产业变革助力龙头加速转型，仿创结合未来增长动力十足

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020年09月16日 中国生物制药（01177.HK） 产业变革助力龙头加速转型，仿创结合未来增长动力十足 本报告的特色：开篇我们从从产业发展趋势的角度解答关于中国生物制药的三个核心问题。我们认为从产业发展趋势的角度看中国药企未来成长逻辑，优胜劣汰，强征恒强，龙头必将占据更多市场份额。纵观美国日本，制药企业都经历了仿制药一致性评价替代后企业集中度提升的过程。因而回到国内制药板块投资，核心问题在于什么样的药企能够存活下来。带量采购只是一个阶段性的影响，未来企业企业成长的核心驱动在于满足病人需求（优质仿制药解决经济需求、创新解决临床未满足需求），中国生物制药在仿制药和创新方面的双重布局我们认为是符合产业趋势的。 短期药品板块政策还有较大不确定性，但是在目前的顶层设计下，未来药品板块一定会出现新时代的霸主，筛选标准有以下几条： ➢ 在仿制药集采等政策变革期受政策影响较小（例如有海外ANDA，新规下申报较多等） ➢ 有利润体量支撑未来研发 ➢ 有系统性创新能力 我们认为中国生物制药具备新时代药品板块霸主的素质，未来有望在竞争中强者恒强，占据药品市场的更多份额，长期成长性和竞争力可期。 仿制药的全面布局为公司持续提供业绩支撑。从产品获批的角度，今年年初至今已获批多个品种，且多个为首仿。未来3年每年预计会有30项品种陆续获批。中国生物制药自2015年起就力争”前三仿”，不断挑战难仿药，不断扩大原料生产能力、提高生产自动化水平。未来公司仿制药业务有望不断扩大规模优势，在带动公司业绩的同时也为公司创新转型提供强大的资源和资金支持。 传统药企有研发、生产、销售的全链条能力，执行力和速度就是公司最好的护城河，为创新保驾护航。在创新转型的路上，公司效率高且产出比高好。公司短期内便覆盖市场上热门靶点，并且积极与康方生物和亚盛医药等合作实现弯道超车。尽管Biotech研发实力强，但商业化和市场推广能力远不及传统药企，而销售团队和销售能力的建设又非一朝一夕可以完成。此外公司以丰厚的仿制药业务和强大的资金链作为背书，意味着公司在创新转型的道路上可以承担更多风险和挑战，转型之路可以走得更加坚定不移。 盈利预测与投资评级。我们预计2020-2022年归母净利润分别为33.53亿元、41.12亿元、50.96亿元，增长分别为23.9%、22.7%、23.9%。EPS分别为0.18元、0.22元、0.27元，对应PE分别为45x，37x，30x。我们认为公司的”创仿结合”思路是结合公司自身优势和中国医药市场特征做出的明智选择，凭借公司在研发、生产、销售一体化上的优秀执行力，公司未来有望成为国内仿制+创新药龙头。我们看好公司长期发展，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：创新研发失败风险；集采降价风险；新产品放量不达预期。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 20,889 24,234 27,926 33,648 41,190 增长率yoy（%） 41.0 16.0 15.2 20.5 22.4 归母净利润（百万元） 9,047 2,706 3,353 4,112 5,096 增长率yoy（%） 316.7 -70.1 23.9 22.7 23.9 EPS最新摊薄（元/股） 0.48 0.14 0.18 0.22 0.27 净资产收益率（%） 28.6 11.7 11.3 12.0 12.6 P/E（倍） 16.7 55.8 45.0 36.7 29.6 P/B（倍） 5.2 4.9 4.4 3.9 3.5 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（首次） 股票信息 行业 最新收盘价 9.00 总市值(亿元) 1,700.00 总股本(亿股) 189.00 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy@gszq.com 分析师 胡偌碧 执业证书编号：S0680519010003 邮箱：huruobi@gszq.com -34%-23%-11%0%11%23%34%46%2019-092020-012020-052020-09中国生物制药恒生指数 2020年09月16日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 18538 24913 49307 52638 58646 营业收入 20889 24234 27926 33648 41190 现金 6235 10631 37840 34192 41705 营业成本 4197 4926 6563 8008 9886 应收票据及应收账款 2924 2712 3783 4043 5537 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款 1382 7055 2667 9047 5293 营业费用 5988 6921 8238 10094 12357 预付账款 0 0 0 0 0 管理费用 2190 2589 2910 3853 4844 存货 1209 1659 2162 2501 3255 研发费用 2091 2399 2932 3567 4531 其他流动资产 6788 2856 2856 2856 2856 财务费用 153 230 -451 -852 -957 非流动资产 31242 33386 34336 35637 37255 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 326 808 1340 1872 2404 其他收益 0 0 0 0 0 