公司三季度报告点评：C3产业表现亮眼，静待C2项目投产公司再上台阶

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 卫星石化（002648）：C3产业表现亮眼，静待C2项目投产公司再上台阶 ——公司三季度报告点评 2020年10月29日 强烈推荐/维持 卫星石化 公司报告  事件：公司发布2020年三季度报告，报告期内公司实现营业收入75.5亿元，其中三季度单季度营业收入27.8亿，同比下滑2.91%；公司前三季度共实现归母净利润9.02亿，其中三季度单季度实现归母净利润为4.3亿，维持较高增速，同比增长17.1%。  C3产业链维持高景气，单季度盈利续创佳绩。受到海外疫情影响，三季度国际原油价格围绕42美元/桶中枢震荡，进入九月份之后丙烯价格有所抬升。同时三季度进入天然气需求淡季，丙烷价格处于低位，丙烯-丙烷裂解价差维持在3038元/吨的高位。加上“金九”需求提升明显，筑涂料及下游相关行业产销两旺，而海外装置集中检修致使全球丙烯酸供应明显下滑，三季度C3产业链维持较高景气。公司多次提高丙烯酸及酯产品销售价格，三季度丙烯酸市场价格由季度初7100元/吨上涨至季度末9900元/吨，涨幅明显。丙烯酸季度平均价差达到2400元/吨，季度末更是一度超过4100元/吨创下近六年来新高。公司作为C3产业链一体化龙头，C3产业链的全面景气给公司带来丰厚的业绩回报。三季度单季度实现归母净利润4.3亿，延续了二季度以来的出色的盈利能力。进入四季度以来，C3行业的高景气得以持续。随着四季度公司18万吨/年丙烯酸、30万吨/年丙烯酸酯项目即将投产，公司将进一步巩固C3产业链的龙头地位。  连云港乙烷裂解项目一期加速推进，预计将于明年一季度进料。三季度公司连云港基地禾兴码头工程顺利通过竣工验收，乙烷低温罐区已经交付使用。10月12日首艘乙烷船成功抵达码头，标志着美国乙烷出口的航线已经完全打通。同时项目其他各项建设工作加速推进，计划在十月底完成所有设备的安装和配管工作。按照计划，连云港石化乙烷裂解项目一期将于明年一季度进料，预计将在二季度初完成调试实现全面开车。 同时公司也在积极推进乙烷裂解项目二期工程，目前完成了二期项目所需的六艘乙烷运输船的租赁与订购。二期项目工程计划于2022年6月建成。连云港石化乙烷裂解项目一期和二期的相继投产，将为公司打开广阔的成长空间。  乙烷裂解项目风险可控，将长期保持竞争力。根据测算，在今年全球新冠疫情导致的全球原油价格大幅下跌的影响之下，对美国乙烷的产量影响仅在36.4万桶/天左右，相较于美国可分离的乙烷量而言占比仅有11.6%。而美国目前尚未分离的过量乙烷超过125万桶/天，乙烷供应依然充足。而在全球石化公司一二季度大面积亏损的背景下，国外新增乙烷裂解项目进度大多延期，缓解了乙烷需求增长的压力。同时2021年起美国乙烷管线运输和分馏产能限制两大瓶颈即将解除，有助于美国乙烷产量进一步提升，供给过剩背景下乙烷合理价格应当在140-300美元/吨之间。未来油价回暖是确定性事件，油价反弹将推高石脑油裂解制乙烯成本从而推涨下游产品价格，乙烯-乙烷裂解价差将逐步拉大。国内125万吨/年乙烷裂解项目年净利润大概率将超过20亿元，我们长期看好乙烷裂解的盈利前景。  盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年净利润分别为12.90、24.86和38.54亿元，对应EPS分别为1.21、2.33和3.62元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为18、9和6倍。看好公司乙烷裂解项目的长期成本优势，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：新项目投产不及预期；下游产品需求不及预期。 财务指标预测 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 10,029.30 10,778.67 11,472.38 25,739.62 33,149.91 公司简介： 公司是国内最大、全球前五大丙烯酸制造商，是国内第一家以丙烷为原料形成C3产业一体化格局的民营上市企业。同时进军C2产业链，乙烷裂解项目正在建设中。 未来3-6个月重大事项提示： 2019-11（计划） 非公开发行股票募集资金30亿元。 发债及交叉持股介绍: 2020-02-19 发行5.5亿元3年期公司债 交易数据 52周股价区间（元） 22.13-12.63 总市值（亿元） 226.25 流通市值（亿元） 225.92 总股本/流通A股（万股） 106,571/106,415 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 1.61 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：徐昆仑 010-66554050 xukl@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480520090002 研究助理：薛阳 010-66554090 xuey ang@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480119070062 -9.7%40.3%90.3%10/2912/292/294/306/308/31卫星石化 沪深300 增长率（%） 22.49% 7.47% 6.44% 124.36% 28.79% 归母净利润（百万元） 940.63 1,272.75 1,290.11 2,485.51 3,853.75 增长率（%） 0.03% 35.48% 3.38% 90.86% 54.92% 净资产收益率（%） 11.70% 13.77% 12.44% 19.83% 24.46% 每股收益(元) 0.89 1.20 1.21 2.33 3.62 PE 24.36 18.07 17.91 9.30 