图表目录 图表1：公司业务发展历程 ................................................................................. - 4 - 图表2：金域医学股权结构（截止2019H1） ..................................................... - 4 - 图表3：金域医学近年营业收入 .......................................................................... - 5 - 图表4：金域医学近年归母净利润 ...................................................................... - 5 - 图表5：金域医学向综合医学服务提供商转变 .................................................... - 5 - 图表6：部分省市分级诊疗政策推行情况 ........................................................... - 6 - 图表7：北京医疗机构诊疗人次变化（万人次） ................................................ - 6 - 图表8：医疗机构诊疗人次同比变化（%） ........................................................ - 6 - 图表9：2016年基层医疗卫生机构万元以上设备分布情况（万台） ................. - 7 - 图表10：基层医疗机构与等级医院卫生人员数量对比 ....................................... - 7 - 图表11：美国独立医学实验室发展历程 ............................................................. - 7 - 图表12：国内临床检验市场规模 ........................................................................ - 8 - 图表13：独立医学实验室市场空间测算 ............................................................. - 8 - 图表14：国内两大ICL龙头企业规模对比 ......................................................... - 8 - 图表15：金域医学实验室结构图 ........................................................................ - 9 - 图表16：2016年金域医学实验室净利润情况（万元） ................................... - 10 - 图表17：金域医学净利率水平持续提升 ........................................................... - 10 - 图表18：合作共建模式分类 ............................................................................. - 11 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告 图表19：合作共建的区域检验中心运作模式.............