小天鹅A(000418)：资产整合优势凸显，净利增长150％

公司半年报点评 小天鹅 A（000418）：资产整合优势凸显 净利增长 150% 增持（维持） 2009A 2010E2011E 2012E营业收入 43.75 75.45101.50 126.65（+/-） 1.92% 72.45%34.53% 24.78%营业利润 2.00 4.50 6.00 7.20 （+/-） 376.97% 125.37%33.21% 19.99%归属于母公司 的净利润 2.22 3.61 4.81 5.77 （+/-） 454.93% 62.36%33.21% 19.99%每股收益（元） 0.41 0.66 0.88 1.05 净资产收益率 11.98% 16.28%17.82% 17.62%市盈率（倍） 40 25 19 16 总股本/已流通A股（万股） 54,766/34,813 流通市值（亿元） 56.88 每股净资产（元） 3.70 资产负债率（%） 62.91 主要财务指标（单位：亿元） 公司基本情况（2010年6月30日止） 股价表现（近一年以来）天相家电组 010-66045771 fank@txsec.com 服务热线 010-66045555 服务邮箱 service@txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 z 2010年1-6月，公司实现营业收入36.34亿元，同比增长91.02%；营业利润2.19亿元，同比增长267.94%；归属母公司所有者净利润1.68亿元，同比增长149.83%；稀释每股收益0.31元。 z 洗衣机行业高增长促进公司销售收入增长。2010年上半年，洗衣机行业保持较高增长速度。据产业在线数据统计，2010年1-6月国内洗衣机累计产量2,201万台，同比增长18.53%；总销量2,283万台，同比增长25.96%，其中内销1,487万台，同比增长18.84%，出口796万台，同比增长41.86%。根据国家信息中心洗衣机行业销量统计报告显示，上半年小天鹅品牌洗衣机市场占有率在14.39%左右，位居行业第二位。公司上半年洗衣机业务实现销售收入32.76亿元，同比增长106.63%。z 充分发挥技术优势，全面进入高端市场。高端滚筒洗衣机的快速增长是带动小天鹅业绩提升的主要动力，报告期内，公司推出“ZEN春臻”等系列全面进入高端滚筒市场。2010年1-6月，公司综合毛利率15.7%，同比下降5.64个百分点。其中，第二季度单季度综合毛利率15.17%，同比下降8.55个百分点；与第一季度单季度毛利率相比，环比下降1.17个百分点。主要原因是美的推出1,499元的滚筒洗衣机意在加速市场普及，抢占高端市场份额，使得洗衣机市场的均价增速明显放缓，z 资产整合优势凸显，综合实力大幅提升。自控股股东美的电器启动冰洗资产整合方案以来，小天鹅逐渐剥离了冰箱等非主业资产，转为做强主业。报告期内，公司向美的电器定向增发收购荣事达64.47%股权，已获得证监会有条件审核通过，有望在三季度完成产权过户。小天鹅将被逐步打造成美的电器的洗衣机业务平台。另外小天鹅产品的销售已纳入美的经销渠道，渠道整合后协同效应及规模效应带来费用率的下降2010年1-6月，公司期间费用率9.53%，同比减少6.66个百分点。其中，销售费用率5.82%，同比下降6.69个百分点；管理费用率3.4%，同比下降0.16个百分点；财务费用率0.31%，同比增加0.19个百分点。由于与美的空调、冰箱销售旺季具有互补性，小天鹅产品在美的经销商和专卖店中拓展潜力巨大。z 我们预计公司2010-2012年的每股收益分别为0.66元、0.88元、1.05元，按8月25日收盘价测算，对应的动态市盈率分别为25倍、19倍、16倍，维持公司“增持”的投资评级。 当前股价：16.34元家电行业 报告日期：2010 年 8 月 25 日 2 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/一季报点评www.txsec.com 图表 小天鹅A盈利预测（万元） 2008 2009 2010E 2011E 2012E 一、营业收入 429,299 437,524 754,500 1,015,000 1,266,500 同比增长 -14.15% 1.92% 72.45% 34.53% 24.78% 减：营业成本 349,540 335,250 598,672 807,621 1,011,894 综合毛利率 18.58% 23.38% 20.65% 20.43% 20.10% 营业税金及附加 1,750 1,906 3,181 4,350 5,384 资产减值损失 3,862 10,294 5,000 5,000 5,000 减：期间费用 76,249 69,364 102,612 138,040 172,244 期间费用率 17.76% 15.85% 13.60% 13.60% 13.60% 其中：销售费用 51,266 50,457 66,396 89,320 111,452 管理费用 23,294 18,759 33,953 45,675 56,993 财务费用 1,689 147 2,264 3,045 3,800 加：公允价值变动净收益 0 0 0 0 0 投资净收益 6,291 -728 0 0 0 二、营业利润 4,189 19,982 45,035 59,989 71,978 营业利润率 0.98% 4.57% 5.97% 5.91% 5.68% 加：营业外收支净额 -228 7,780 0 0 0 三、利润总额 3,962 27,762 45,035 59,989 71,978 减：所得税 1,461 5,593 9,007 11,998 14,396 实际所得税率 36.87% 20.15% 20.00% 20.00% 20.00%四、净利润 2,501 22,169 36,028 47,991 57,583 归属于母公司所有者净利润 4,004 22,218 36,075 48,054 57,658 同比增长 -87.99% 454.93% 62.36% 33.21% 19.99% 净利润率 0.93% 5.08% 4.78% 4.73% 4.55% 少数股东损益 -1,503 -49 -47 -63 -75 每股收益（元/股） 0.07 0.41 0.66 0.88 1.05 每股净资产（元/股） 2.93 3.39 4.05 4.92 5.98 净资产收益率 2.49% 11.98% 16.28% 17.82% 17.62%资料来源：天相投资顾问有限公司 3 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/一季报点评www.txsec.com 天相投资顾问有限公司投资评级说明 判断依据： 投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。 重要免责申明 报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。 本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。 天相投资顾问有限公司 北京富凯 地址：北京市西城区金融大街19号富凯大厦B座701室 电话：010-66045566 传真：010-66573918 邮编：100140 北京新盛 地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座4层 电话：010-66045566；66045577 传真：010-66045500 邮编：100140 北京德胜园 地址：北京市西城区新街口外大街28号A座五层 电话：010-66045566 传真：010-66045700 邮编：100088 上海天相 地址：上海浦东南路379号金穗大厦12楼D座 电话：021-58824282 传真: 021-58824283 邮编：200120 深圳天相 地址：深圳市福田区深南大道6033号金运世纪大厦22A 电话：0755-83234800 传真：0755-83234800 邮编：518040 山东天相 地址：济南市高新区华龙路1825号嘉恒商务大厦A座1005室 电话：0531-88162375 传真：0531-88162317 邮编：250100 投资建议 预期个股相对天相流通指数涨幅 1 买入 >15% 2 增持 5---15% 3 中性 (-)5%---(+)5% 4 减持 (-)5%---(-)15% 5 卖出 <(-)15%