白云山A(000522)：业绩大幅增长已成定局、未来持续可期

敬请阅读正文之后的免责声明 未经许可，禁止转载 [table_main] 调研简报 化学制药 白云山Ａ(000522.SZ)/17.99元 业绩大幅增长已成定局、未来持续可期 事 项 近日与白云山制药有关管理层对公司经营现状及未来发展战略进行了沟通。 主要观点 一、业绩大幅增长已成定局。2010前三季度公司实现营业收入26.42亿元，同比增长29.12%；净利润1.68亿元，同比增长152.54%，EPS 0.36元。公司主导产品头孢硫脒、头孢克肟、头孢丙稀、头孢曲松钠、头孢呋辛钠等头孢系列产品制剂及原料，清开灵系列产品，阿咖酚散，小柴胡颗粒等继续保持良好的销售势头。随着四季度抗感染及抗感冒治疗需求增加，我们认为四季度公司增长依然强劲。 二、公司步入快速发展时期，业绩增长有望持续。公司自08年开始对旗下经营不善的子公司进行管理层调整，09年将何济公制药和侨光制药的营销管理纳入化学总厂进行统一管理，以期资源共享和完善销售策略，这种改革有利于公司的长期发展。何济公由09年亏损2000万元左右至10年预计盈利超过1000万元（主营）、百特侨光由09年亏损2000多万元至10年三季度亏损300多万元，减亏显著，预计2011年百特侨光的经营状况会更好。作为我国大型抗生素龙头企业和普药龙头企业，公司将持续受益于基层医疗服务机构快速发展和基本药物制度逐步落实带来的基层医疗扩容，业绩增长有望持续。我们预计2011年及2012年白云上总厂及和记黄埔将保持20%左右的增长幅度，而下属子公司的增长可能会超过30%。而广药集团推进的一体化运作虽然目前只停留在销售资源共享、统一采购等层面，但公司已切实感受到可以增强销售能力和节约成本。因此，我们认为虽然未来白云山主营业绩增长幅度会低于2010年，但未来保持行业平均增长甚至高于行业增长的幅度是完全可以预期的。 三、广药集团合并内部资源进行整体上市的可能性较大。今年广药集团提出“十二五”规划，目标是将营业收入由目前的270亿元上升到2015年的600亿元。我们认为，广药集团如果仅在加强研发和市场开发方面的力度或者仅靠内生式发展，其很难在5年内将销售收入增加1倍有余。旗下两家上市公司经营医药产业虽有侧重，但主要研发方向和产业雷同，面对国药、华润、上药通过整合和战略扩张不断增强竞争力，广药集团将面临战略性选择，即将旗下医药产业资源进行整合，加大协同效应和竞争力。 四、参与抗“超级细菌”药物研发，利好长远发展。2010年9月11日，广药集团牵头启动抗“超级细菌”药物研发课题，公司将参与其中的10 大抗菌消炎中药改善耐药性研究，可能涉及的产品包括：清开灵系列、莲芝消炎胶囊、板蓝根颗粒、口炎清颗粒等，研究上述抗菌消炎中药的改善耐药性，为医生以及患者的用药选择提供参考与帮助，同时开展抗菌消炎中药新药研究，加快科技成果转化，促进公司的长远发展。 五、投资建议：强烈推荐（维持）。我们维持对公司2010-2012年EPS 0.51、0.66和0.84元的业绩预测，对应PE分别为31X、24X和19X。我们认为，公司已步入快速发展时期，将持续受益于基层医疗市场扩容，未来持续稳定增长可期；公司拥有1300亩优质土地，且存在广药集团整合预期；参与抗“超级细菌”药物研发，研究中药的改善耐药性和抗菌消炎中药新药有利长远发展，维持“强烈推荐”评级。6个月目标价19.8元，12个月目标价29.8元。 [table_research] 研究员： 廖万国 Tel： 0755-82027735 Email： liaowanguo@hczq.com [table_investrank] 投资评级 投资评级： 强推 评级变动： 维持 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股) 46905 流通A股/B股(万股) 46903/0 资产负债率(%) 67.13 每股净资产(元) 1.95 市盈率(倍) 78.30 市净率(倍) 9.23 12个月内最高/最低价 18.74/8.08 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12个月) 2009-10-28～2010-10-28-25%0%09-10沪深300白云山Ａ 资料来源：港澳资讯 相关研究报告 《经营持续向好，预计四季度增长依然强劲》 2010-10-25 《1-9月业绩预增130-180%，维持强烈推荐》 2010-09-14 《公司步入快速发展时期，上半年业绩大幅增长》 2010-08-12 《营销改革初见成效，一季报业绩增长大幅超预期》 2010-04-26 [table_reportdate] 2010年10月28日 调研简报 敬请阅读正文之后的免责声明 调研简报 2 / 3 附录：财务预测表 [table_money] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E 流动资产 1463 1874 2321 2879 营业收入 2795 3722 4750 5865 现金 325 410 418 560 营业成本 1828 2371 3011 3705 应收账款 201 331 420 487 营业税金及附加 25 32 42 51 