固定收益点评：低利率环境驱动“固收+”投资策略兴起

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 固定收益研究 2020年06月07日 固定收益点评 低利率环境驱动“固收+”投资策略兴起 全球低利率环境给资管行业带来不小的挑战，特别是对于以固收资产配置为主的资管机构来说，其收益压力更为严峻。受疫情冲击的影响，2月初至4月底中国国债利率大幅下行，10国债利率回到历史的低位附近。虽然5月以来债市出现快速的调整，但目前利率中枢依然处于低位。而高等级信用债收益也处于低位。国内主要投向债券的资管产品的收益下行压力较大。在此背景下“固收+”投资策略兴起，对应的产品也出现快速增长。本文中我们将为“固收+”策略的含义、产品表现、兴起原因素以及未来的发展趋势给出详细分析。 “固收+”是以固定收益类资产作为基础资产，辅以其他泛权益类资产以增强收益的投资策略。债券资产在“固收+”配置中占据主导地位，同时也会配置一定比例的股票、股指期货、金融衍生品、可转债等类权益资产来增厚收益。“固收+”策略在获得稳定债券投资收益的同时通过配置类权益资产来博取业绩弹性。银行和公募基金是“固收+”产品主要的发行主体。公募“固收+”包括混合债券型二级基金、偏债型混合基金以及转债基金等，2020年以来这些产品的规模增长均较快。 “固收+”产品比纯债产品收益高，而波动率较权益产品低，能够提供稳健的投资汇报。“固收+”产品的长期回报高于传统纯债产品。公募混合债券型二级基金和偏债混合型基金近十年年化收益率分别为5.78%和5.94%，高于长期纯债型基金的近十年年化收益率4.84%。与股票相比，“固收+”产品稳定性优于沪深300组合，回撤更加可控。“固收+”产品在股市和债市组合而成的变化市场环境中也能保持较稳定的投资回报。 利率中枢下行，使得固收类资产提供的收益率面临下行压力，为了提供稳定的收益需要配置更高收益的风险资产，这是“固收+”的兴起的大环境。债券利率下行，给固收资产投资收益带来下行压力。为了在稳定投资组合收益，需要配置一些相对高收益资产来平衡。而通过投资类权益资产来提高投资组合的收益是较为合适的路径。欧元区经验也表明，在低利率环境下保险和养老基金增配权益资产来对冲债券利率下行。 中长期来看中国利率中枢将逐步下台阶，这促进“固收+”的发展。中国潜在经济增速将继续回落。利率中枢将跟随经济潜在增速而下移。因而债券资产能提供的收益也将面临下行压力。对于固收产品来说也需要增加权益等风险资产配置来维持一定的收益，因而“固收+”将保持向好的发展态势。 理财需求规模大，客观上要求资管机构能够提供一定收益且稳健的产品，从而催生对“固收+”产品的需求。2020年银行理财预期收益率下行缓慢，没有跟随债市收益率而大幅下行。因为理财竞争激烈，为了保持规模稳定，各家不敢大幅下调预期收益率。但这种模式难以长期维持，需要理财公司继续深耕“固收+”以提供一定的收益。目前来看，权益资产或许是一个重点发力的方向。在居民理财需求以及银行理财的竞争压力下，公募“固收+”也将继续提高管理能力，并有望进一步壮大规模。 风险提示：监管原因限制“固收+”产品的发展；中长期国债利率下行不及预期。 作者 分析师 杨业伟 执业证书编号：S0680520050001 邮箱：yangyewei@gszq.com 分析师 张伟 执业证书编号：S0680520040001 邮箱：zhangwei2920@gszq.com 研究助理 李清荷 邮箱：liqinghe @gszq.com 相关研究 1、《固定收益专题：苏中苏北城投知多少？—债观天下系列报告之一》2020-06-03 2、《固定收益点评：新材料龙头，建议积极申购——楚江转债投资价值分析》2020-06-03 3、《固定收益点评：史无前例的积极财政政策规模、节奏和投向》2020-06-02 4、《固定收益点评：区域水泥龙头，建议积极申购——万青转债投资价值分析》2020-06-02 5、《固定收益点评：如何理解央行创新货币政策工具》2020-06-02 2020年06月07日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 什么是“固收+”投资策略 .................................................................................................................................... 3 “固收+”产品的市场表现 .................................................................................................................................... 4 “固收+”策略兴起的驱动因素 .............................................................................................................................. 6 “固收+”未来的发展前景广阔 .............................................................................................................................. 7 风险提示 ......................................................................................................................................................... 8 图表目录 图表1：“固收+”投资策略介绍 ........................................................................................................................... 3 图表2：混合债券型二级基金规模快速提升 .......................................................................................................... 4 图表3：偏债型混合基金规模快速提升 ................................................................................................................ 4 图表4：转债基金资产净值规模增速也较快 .......................................................................................................... 4 图表5：“固收+”产品收益率总体要高于纯债产品 .................................................................................................. 5 图表6：“固收+”产品波动性较普通股票型基金要低 .............................................................................................. 5 图表7：“固收+”产品、纯债产品和权益产品的收益率和波动率比较 ........................................................................ 5 图表8：“固收+”策略在不同的市场环境中也均能保持稳定的投资回报 ..................................................................... 6 图表9：2018年以来债券利率震荡回落 ............................................................................................................... 6 图表10：欧元区保险公司权益资产配置比例上升.................................................................................................. 7 图表11：欧元区养老基金资产配置变化 .............................................................................................................. 7 图表12：经济增速与10年国债利率走势较相关 ................................................................................................... 7 图表13：理财资金是“固收+”的长期践行者 ......................................................................................................... 8 图表14：2020年以来理财收益率保持震荡并未有效下行....................................................................................... 8 mNnQuMyRpNrNyRrPsOtPzQaQcM8OmOnNtRoOeRoOrPkPqQvNaQpOpOuOnRmRvPpPtN 2020年06月07日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 全球低利率环境给资管行业带来不小的挑战，特别是对于以固收资产配置为主的资管机构来说，其收益压力更为严峻。受疫情冲击的影响，2月初至4月底中国国债利率大幅下行，10国债利率回到历史的低位附近。虽然5月以来债市出现快速的调整，但目前利率中枢依然处于低位。而高等级信用债收益也处于低位。国内主要投向债券的资管产品的收益下行压力较大。在此背景下“固收+”投资策略兴起，对应的产品也出现快速增长。本文中我们将为“固收+”策略的含义、产品表现、兴起原因素以及未来的发展趋势给出详细分析。 什么是“固收+”投资策略 “固收+”是以固定收益类资产作为基础资产，辅以其他泛权益类资产以增强收益的投资策略。债券资产在“固收+”配置中占据主导地位，同时也会配置一定比例的股票、股指期货、金融衍生品、可转债等类权益资产来增厚收益。由于主要配置比例是固收资产，因而“固收+”相对于单一权益资产来说波动要小，收益稳定，又因为配置有一定比例的权益资产，因而其收益比纯债资产要高。“固收+”投资策略在获得稳定债券投资收益的同时通过配置风险更好的类权益资产来博取业绩弹性。 图表1：“固收+”投资策略介绍 资料来源：Wind，国盛证券研究所 银行和公募基金是“固收+”产品主要的发行主体。银行自营、银行理财（包括理财