A股2019年三季报分析：结构性改善，“电设、军工、医药、TMT”等呈亮点

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 李立峰 分析师 SAC执业编号：S1130515040001 (8621)60230231 lilifeng＠gjzq.com.cn 丁潇 联系人 dingxiao＠gjzq.com.cn 魏雪 分析师 SAC执业编号：S1130518090001 weixue＠gjzq.com.cn 艾熊峰 分析师 SAC执业编号：S1130519090001 aixiongfeng＠gjzq.com.cn 结构性改善，“电设、军工、医药、TMT”等呈亮点 —A股2019年三季报分析 基本结论  三季报A股业绩增速底部企稳略有回升，基数效应将主导今年四季度业绩升势延续。全A、全A（剔除金融）、全A（剔除金融、石油石化）三季报业绩增速由中报的6.50%、-2.83%、-2.05%回升至6.73%、-2.29%、-0.52%。展望全年A股企业盈利：随着减税降费效果进一步显现，且当前库存增速已处在历史低位，我们预计A股企业盈利整体稳定。另一方面，从PMI数据来看，内外需持续偏弱导致企业补库存意愿不强，企业盈利大幅改善动力不足，由此我们预判18Q4“业绩挖坑”低基数将是导致四季度A股业绩增速延续回升的主因。  杜邦三因子均有恶化导致Q3非金融A股ROE(TTM )继续回落至7.43%。预计Q4毛利率、总资产周转率改善和基数三方面原因将导致ROE回升。19Q3全A（剔除金融）ROE（TTM）环比Q2的7.64%下滑0.21pct至7.43%，当前非金融A股ROE对应2010年以来的历史分位数为15.70%。杜邦分解显示三因子均有恶化，其中销售净利率和总资产周转率下行是导致Q3ROE回落的主因。展望Q4，PPI阶段性回升带动毛利率改善对净利率形成支撑、收入增速回升使其与总资产增速差值收敛带动总资产周转率改善以及基数原因三方面因素将导致ROE在Q4有所回升。  从结构来看：行业龙头股营收&业绩增速更高，波动性更小，ROE持续领跑。我们将26个申万一级行业（无银行、非银）各行业市值前20%个股设定为龙头股组合，剩余80%个股为非龙头股组合，三季报龙头股组合营收、业绩增速分别为9.78%、5.61%，远高于非龙头股组合的2.94%、-22.55%。整体ROE下台阶的背景下，龙头股ROE仍然能保持在较高水平，非龙头股组合ROE自18Q2的7.01%逐季回落到19Q3的2.05%，回落幅度达4.96pct，而龙头股组合ROE自2018Q3的11.37%回落到2019Q3的10.55%，回落幅度仅0.82pct。  分三大板块来看：三季报主板业绩回落，中小创业绩不同程度的改善，其中创业板营收&利润增速、ROE全面回升，预计四季度业绩将继续大幅改善。三季报主板营收、业绩增速均较中报回落；中小板营收增速降幅收窄、业绩增速小幅回升；创业板营收增速连续9个季度下行后首次回升，创业板中“电子、传媒、军工”业绩大幅改善是导致创业板三季报业绩增速大幅回升的主要原因。展望四季度：①创业板内生增长企稳向好；②并购重组政策大松绑，允许借壳、降低门槛，利好创业板外延式并购，带动创业板业绩外延式增长；③商誉减值高峰期已过，且“业绩洗澡”行为被严监管，在2018年低基数下，预计创业板四季度业绩增速将进一步大幅回升。  分行业来看：“电设、机械、军工、医药、TMT”等成长行业细分领域以及“非银”板块业绩相对更优。工业品价格持续回落，资源品板块中“采掘、钢铁、有色、化工”业绩恶化，“建材”是仅有的亮点；中游制造板块中，“电气设备、机械、军工”行业整体景气度较高，其中 “光伏、风电、工程机械、油服设备、航空装备”业绩保持高增长；下游消费板块中，可选消费仅“汽车”业绩环比改善但增速仍然为负， 必需消费业绩增速整体回落，“食饮”行业中“高端白酒”业绩稳健增长，“医药”行业中“CRO、血制品、医疗服务、药房”等龙头业绩表现较好； TMT板块整体景气度回升，“PCB、光模块、医疗IT、信息安全”等以及部分“消费电子”龙头业绩表现较好；金融板块中，“银行”业绩稳健，“保险、券商”业绩加速增长。  风险提示：实际业绩与预期不符、宏观经济失速下行、监管政策收紧等 2019年11月01日 A股三季报专题报告 策略专题研究报告 证券研究报告 总量研究中心 A股三季报专题报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、 三季报A股业绩增速底部企稳略有回升 ..................................................4 1.1 营收增速降幅收窄，业绩增速企稳回升 ..................................................4 1.2 基数原因导致四季度A股业绩增速延续升势 ..........................................5 二、Q3非金融A股ROE继续回落，三方面因素将推动ROE Q4回升 ...........6 2.1 净利率、总资产周转率拖累ROE Q3继续下行 ......................................6 2.2 资源品行业拖累Q3 A股毛利率，Q4 PPI短期回升对毛利率形成支撑....7 2.3 预计Q4收入、资产增速差收敛，带动总资产周转率改善 ......................9 三、从结构来看，分化是主旋律，龙头股业绩持续领跑 ..................................9 3.1 存量经济下，行业集中度不断提升，演绎强者恒强 ................................9 3.2 龙头股业绩增速最高、波动率最小，盈利能力最强 ..............................10 四、分板块来看， 