其它应收款 59 146 175 190 营业费用 471 595 784 985 预付账款 15 10 5 1 管理费用 337 421 537 663 存货 463 629 794 970 财务费用 64 62 62 60 其他 400 349 510 671 资产减值损失 18 0 0 0 非流动资产 1482 1407 1337 1273 公允价值变动收益 2 0 0 0 长期投资 223 219 214 219 投资净收益 31 50 60 72 固定资产 677 642 596 550 营业利润 85 290 374 473 无形资产 206 180 160 140 营业外收入 40 0 0 0 其他 376 366 367 364 营业外支出 7 0 0 0 资产总计 2945 3281 3658 4152 利润总额 118 290 374 473 流动负债 1835 1933 2012 2134 所得税 -4 43 56 71 短期借款 1217 1278 1269 1255 净利润 121 246 318 402 应付账款 268 242 247 252 少数股东损益 13 10 10 11 其他 349 413 496 626 归属母公司净利润 108 237 308 391 非流动负债 142 148 146 137 EBITDA 231 404 488 585 长期借款 0 -8 -10 -14 EPS（元） 0.23 0.51 0.66 0.84 其他 142 155 156 151 负债合计 1977 2081 2158 2271 主要财务比率 少数股东权益 56 65 76 87 2009 2010E 2011E 2012E 股本 469 469 469 469 成长能力 资本公积金 106 106 106 106 营业收入 6.0% 33.1% 27.6% 23.5% 留存收益 337 560 849 1219 营业利润 16.1% 242.2% 29.0% 26.4% 归属母公司股东权益 913 1135 1425 1794 归属母公司净利润 41.0% 119.7% 30.0% 27.0% 负债和股东权益 2945 3281 3658 4152 获利能力 毛利率 34.6% 36.3% 36.6% 36.8% 现金流量表 净利率 3.9% 6.4% 6.5% 6.7% 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E ROE 11.8% 20.9% 21.6% 21.8% 经营活动现金流 300 20 31 160 ROIC 11.0% 18.3% 19.5% 21.4% 净利润 121 246 318 402 偿债能力 折旧摊销 82 52 52 52 资产负债率 67.1% 63.4% 59.0% 54.7% 财务费用 64 62 62 60 净负债比率 61.56% 61.44% 58.47% 54.81% 投资损失 -31 -50 -60 -72 流动比率 0.80 0.97 1.15 1.35 营运资金变动 100 -294 -343 -279 速动比率 0.54 0.64 0.76 0.89 其它 -36 4 1 -2 营运能力 投资活动现金流 33 80 75 80 总资产周转率 0.97 1.20 1.37 1.50 资本支出 27 0 0 0 应收帐款周转率 12 14 13 13 长期投资 -2 -11 -3 6 应付帐款周转率 7.32 9.31 12.33 14.84 其他 58 69 71 86 每股指标(元) 筹资活动现金流 -167 -15 -97 -98 每股收益 0.23 0.50 0.66 0.83 短期借款 -96 61 -9 -15 每股经营现金 0.64 0.04 0.07 0.34 长期借款 0 -8 -3 -3 每股净资产 1.95 2.42 3.04 3.83 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -0 0 0 0 P/E 69.12 31.46 24.20 19.06 其他 -71 -69 -86 -80 P/B 8.16 6.56 5.23 4.15 现金净增加额 166 85 8 142 EV/EBITDA 34 19 16 13 资料来源：公司报表、华创证券 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明：  强推：预期未来 6个月内超越基准指数20%以上；  推荐：预期未来 6个月内超越基准指数10%－20%；  中性：预期未来 6个月内相对基准指数变动幅度在 -10%－10%之间；  回避：预期未来 6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明：  推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；  中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；  回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，