美高梅中国：13年第3季度未成年人

结果审查香港2013年11月1日保持（不变）股价：港币26.70目标价：27.10港元（不变）谭洁仪jeremytan@kimeng.com.hk（852）2268 0635尹少扬samuel.y@maybank-ib.com（602）2297 8916股票信息描述：米高梅中国是赌场游戏胜地大中华地区的开发商和运营商。股票代号：2282 HK已发行股份（m）：3,800市值（百万美元）：13,086每月平均3个月的营业额（百万美元）：13恒指：23,206自由浮动 （％）：22主要股东：%米高梅度假村51邱景浩27历史图表60.050.040.030.020.010.00.010月12日12月12日2月13日4月13日6月13日8月13日10月13日价格REL。恒生指数资料来源：彭博社性能：52周前高后低港币30.0 /港币12.21个月3个月6个月1年年初至今绝对值（％）41946101101相对百分比213449499美高梅中国13年第3季度轻微未命中2013年3季度EBITDA略有下降；维持持有。美高梅中国公布2013年3季度净收入为6.27亿港元，同比增长21.7％，EBITDA为1.55亿港元，同比增长25.9％（不包括800万美元的品牌费用）。收入基本符合预期，而EBITDA则比我们的预期低4％。这归因于米高梅在至尊贵宾室进行的翻新工程，导致该季度贵宾中奖率降低，以及整体体积和插槽手柄降低。年初至今，由于黄金周表现强劲，我们有信心达到我们的全年预期。我们维持持有评级，因为我们认为该单一物业的有机EBITDA增长将在2014年落后路Co平均运营商11个百分点。由于Supreme休息室的翻新，大众市场放缓。得益于较高的胜率，胜率上升5.7个百分点至35％，中场市场跌幅同比增长9.5％，而赢额则同比增长30.7％。大众市场部分销量受到部分影响，因为该公司专注于改造其至尊休闲区，该区预计将于2014年完工。角子机细分市场也受到影响，2013年3季度的赢利仅同比增长4％。VIP会赢得较低的赢率。贵宾分部营业额同比增长28.4％至219亿港元。但是，赢率百分比从上一季度的3.0％略降至2.8％。 13财年第三季度贵宾获胜总额同比增长20.1％至60亿港元。混合利润更高。EBITDA利润率同比增长0.8个百分点至24.8％，这是游戏组合向大众的有利转变。米高梅13年3季度的博彩总收入（GGR）市场份额保持相对稳定，为9.9％，同比增长0.2个百分点，环比下降0.5个百分点。路tai预计在2016年初上市。米高梅路tai的动工始于2013年2月，希望在打桩完成后于2013年底将场地移交给承包商。预计总成本为26亿美元，因为该公司将于2016年完工，届时将增加1,600间酒店客房（+275％），500张赌台（117％）和2,500台老虎机（183％）。美高梅中国–收入汇总表12月（HKDm）2012A2013F2014F2015F收入21,77424,66027,97632,061息税折旧摊销前利润5,3106,1656,9948,015经常性净利润4,9415,0985,7186,476经常性基本每股收益（港元）1.21.31.51.7每股收益增长（％）38.212.512.213.3DPS（港元）1.01.21.41.5市盈率（x）11.819.917.715.7EV / EBITDA（x）9.415.914.413.1股息收益率（％）7.34.55.15.7P / BV（x）9.014.212.310.6净负债率（％）净现金净现金净现金37.8净资产收益率（％）76.671.569.267.5资产回报率（％）30.731.427.724.7共识净利润（港币百万元）5,2265,9966,628资料来源：公司数据，马来亚银行金英有关重要的披露和分析认证，请参阅附录I 美高梅中国控股有限公司2013年11月1日页面PAGE2 共8图1：美高梅中国-2013年第三季度业绩表现12月（HKDk）2013年第3季度2012年第三季度变化（％）收入6,273,0655,153,75321.7EBITDA（扣除品牌费用之前）1,554,8941,234,93025.9贵宾桌（x）2342139.9VIP营业额218,984,433170,535,94828.4贵宾赢6,089,1945,069,94920.1贵宾赢率（％）2.80%3.00%-0.2个百分点每个VIP表的平均每日赢奖282.6258.39.4质量表[x]187193-3.1质量下降5,226,0824,772,1099.5大众赢1,844,1811,411,45330.7中奖率（％）35.30%29.60%5.7点每张赌桌的平均每日赢奖107.179.434.9老虎机（x）1,3741,2628.9插槽手柄10,073,6449,186,8079.7角子机赢535,547513,0714.4角子机赢率（％）5.30%5.60%-0.3个百分点每台老虎机的平均每日赢额4.24.4-4.5佣金和折扣-2,290,548-1,930,82418.6入住率（％）98.50%98.10%0.4点REVPAR（港元）2,0302,065-1.7资料来源：公司数据，马来亚银行金英图2：米高梅中国–各部分的总和息税折旧摊销前利润EV / EBITDA电动车值/ sh（港币百万元）（X）（港币百万元）（港元）评论澳门美高梅6,9941176,93520.214F EBITDA加：WACC：9％美狮美高梅25,2506.6投资回报率：15％净现金/（债务）8030.2目标价26,05427.1四舍五入资料来源：马来亚银行金英估算图3：美高梅中国–每月博彩总收入市场份额（％）13.0%12.0%11.0%10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%资料来源：DICJ，马来亚银行金英市场份额贵宾弥撒一月122月123月124月125月126月127月128月129月...10月12日十一月12十二月12一月132月133月134月13五月136月137月138月13九月13 