6.00 PB 2.87 2.50 2.23 1.84 1.47 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 oPqNoOrQpNtPmPuNtQnPpR6MbP6MoMoOoMrRiNoPpPiNoMxO6MrQpNxNtPnPxNtOpM P2 东兴证券公司报告 卫星石化（002648）：C3产业表现亮眼，静待C2项目投产公司再上台阶 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产合计 6802 5458 5433 11470 14583 营业收入 10029 10779 11472 25740 33150 货币资金 3125 3276 3531 7922 10202 营业成本 7955 7965 8266 19699 24736 应收账款 443 326 427 958 1233 营业税金及附加 39 57 45 193 249 其他应收款 9 12 13 29 37 营业费用 249 269 354 867 1117 预付款项 183 161 190 259 347 管理费用 264 306 326 731 941 存货 554 903 756 1803 2264 财务费用 76 145 456 824 1045 其他流动资产 458 221 -1 -1 -1 研发费用 440 482 531 584 642 非流动资产合计 6936 12468 18588 25204 26313 资产减值损失 12.80 -78.90 -20.04 -28.71 -42.55 长期股权投资 511 1413 1413 1413 1413 公允价值变动收益 8.61 -9.02 0.00 0.00 0.00 固定资产 3281 4071 6818 18125 17502 投资净收益 35.86 -34.35 -13.60 -4.03 -17.33 无形资产 412 840 810 781 755 加：其他收益 12.92 18.14 12.34 14.47 14.98 其他非流动资产 89 1010 0 0 0 营业利润 1051 1447 1514 2880 4460 资产总计 13739 17926 24021 36675 40896 营业外收入 0.90 10.17 4.59 5.22 6.66 流动负债合计 5638 7874 5305 8277 6756 营业外支出 5.67 5.03 10.48 7.06 7.52 短期借款 3588 5265 2931 3385 779 利润总额 1046 1452 1508 2878 4459 应付账款 1338 1647 1529 3643 4575 所得税 110 184 198 378 585 预收款项 209 147 131 95 48 净利润 935 1267 1310 2501 3874 一年内到期的非流动负债 0 1 1 2 1 少数股东损益 -5 -5 20 15 20 非流动负债合计 53 794 8291 15792 18292 归属母公司净利润 941 1273 1290 2486 3854 长期借款 0 549 8049 15549 18049 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 负债合计 5691 8668 13597 24068 25047 成长能力 少数股东权益 8 15 35 50 70 营业收入增长 22.49% 7.47% 6.44% 124.36% 28.79% 实收资本（或股本） 1066 1066 1066 1066 1066 营业利润增长 0.73% 37.70% 4.66% 90.24% 54.85% 资本公积 4174 4167 4167 4167 4167 归属于母公司净利润增长 -0.19% 35.31% 1.36% 92.66% 55.05% 未分配利润 2515 3642 4705 6751 9800 获利能力 归属母公司股东权益合计 8040 9243 10368 12534 15757 毛利率(%) 20.69% 26.11% 27.95% 23.47% 25.38% 负债和所有者权益 13739 17926 24021 36675 40896 净利率(%) 9.33% 11.76% 11.42% 9.71% 11.69% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 6.85% 7.10% 5.37% 6.78% 9.42% 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 11.70% 13.77% 12.44% 19.83% 24.46% 经营活动现金流 752 1352 2332 5355 6903 偿债能力 净利润 935 1267 1310 2501 3874 资产负债率(%) 41% 48% 57% 66% 61% 折旧摊销 542.98 668.25 542.60 1188.37 1746.67 流动比率 1.21 0.69 1.02 1.39 2.16 财务费用 76 145 456 824 1045 速动比率 1.11 0.58 0.88 1.17 1.82 应收帐款减少 -82 118 -101 -531 -276 营运能力 预收帐款增加 30 -62 -16 -36 -46 总资产周转率 0.84 0.68 0.55 0.85 0.85 投资活动现金流 -1498 -3529 -6607 -7753 -2817 应收账款周转率 25 28 30 37 30 公允价值变动收益 9 -9 0 0 0 应付账款周转率 10.32 7.22 7.22 9.95 8.07 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 36 -34 -14 -4 -17 每股收益(最新摊薄) 0.89 1.20 1