创业板营收、利润、ROE全面回升..................................12 4.1 主板业绩增速持续放缓，中小创占优 ...................................................12 4.2 净利率改善推动创业板ROE回升，主板、中小板ROE回落 ...............13 4.3“电子、传媒、军工”业绩改善是导致创业板三季报业绩增速回升的主要原因 ..........................................................................................................15 4.4三方面因素共同作用，预计创业板四季度业绩增速将进一步大幅回升 ..15 五、行业比较：周期承压，消费稳健，成长占优 ...........................................16 A股三季报专题报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表目录 图表1：A股季度累计营收增速 ......................................................................4 图表2：A股季度累计归母净利润增速 ............................................................5 图表3：A股单季度归母净利润增速 ...............................................................5 图表4：工业企业产成品存货累计同比、工业企业主营业务收入累计同比 .......6 图表5：全A（剔除金融）、全A（剔除金融、石油石化）ROE(TTM) .............7 图表6：全A（剔除金融）、全A（剔除金融、石油石化）ROE(TTM)杜邦分解 ......................................................................................................................7 图表7：全A（剔除金融）、全A（剔除金融、石油石化）毛利率TTM ............8 图表8：一级行业毛利率(TTM)变化 ................................................................8 图表9：A股毛利率变动与PPI高度正相关.....................................................9 图表10：全A（剔除金融）总资产增速、营收增速 ........................................9 图表11：上、中、下游行业集中度 ...............................................................10 图表12： 龙头股、非龙头股、全A（剔除金融）营收累计同比 .................... 11 图表13：龙头股、非龙头股、全A（剔除金融）归母净利润累计同比 .......... 11 图表14：龙头股、非龙头股、全A（剔除金融）ROE(TTM).........................12 图表15：主板营收累计同比 .........................................................................13 图表16：主板归母净利润累计同比...............................................................13 图表17：中小板营收累计同比......................................................................13 图表18：中小板归母净利润累计同比 ...........................................................13 图表19：创业板营收累计同比......................................................................13 图表20：创业板归母净利润累计同比 ...........................................................13 图表21：主板、中小板、创业板（剔除部分板块或公司）ROE(TTM) ..........14 图表22：主板、中小板、创业板（剔除部分板块或公司）ROE(TTM)杜邦分解 ....................................................................................................................14 图表23：各行业中报、三季报对创业板（剔除温氏、乐视）业绩增速拉动幅度 ....................................................................................................................15 图表24：一级行业2019年三季报扣非归母净利润累计同比 .........................16 A股三季报专题报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、 三季报A股业绩增速底部企稳略有回升 1.1 营收增速降幅收窄，业绩增速企稳回升  三季报A股营收增速下行幅度收窄。全部A股2019Q3/2019Q2/2