美高梅中国控股有限公司2013年11月1日页面PAGE3 共8彭博社，马来亚银行金英同比：66%720同比：18％394同比：49％327同比：10％同比：-1％290268同比：31％209图4：美高梅中国– EV / EBITDA（x）2282 HK股票均值+1 SD-1 SD平均EV / EBITDA181614121086Jan 10 Jul 10 Jan 11 Jul 11 Jan 12 Jul 12 Jan 13 Jul 13资源：图5：澳门博彩–共识相对估值名称BB股票代号记录现价（港元）目标价（港元）每（x）13年14年EBITDA增长（％）13岁14岁EV / EBITDA（X）13岁14岁资产回报率（％）13年14年股息收益率（％）13年14年星系27香港购买57.8567.0028.220.913.528.820.915.815.618.30.00.0米高梅2282 HK保持26.7027.1019.917.716.113.415.914.431.427.74.55.1新co国际200港币购买24.3525.6022.115.2n /米n /米n /米n /米11.914.70.00.0新co博亚6883 HKNR87.65NR22.516.526.023.617.414.26.17.00.00.0金沙1928 HK购买55.1055.8027.322.334.820.421.818.416.718.02.93.6澳博880港币购买25.0526.3019.617.110.112.215.313.617.919.03.84.4永利1128 HK卖29.7525.2023.720.53.415.318.817.024.124.45.44.4资料来源：彭博社，马来亚银行金英图6：澳门博彩– EBITDA（美元）对EBITDA利润率（％）（美元）800700600500400300200Galaxy Melco Sands SJM永利米高梅(%) 4035302520151051000资料来源：公司数据，马来亚银行金英注意：2013年第3季度预测银河12Q12Q1212Q34Q121Q12Q1313Q3F新co12Q12Q1212Q34Q121Q12Q1313Q3F金沙12Q12Q1212Q34Q121Q12Q1313Q3F澳博12Q12Q1212Q34Q121Q12Q1313Q3F永利12Q12Q1212Q34Q121Q12Q1313Q3F米高梅12Q12Q1212Q34Q121Q12Q1313Q3F 美高梅中国控股有限公司2013年11月1日页面PAGE4 共8收入证明资产负债表12月（HKDm）2012A2013F2014F2015F12月（HKDm）2012A2013F2014F2015F收入21,77424,66027,97632,061固定资产5,3986,75110,84516,879息税折旧摊销前利润5,3106,1656,9948,015其他长期资产1,3791,3791,3791,379折旧及摊销(794)(848)(905)(967)现金/ ST投资7,3817,4957,7867,352营业利润（EBIT）4,4505,3176,0897,049其他流动资产622622622622利息（Exp）/增量(356)(199)(349)(549)总资产14,78116,24720,63326,232合伙人0000一次性27000ST债务0000税前收益4,1215,1185,7406,499其他流动负债4,8865,1315,3875,656税410(21)(22)(24)长期债务3,9833,9836,98310,983少数权益0000其他长期负债0000净利4,5315,0985,7186,476少数权益0000经常性净利润4,9415,0985,7186,476股东权益5,9117,1338,2639,593负债总额-资本14,78116,24720,63326,232收入增长％7131315EBITDA增长（％）8161315股本（m）53,276101,460101,460101,460息税前利润（％）12201516总债务/（现金）3,9833,9836,98310,983净利润增长（％）38131213净债务/（现金）(3,398)(3,512)(803)3,631经常性净利润增长（％）5131213营运资金5,9117,1338,2639,593税率 ％12121212现金周转价格和比率12月（HKDm）2012A2013F2014F2015FFYE 12月2012A2013F2014F2015F除税前溢利4,1215,1185,7406,499息税折旧摊销前利润率％24.425.025.025.0折旧794848905967运利润率％20.421.621.822.0净利息收入/（付款）356199349549净利润率％20.820.720.420.2营运资金变动703244257269净资产收益率％76.671.569.267.5已付现金税0(21)(22)(24)资产回报率％30.731.427.724.7其他（包括特殊项目）0000净利润率埃尔％22.720.720.420.2经营现金流量5,9736,3897,2298,261股息覆盖率（x）1.21.11.11.1资本支出(1,017)(2,200)(5,000)(7,000)利息保障（x）12.725.616.411.8处置/（购买）2000资产周转率[x]1.51.51.41.2其他(66)000资产/债务[x]3.74.13.02.4投资产生的现金流量(1,081)(2,200)(5,000)(7,000)债务人转（天）8.08.08.08.0筹集/偿还的债务003,0004,000债权人