白云山A(000522)：主导产品销售同比增长，经营业绩大幅提升

2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入 2,795 3,503 4,188 4,975 （+/-） 6.04% 25.31% 19.57% 18.79%营业利润 85 269 339 431 （+/-） 16.09% 217.78% 25.92% 27.02%归属于母公司的净利润 108 222 276 352 （+/-） 41.04% 106.17% 24.17% 27.60%每股收益（元） 0.23 0.47 0.59 0.75 市盈率（倍） 69 34 27 21 总股本/已流通股（万股） 46,905/46,903 流通市值（亿元） 74.48 每股净资产（元） 2.27 资产负债率（%） 63.82 0246810121416182009-10-2209-11-2209-12-2210-1-2210-2-2210-3-2210-4-2210-5-2210-6-2210-7-2210-8-2210-9-2210-10-22白云山Ａ上证指数 公司三季报点评 报告日期：2010年10月25日 白云山A（000522）：主导产品销售同比增长，经营业绩大幅提升 增持（维持）当前股价：15.88元 医药行业/化学药 主要财务指标（单位：百万元） 公司基本情况（2010年09月30日止） 股价表现（最近一年） 联系人-天相医药组 010-66045556 cuigt@txsec.com 服务热线 010-66045555 服务邮箱 service@txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 z 2010年三季报显示，公司实现营业收入26.42亿元，同比增长 29.12%；营业利润 2.00 亿元，同比增长 208.07%；归属于母公司净利润1.68亿元，同比增长152.54%，摊薄后每股收益0.36元。 z 从单季度数据来看，2010年第三季度公司实现营业收入8.42亿元，同比增长24.62%；营业利润5398万元，去年同期亏损 763 万元；归属于母公司所有者净利润 4416 万元，同比增长300.59%；第三季度单季度每股收益0.09元。 z 综合毛利率略有提升、期间费用率下降。报告期内，公司综合毛利率为35.18%，同比上升0.33个百分点。其中，第三季度综合毛利率为32.15%，同比减少3.48个百分点。2010年1-9月，公司期间费用率为28.25%，同比减少3.56个百分点。其中销售费用率同比减少1.77个百分点至15.41%；管理费用率同比减少0.81个百分点至11.34%；财务费用率同比减少0.98个百分点至1.50%。 z 合资企业经营向好，投资收益同比大幅增长。报告期内投资收益同比增长 52.39%至3900 万元，占营业利润比例为19.48%。主要是合营企业白云山和记黄埔和百特侨光按权益法确认的投资收益同比增加及转让广州医药足球俱乐部股权形成的投资收益所致。目前白云山和记黄埔主导产品复方丹参片在较高基数上强劲增长，百特侨光中/长链脂肪乳注射液通过招标和深度分销，市场在逐渐扩大，企业经营状况逐渐好转，预计今年能够扭亏。 z 医改扩容，公司作为品牌普药企业受益明显。此次医改强调未来三年深入健全基层医疗卫生服务体系，我们认为新农合政策的深入落实将拉动整个行业特别是基层用药市场放量。公司产品有131个品种列入国家基本药物目录，421个品种列入2009版医保目录，丰富的产品线和良好的品牌效应使公司从此轮政策利好中受益明显。此外，自09年以来公司通过整合营销资源，划分营销区域，努力消化清理存货等措施，营销形势不断向好。报告期内，主导产品注射用头孢硫脒、头孢克肟、头孢丙稀、头孢曲松钠、头孢呋辛钠等头孢系列产品，清开灵系列产品，阿咖酚散，小柴胡颗粒等销售均同比增长，是公司营业收入同比大幅增长29.12%至26.42亿元的主要原因。 2 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/季报点评 www.txsec.com z 盈利预测与投资评级。我们预计公司2010-2012年每股收益分别为0.47元、0.59元和0.75元，对应前一交易日15.88元的收盘价，动态市盈率分别为34倍、27倍和21倍，我们认为公司作为国内知名品牌普药企业，将不断受益于此次医改对基层普药市场需求释放的推动，维持公司“增持”的投资评级。 z 风险提示。《制药工业水污染排放标准》强制实施，环保压力加大影响营业利润的风险；打击医药行业商业贿赂深入，造成行业短期需求和长期利益格局变化的风险。 图表1 白云山A盈利预测（万元） 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入 263,587 279,511 350,266 418,800 497,507 同比增长 1.73% 6.04% 25.31% 19.57% 18.79% 减：营业成本 177,652 182,823 225,068 268,463 315,747 综合毛利率 32.60% 34.59% 35.74% 35.90% 36.53% 营业税金及附加 2,181 2,520 2,800 3,348 3,977 资产减值损失 1,526 1,760 300 359 426 减：期间费用 79,304 87,210 100,176 118,730 140,795 期间费用率 30.09% 31.20% 28.60% 28.35% 28.30% 其中：销售费用 39,949 47,081 54,291 64,914 76,865 管理费用 29,822 33,744 40,281 47,534 56,218 财务费用 9,533 6,386 5,604 6,282 7,711 加：公允价值变动净收益 787 188 0 0 0 投资净收益 3,586 3,087 5,000 6,000 6,500 营业利润 7,297 8,472 26,922 33,901 43,062 营业利润率 2.77% 3.03% 7.69% 8.09% 8.66% 加：营业外收支净额 4,299 3,290 800 957 1,136 利润总额 11,597 11,762 27,722 34,857 44,199 减：所得税 3,198 -355 3,604 4,880 5,967 实际所得税率 27.58% -3.02% 13.00% 14.00% 13.50% 净利润 8,399 12,117 24,118 29,977 38,232 归属母公司所有者净利润 7,641 10,777 22,218 27,588 35,202 同比增长 -41.83% 41.04% 106.17% 24.17% 27.60% 净利润率 2.90% 3.86% 6.34% 6.59% 7.08% 少数股东损益 758 1,340 1,900 2,389 3,029 每股收益（元） 0.16 0.23 0.47 0.59 0.75 资料来源：天相投资顾问有限公司 3 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/季报点评 www.txsec.com 天相投资顾问有限公司投资评级说明 判断依据： 投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。 重要免责申明 报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。 本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。 天相投资顾问有限公司 北京富凯 地址：北京市西城区金融大街19号富凯大厦B座701室 电话：010-66045566 传真：010-66573918 邮编：100140 北京新盛 地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座4层 电话：010-66045566；66045577 传真：010-66045500 邮编：100140 北京德胜园 地址：北京市西城区新街口外大街28号A座五层 电话：010-66045566 传真：010-66045700 邮编：100088 上海天相 地址：上海浦东南路379号金穗大厦12楼D座 电话：021-58824282 传真: 021-58824283 邮编：200120 深圳天相 地址：深圳市福田区深南大道6033号金运世纪大厦22A 电话：0755-83234800 传真：0755-83234800 邮编：518040 投资建议 预期个股相对天相流通指数涨幅 1 买入 >15% 2 增持 5---15% 3 中性 (-)5%---(+)5% 4 减持 (-)5%---(-)15% 5 卖出 <(-)15%