白云山A(000522)：公司步入快速发展时期，上半年业绩大幅增长

敬请阅读正文之后的免责声明 未经许可，禁止转载 [table_main] 公司点评 化学制药 白云山Ａ(000522.SZ)/13.09元 公司步入快速发展时期，上半年业绩大幅增长 事 项 2010年上半年公司实现营业收入18亿元，同比增长31.33%；净利润1.24亿元，同比增长123.19%，EPS 0.26元，符合我们的预期。 主要观点 一、上半年业绩同比大幅增长符合预期。2010年上半年公司实现主营收入18亿元，同比增长31.33%；利润总额1.51亿元，同比增长110.41%；净利润1.24亿元，同比增长123.19%，EPS 0.26元，扣除非经常性损益净利润1.04亿元，同比增长85.36%，符合我们的预期。上半年公司每股经营活动现金流0.45元，同比增长120.59%。二季度公司实现销售收入8亿元，同比增长28.73%，净利润5774万，同比增长148.16%，每股收益0.12元。 二、业绩增长源于主导产品销售收入同比大幅增长。上半年公司主导产品头孢硫脒收入1.39亿，同比增长43.94；头孢克肟收入7266万，同比增长29.06%；清开灵收入1.44亿，同比增长49.98；阿咖酚散收入5532万，同比增长156.35%。合营企业产品复方丹参片收入2.57亿，同比增长 42.77%；板蓝根颗粒系列销售收入 1.95亿，同比下降 3.8%；中/长链脂肪乳注射液销售收入7003万元，同比增长 19.73%。 上半年公司综合毛利率30.33%，同比提升2.01个百分点，因制剂业务收入占比加大，使得公司毛利率得以提升。上半年公司期间费用5.27亿元，同比增长29.66%，基本与销售收入同步提升，期间费用率小幅下降0.38个百分点。 三、白云山业绩增长有望持续。我们认为白云山业绩持续改善、且2010年上半年业绩大幅增长得益于公司从2008年开始进行的营销改革和医疗市场扩容。我们在之前的报告《白云山A-从产业投资角度看价值》中指出，白云山营销整合对公司长远发展将产生有利影响。公司自08年开始对旗下经营不善子公司进行管理层调整，09年将何济公制药和侨光制药的营销管理纳入化学总厂进行统一管理，以期资源共享和完善销售策略，这种改革有利于公司长期发展。 同时，我们在2010年7月12日推出的《基层医疗服务快速发展助推医药行业增长》及7月27日推出的《基层医疗需求为抗生素普药龙头企业带来成长契机》两篇报告中指出由于新农合、城镇居民医疗保险制度建立健全、基层医疗服务机构快速发展和基本药物制度逐步落实大幅释放了基层医疗需求，基层医疗市场快速扩容。而基层医疗需求释放的主要疾病领域为感染性疾病、心脑血管疾病、糖尿病等，白云山作为我国大型抗生素龙头企业和普药龙头企业，将持续受益于基层医疗扩容，存在较大的持续快速发展的可能性。 [table_research] 研究员： 高利 联系人： 廖万国 陈海刚 Tel： 0755-82027735 Email： liaowanguo@hczq.com [table_investrank] 投资评级 投资评级： 推荐 评级变动： 维持 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股) 46905 流通A股/B股(万股) 46903/0 资产负债率(%) 67.13 每股净资产(元) 1.95 市盈率(倍) 56.97 市净率(倍) 6.71 12个月内最高/最低价 16.65/6.91 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12个月) 2009-8-12～2010-8-12-26%1%28%55%82%109%09-809-1110-210-5沪深300白云山Ａ 资料来源：港澳资讯 相关研究报告 《基层需求为抗生素普药龙头带来成长契机》 2010-07-27 《基层医疗服务快速发展助推医药行业增长》 2010-07-12 《营销改革初见成效，一季报业绩增长大幅超预期》 2010-04-26 [table_reportdate] 2010年08月12日 公司点评 敬请阅读正文之后的免责声明 公司点评 2 / 4 四、投资建议：推荐（维持）。我们维持对公司2010-2012年EPS 0.51、0.66和0.84元的业绩预测，对应PE分别为26X、20X和16X。我们认为，公司共有 131 个品种入选国家基本药物目录，随着普药在基层用药需求加速释放，公司作为品牌普药企业受益明显；营销改革已呈现效果，随着医疗市场扩容，公司步入快速发展时期；同时，公司拥有1300亩优质土地，且存在广药集团整合预期。目前13.09元的股价严重低估公司价值，维持“推荐”评级不变。6个月内目标价位15.3元、12个月内目标价位19.8元。 