固定资产 5804 6914 7143 7800 8834 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 0 0 0 0 0 投资净收益 60 111 50 50 50 其他非流动资产 25112 25664 25852 25965 26017 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 49780 58299 83643 88275 95902 营业利润 6330 7280 7784 9028 10580 流动负债 9669 8123 10954 10836 12443 营业外收入 7443 863 100 100 100 短期借款 2906 667 667 667 667 营业外支出 2344 2559 2025 2133 2265 应付票据及应付账款 1832 1809 3042 2877 4429 利润总额 11429 5584 5859 6996 8415 其他流动负债 4931 5647 7246 7291 7347 所得税 696 889 729 828 974 非流动负债 2562 9892 8402 6985 5563 净利润 10733 4694 5130 6167 7441 长期借款 507 7885 6395 4978 3556 少数股东损益 1686 1988 1778 2055 2345 其他非流动负债 2055 2007 2007 2007 2007 归属母公司净利润 9047 2706 3353 4112 5096 负债合计 12231 18015 19356 17821 18006 EBITDA 11452 5825 6117 6968 8451 少数股东权益 8337 9173 10951 13006 15351 EPS（元/股） 0.48 0.14 0.18 0.22 0.27 股本 0 0 18873 18873 18873 资本公积 0 0 0 0 0 主要财务比率 留存收益 0 0 5130 11298 18739 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 29213 31112 53336 57448 62545 成长能力 负债和股东权益 49780 58299 83643 88275 95902 营业收入（%） 41.0 16.0 15.2 20.5 22.4 营业利润（%） 22.8 15.0 6.9 16.0 17.2 归属母公司净利润（%） 316.7 -70.1 23.9 22.7 23.9 获利能力 毛利率（%） 79.9 79.7 76.5 76.2 76.0 现金流量表（百万元） 净利率（%） 43.3 11.2 12.0 12.2 12.4 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE（%） 28.6 11.7 11.3 12.0 12.6 经营活动现金流 5094 5325 9385 -1053 10485 ROIC（%） 31.0 11.8 10.5 11.3 12.8 净利润 10733 4694 5130 6167 7441 偿债能力 折旧摊销 0 0 709 825 993 资产负债率（%） 24.6 30.9 23.1 20.2 18.8 财务费用 153 230 -451 -852 -957 净负债比率（%） -2.0 -0.2 -59.8 -48.3 -57.2 投资损失 -60 -111 -50 -50 -50 流动比率 1.9 3.1 4.5 4.9 4.7 营运资金变动 0 0 4047 -7143 3057 速动比率 1.3 2.7 4.2 4.5 4.3 其他经营现金流 -5732 512 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -616 -3824 -1609 -2076 -2562 总资产周转率 0.6 0.4 0.4 0.4 0.4 资本支出 1693 1734 418 769 1086 应收账款周转率 8.4 8.6 8.6 8.6 8.6 长期投资 -1705 -2227 -532 -482 -532 应付账款周转率 3.0 2.7 2.7 2.7 2.7 其他投资现金流 -628 -4317 -1723 -1789 -2007 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2178 2801 19432 -519 -409 每股收益（最新摊薄） 0.48 0.14 0.18 0.22 0.27 短期借款 2165 -2239 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 0.27 0.28 0.50 -0.06 0.56 长期借款 -1703 7378 -1490 -1417 -1422 每股净资产（最新摊薄） 1.55 1.65 1.83 2.04 2.31 普通股增加 0 0 18873 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 16.7 55.8 45.0 36.7 29.6 其他筹资现金流 -2640 -2338 2050 898 1013 P/B 5.2 4.9 4.4 3.9 3.5 现金净增加额 2543 4396 27209 -3648 7513 EV/EBITDA 13.7 27.2 21.8 19.7 15.5 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2020年09月16日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录