客车龙头稳健经营，发展新能源客车增添新动力

公司深度报告 公司报告 年报点评 机械、设备、仪表2011年2月23日宇通客车 (600066) 客车龙头稳健经营，发展新能源客车增添新动力 本文为证券研究报告，请务必阅读正文后免责条款 投资要点 信息： 宇通客车披露2010年报：实现营业收入 134.78亿元，增长53.48%；净利润8.6亿元，增长52.56%。每股收益1.65元；净资产收益率37.68%；每股净资产4.77元。拟每10股派发现金股利3元（含税）。 平安观点 特别提示：公司于1997年上市，至今已实现连续14年利润增长。这种记录在上市公司中寥寥无几，特别是在竞争非常激烈的汽车市场中取得如此佳绩更加不易。 „ 继续保持稳健的经营作风和较强的市场适应能力。全年销售客车41169台，增长46%。销售量、销售额和市场份额较去年的增长均高于行业和主要竞争对手，公司的盈利能力大幅提升，核心竞争力进一步增强，进一步巩固了行业龙头的地位。 在铁路动车组和高铁切入中短途客运市场的背景下，公司积极应对市场变化，通过提升旅游、团体市场的占有率，较好的完成年度销售目标。同时，随着全球经济的逐步复苏，公司海外销售回暖，报告期实现出口9.34亿元，增长215%。2010年实现营业收入134.78亿元，较2009年度报告中披露收入计划（95亿元）增长41.87%。 „ 销售结构继续改善。其大型客车和中高档客车比例继续提高，显示公司较强的经营平衡能力，实现销量、市场份额、收入与利润的协调发展。2010年销售均价继续提升1.58万元达32.74万元。 „ 盈利水平稳定。2010年四季度成本压力有所上升，当季公司毛利率同比略有下滑。全年盈利水平保持稳定，毛利率、费用水平和净利率与上年持基本平。 强烈推荐 (维持) 现价：26.00元 主要数据 行业 机械、设备、仪表 公司网址 www.yutong.com 大股东/持股 郑州宇通集团有限公司/32.90% 实际控制人/持股 中原信托/27.97% 总股本(百万股) 520 流通A股(百万股) 428 流通B/H股(百万股) 0 总市值(亿元) 135.17 流通A股市值(亿元) 111.32 每股净资产(元) 4.13 资产负债率(%) 72.5 行情走势图 -40%-20%0%20%40%60%Feb-10May-10Aug-10Nov-10宇通客车沪深300 相关研究报告 研究员 余兵 S1060207120088 021-33830530 yubing006@pingan.com.cn 王德安 S1060209080153 021-33830392 wangdean002@pingan.com.cn 2008A2009A2010 A 2011E2012E营业收入(百万元)8,335.78,781.713,478.5 16,080.018,700.0YoY(%) 3.55.453.5 19.3 16.3 净利润(百万元) 531.0563.5859.7 1,116.01,379.8YoY(%) 37.46.152.6 29.8 23.6 毛利率(%) 15.717.317.3 17.5 18.0 净利率(%) 6.46.46.4 6.9 7.4 ROE(%) 31.626.038 3940EPS(摊薄/元) 1.01.11.65 2.15 2.65 P/E(倍) 25.524.015.7 12.1 9.8 P/B(倍) 8.16.25.5 5.3 5.2 本文为证券研究报告，请务必阅读正文后免责条款 2/5 宇通客车﹒年报点评1、 公司2011年销售计划135亿元较为保守。产能瓶颈制约2011年持续规模的增长，但我们相信公司的经营调节能力，即在有限的产能状况下通过销售结构的选择实现利润的持续增长。我们预计公司2011年产销量有望达到4.8万辆左右，单价在33.5万元左右。 2、 产能瓶颈将在2012年解决。今明两年公司的重要任务是提升产能，为此公司已着手购置土地等前期工作。我们判断公司为扩产将处置中国平安、中国人寿等金融股权，有望回收资金5亿元左右。同时，为筹措扩产资金公司减少了分红比例，2010年分红预案为每10股派发现金股利3元（含税）。 3、 “未雨绸缪，寻找蓝海”。在我们去年的宇通客车2009年报点评报告中，我们以“未雨绸缪，寻找蓝海”为题表达了我们对企业寻找持续发展动力的思考。可喜的是公司近期做出进军新能源客车领域的战略部署，此举不仅有利于公司收入、利润的增长，也有利于公司估值水平的提升。 4、 公司是客车行业龙头企业，具有技术、规模、管理、品牌等全面的竞争优势。在稳固传统客车领域优势的基础上，公司积极拓展新能源客车业务，打开了企业后续发展空间。提高2011、2012年业绩预测分别为2.15、2.65元。考虑到公司新能源客车业务有望在2012年产生明显受益，按2012年15倍PE，其合理价格在40元左右，维持“强烈推荐”的投资评级。 5、 风险提示：原材料成本、人工成本上升影响公司毛利率水平。 图表 1 宇通客车历年销量 单位：辆 2006 年2007 年2008 年2009 年 2010 年增幅总销量 17212242432755628186 4116946.06%按档次分: 中高档 13725185591935519856 3161559.22%普通 3487568482018330 955414.69%按类型分: 大型 7313105141188511197 1756856.90%中型 9899120341236913508 1981246.67%轻型 169533023481 37898.85%资料来源：中客网 图表 2 主要客车企业销量 单位：辆 厂商 2009 年2010 年 增长幅度全行业 163618211800 29.45%宇通集团 2818641169 46.06%金龙系合计 4602365593 42.52%其中:厦门金旅1555721227 36.45%苏州金龙1512220758 37.27%金龙联合1534423608 53.86%资料来源：中客网 本文为证券研究报告，请务必阅读正文后免责条款 3/5 宇通客车﹒年报点评图表 3 宇通客车单季度业绩 单位：万元、辆 1Q102Q103Q104Q10 同比增长 环比增长营业总收入 235732 316804 360713 434601 47.38% 20.48%销量 7014 9969 11196 12990 38.92% 16.02%均价 33.6 31.8 32.2 33.5 6.09% 3.84%净利润 14112 22052 18432 31370 38.76% 70.19%EPS（元） 0.271 0.424 0.355 0.603 38.76% 70.19% 同比增加 环比增加毛利率 17.4%16.8%17.4%17.7% -0.91% 0.30%销售费用率 6.1%3.6%5.2%6.3% -0.08% 1.07%管理费用率 4.3%3.9%4.2%3.4% 0.79% -0.75%财务费用率 0.3%0.2%0.0%0.1% 0.01% 0.12%费率合计 10.7%7.7%9.4%9.8% 0.72% 0.44%税率 11.0%14.3%14.4%9.1% -3.54% -5.30%净利率 6.0%7.0%5.1%7.2% -0.45% 2.11%资料来源：宇通客车、平安证券研究所 图表 4 宇通客车盈利预测 单位：万元 2008 年 2009 年 2010 年 2011E 2012E 一、营业总收入 833567 878173 1347850 1608000 1870000 二、营业总成本 804164 817497 1248600 1486036 1718940 营业成本 702401 725935 1114243 1326600 1533400 营业税金及附加 2997 3892 4229 6000 7500 销售费用 40535 47042 72078 80400 93500 管理费用 41006 35815 52343 64320 74800 财务费用 2070 852 1670 3216 3740 资产减值损失 15155 3962 4038 5500 6000 三、其他经营收益 33616 3662 1207