敬请阅读正文之后的免责声明 公司点评 3 / 4 附录：财务预测表 [table_money] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E 流动资产 1463 1876 2325 2885 营业收入 2795 3722 4750 5865 现金 325 412 422 565 营业成本 1828 2371 3011 3705 应收账款 201 331 420 487 营业税金及附加 25 32 42 51 其它应收款 59 146 175 190 营业费用 471 595 784 985 预付账款 15 10 5 1 管理费用 337 421 537 663 存货 463 629 794 970 财务费用 64 60 60 58 其他 400 349 510 671 资产减值损失 18 0 0 0 非流动资产 1482 1407 1337 1273 公允价值变动收益 2 0 0 0 长期投资 223 219 214 219 投资净收益 31 50 60 72 固定资产 677 642 596 550 营业利润 85 292 376 475 无形资产 206 180 160 140 营业外收入 40 0 0 0 其他 376 366 367 364 营业外支出 7 0 0 0 资产总计 2945 3283 3662 4158 利润总额 118 292 376 475 流动负债 1835 1933 2012 2134 所得税 -4 44 56 71 短期借款 1217 1278 1269 1255 净利润 121 248 320 404 应付账款 268 242 247 252 少数股东损益 13 10 10 11 其他 349 413 496 626 归属母公司净利润 108 239 310 393 非流动负债 142 148 146 137 EBITDA 231 404 488 585 长期借款 0 -8 -10 -14 EPS（元） 0.23 0.51 0.66 0.84 其他 142 155 156 151 负债合计 1977 2081 2158 2271 主要财务比率 少数股东权益 56 65 76 87 2009 2010E 2011E 2012E 股本 469 469 469 469 成长能力 资本公积金 106 106 106 106 营业收入 6.0% 33.1% 27.6% 23.5% 留存收益 337 562 853 1225 营业利润 16.1% 245.0% 28.8% 26.2% 归属母公司股东权益 913 1137 1429 1800 归属母公司净利润 41.0% 121.6% 29.7% 26.8% 负债和股东权益 2945 3283 3662 4158 获利能力 毛利率 34.6% 36.3% 36.6% 36.8% 现金流量表 净利率 3.9% 6.4% 6.5% 6.7% 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E ROE 11.8% 21.0% 21.7% 21.8% 经营活动现金流 300 20 30 160 ROIC 11.0% 18.3% 19.5% 21.4% 净利润 121 248 320 404 偿债能力 折旧摊销 82 52 52 52 资产负债率 67.1% 63.4% 58.9% 54.6% 财务费用 64 60 60 58 净负债比率 61.56% 61.44% 58.47% 54.81% 投资损失 -31 -50 -60 -72 流动比率 0.80 0.97 1.16 1.35 营运资金变动 100 -294 -343 -279 速动比率 0.54 0.64 0.76 0.89 其它 -36 4 1 -2 营运能力 投资活动现金流 33 80 75 80 总资产周转率 0.97 1.20 1.37 1.50 资本支出 27 0 0 0 应收帐款周转率 12 14 13 13 长期投资 -2 -11 -3 6 应付帐款周转率 7.32 9.31 12.33 14.84 其他 58 69 71 86 每股指标(元) 筹资活动现金流 -167 -13 -95 -96 每股收益 0.23 0.51 0.66 0.84 短期借款 -96 61 -9 -15 每股经营现金 0.64 0.04 0.06 0.34 长期借款 0 -8 -3 -3 每股净资产 1.95 2.42 3.05 3.84 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -0 0 0 0 P/E 56.97 25.71 19.82 15.64 其他 -71 -67 -84 -78 P/B 6.73 5.40 4.30 3.41 现金净增加额 166 87 10 143 EV/EBITDA 28 16 13 11 资料来源：公司报表、华创证券 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明：  强推：预期未来 6个月内超越基准指数20%以上；  推荐：预期未来 6个月内超越基准指数10%－20%；  中性：预期未来 6个月内相对基准指数变动幅度在 -10%－10%之间；  回避：预期未来 6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明：  推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；  中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；  回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 报告中的内容和意见仅供参考，并不