整车销量持续景气，产能扩张提升综合竞争力

公司三季报点评 报告日期：2010年10月26日 2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入 10,433 15,02417,277 19,869 （+/-） 21.50% 44.00%15.00% 15.00% 营业利润 1,236 2,1622,550 2,947 （+/-） 67.61% 74.86%17.94% 15.56% 归属于母公司的净利润 1,056 1,8062,128 2,442 （+/-） 34.66% 71.04%17.82% 14.73% 每股收益（元）1.22 2.09 2.47 2.83 市盈率（倍） 29 17 14 12 总股本/已流通股（万股） 86,321/51,631 流通市值（亿元） 180.71 每股净资产（元） 6.80 资产负债率（%） 40.53 股价走势图051015202530354009-10-2509-11-2509-12-2510-1-2510-2-2510-3-2510-4-2510-5-2510-6-2510-7-2510-8-2510-9-2510-10-25江铃汽车上证指数 江铃汽车（000550）：整车销量持续景气，产能扩张提升综合竞争力 增持（维持）10月25日股价：35.00元汽车及配件 主要财务指标（单位：百万元） 公司基本情况（2010年9月30日止）股价表现（最近一年） 联系人：天相汽车组 黄聪 010-66045802 huangc@txsec.com服务热线 010-66045555 服务邮箱 service@txsec.com z 2010年1-9月公司实现营业收入116.42亿元，同比增长55.24%；归属母公司所有者的净利润14.53亿元，同比增长88.96%，EPS为1.68元。3季度公司实现营业收入39.66亿元，同比增长42.84%，环比下滑3.51%；归属母公司所有者的净利润4.11亿元，同比增长22.25%，环比下滑24.90%，EPS为0.48元。 z 整车销量持续景气。2010年1-9月，公司整车销量为13.3万辆，同比增长60.74%，其中福特全顺系列商用车、JMC系列卡车和 JMC系列皮卡及SUV分别实现销量3.84万辆、5.07万辆和4.39万辆，同比分别增长63.33%、47.33%、76.89%。7-9月，公司整车实现销量4.46万辆，同比增长51.74%，环比小幅下滑5.24%。3季度销量环比出现季节性下滑，预计4季度将逐渐回升。我们预计公司2010年全年整车销量约18万辆，同比增长56%左右。 z 3季度毛利率保持相对稳定、费用率环比上升明显。1-9月公司综合毛利率为25.87%，同比下降0.14个百分点；3季度公司综合毛利率为25.51%，同比下降2.52个百分点，环比下降0.40个百分点，维持相对稳定。1-9月公司期间费用率为9.29%，同比下降2.49个百分点。3季度公司期间费用率为11.45%，同比下降0.55个百分点，环比上升3.36个百分点。其中，销售费用率为7.07%，同比下降0.71个百分点，环比上升2.26个百分点；管理费用率为4.93%，同比上升0.09个百分点，环比上升1.08个百分点。尽管公司3季度期间费用率环比明显上升，但1-9月费用率仍维持在历史低位。 z 产能扩张提升公司综合竞争力。公司将投资21亿元用于小蓝基地项目建设，基地将主要生产江铃品牌、福特品牌轻型客车、皮卡系列及SUV，规划产能为20万台/年，最大产能可达30万台/年，预计2013年上半年建成投产。新项目的陆续投产，一方面将进一步提高公司在高端轻卡的市场占有率，为公司业绩提升带来持续的推动力；另一方面有助公司突破业绩主要依靠轻卡的局限逐渐拓展乘用车领域，进一步增加公司总体盈利。 z 盈利预测、投资建议和风险。维持公司2010-2012年的EPS分别为2.09、2.47元和2.83元，以当前收盘价35元计算，对应的动态PE分别为17倍、14倍和12倍，维持“增持”投资评级。公司风险主要体现在原材料价格超预期上涨风险、产能扩张低于预期风险等。 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 公司研究/季报点评 诚信源于独立，专业创造价值图表1：江铃汽车（000550）盈利预测 单位：万元2009A2010E2011E2012E营业收入1,043,321 1,502,382 1,727,739 1,986,900 增长率21.50%44.00%15.00%15.00%减：营业成本770,661 1,111,762 1,278,1811,468,517 毛利率26.13%26.00%26.02%26.09%减：营业税金及附加18,05225,54029,37233,777 销售费用77,02493,148105,392121,201 管理费用59,61163,10069,11079,476 财务费用-5,204-8,263-9,503-10,928 期间费用率12.60%9.85%9.55%9.55%减：资产减值损失811,500800800加：公允价值变动净收益000 投资净收益545600600600营业利润123,640 216,194 254,987 294,656 增长率67.61%74.86%17.94%15.56%加：营业外收入83700减：营业外支出11200利润总额124,364 216,194 254,987 294,656 增长率37.82%73.84%17.94%15.56% 利润率11.92%14.39%14.76%14.83%减：所得税16,34932,42938,24844,198 实际税负比率13.15%15.00%15.00%15.00%净利润108,015 183,765 216,739 250,458归属于母公司所有者的净利润105,613 180,641 212,838 244,196 增长率34.66%71.04%17.82%14.73% 净利润率10.12%12.02%12.32%12.29% 少数股东损益2,4023,1243,9016,261总股本（万股）86,32186,32186,32186,321全面摊薄每股收益（元）1.222.092.472.83000 资料来源：公司资料，天相投顾2 www.txsec.com 公司研究/季报点评 诚信源于独立，专业创造价值天相投资顾问有限公司投资评级说明 判断依据： 投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。 投资建议 预期个股相对天相流通指数涨幅 1 买入 >15% 2 增持 5---15% 3 中性 (-)5%---(+)5% 4 减持 (-)5%---(-)15% 5 卖出 <(-)15% 重要免责申明 报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。 本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。 天相投资顾问有限公司 北京富凯 地址：北京市西城区金融大街19号富凯大厦B座701室 电话：010-66045566 传真：010-66573918 邮编：100140 北京新盛 地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座4层 电话：010-66045566；66045577 传真：010-66045500 邮编：100140 北京德胜园 地址：北京市西城区新街口外大街28号A座五层 电话：010-66045566 传真：010-66045700 邮编：100088 上海天相 地址：上海浦东南路379号金穗大厦12楼D座 电话：021-58824282 传真: 021-58824283 邮编：200120 深圳天相 地址：深圳市福田区深南大道6033号金运世纪大厦22A 电话：0755-83234800 传真：0755-83234800 邮编：518040 3 www.txsec.com