凝固棕榈油（CLGT.IN）：OW：长期结构优胜者令人印象深刻的Q4结果

公司报告超重目标价（INR）股价（INR）潜在回报（％）1650.001369.3020.5注意：潜在回报等于当前股价与目标股价之间的百分比差2014年3月至2015年Ë2016年汇丰每股收益36.07 42.75 48.80汇丰PE 38.0 32.0 28.1性能1M 3M1200万绝对(%)-7.24.6-4.8相对^(%)-14.0-12.3-24.1注：（V）=挥发性（请参阅披露附录）2014年5月23日阿米特·萨切德娃（Amit Sachdeva）*分析员汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+9122 2268 1240Erwan Rambourg *亚太区消费者与零售研究全球联席主管香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6572终极帮派Kuldeep Gangwar *班加罗尔协会在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发行人：汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读消费和零售家用产品股票–印度abc全球研究高露洁棕榄（CLGT IN）OW：长期结构性赢家给第四季度留下深刻印象第四季度的主要业绩亮点– EBITDA利润率扩大至22％，牙膏和牙刷市场份额均有所增长 A＆P支出显示出正常化的迹象，保费收入继续强劲增长；低端交易量增长疲软我们预计强劲的盈利增长将复苏，这将成为关键催化剂。维持OW和TP为INR1650令人印象深刻的结果：2014财年第4季度收入/ EBITDA /清洁PAT分别增长了c13％，c20％和c12％。收入略低于预期，而EBITDA和Clean PAT超出预期。高露洁注册的市场份额增长牙膏（1月14日至4月的市场份额同比增长170bp，至57.1％）和牙刷（14月1日至4月的市场份额同比增长100bp，至42.3％）。尽管在口腔护理领域竞争激烈程度提高，而且宏观背景不佳。EBITDA利润率扩大由于较低的员工成本（可持续的）和较低的A＆P强度，从2014财年第三季度的17％上升至2014财年第四季度的22％。我们认为2014财年的盈利增长相对较弱，但从下个季度开始很可能在2015财年强劲反弹，这应该是股票表现的主要催化剂。为什么我们喜欢高露洁：1）现在，本季度的A＆P高峰周期已经结束，从下一季度开始，很可能实现强劲的盈利增长复苏；该季度的EBITDA利润率恢复到22％的正常水平（尽管A＆P支出有不利的基础）2）在竞争激烈的竞争区域中稳定的市场份额增长是高露洁作为口腔护理专家的主导地位的有力证据。与创新的成本经济学，A＆P和农村市场开发计划等沉没成本的竞争对手相比，其领先的规模和敏锐的战略提供了强大的优势，因此，在似乎已渗透的市场中，卓越的货币化能力3）似乎已渗透市场提供了长期的发展空间a）农村消费的持续增长b）数量和频率的使用增加。我们认为，牙膏类别的数量在十年内仍可以增加一倍，使高个位数的数量增长得以持续。 4）牙膏类别也从支持长期利润增长的优质产品中受益5）价格战的担忧被夸大了（请参阅我们的注释高露洁-棕榄：OW：2014年3月19日左右在口腔护理中获胜，为什么？我们认为价格战不会发生）。此视图由高露洁管理层共享；定价作为在印度口腔护理中获得市场份额的工具不太可能产生结果，因此延长破坏性定价的可能性不大。估值引人注目；保持OW：估值为该类别建立了c9％的长期收益增长，该类别可以随着优质产品的增长而持续以高个位数增长。我们维持我们的原价和目标价为1,650印度卢比。主要风险包括破坏性的价格竞争。 索引^孟买SE IDX指数水平24,693RIC柯尔伯彭博CLGT IN资料来源：汇丰银行企业价值（INRm）183342自由流通量（％）49市值（美元）3,194市值（INRm）186,215资料来源：汇丰银行 abc高露洁棕榄（CLGT IN）家用产品2014年5月23日2价格相对191418141714191418141714财务与估值财务报表年至03 / 2014a 03 / 2015e 03 / 2016e03 / 2017e 注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）来自的现金流量运作5,1676,0387,0128,14016141614资本支出-1,750 -1,725 -1,420 -1,41315141514来自的现金流量投资-2,305-1,662-1,351-1,33714141414股息-4,280 -4,744 -5,414 -6,28313141314净变化债务1,418 368 -247 -51912141214自由现金流权益2,930 4,181 5,447 6,57111141114资产负债表摘要（INRm）1014101412年5月12月11日13年5月2014年11月13日至5月14日有形固定资产6,9748,0568,7409,332高露洁棕榄相对于BOMBAY SE敏感指数当前资产6,718 7,193 8,381 9,951资料来源：汇丰银行现金及其他2,8702,5022,7483,268总资产14,71016,26718,13920,301 经营负债8,6409,80011,21712,850注意：2014年5月23日收盘价债务总额0000净债务-2,870-2,502-2,748-3,268股东们资金5,9996,3966,8517,379比率，增长和每股分析年到03 / 2014a03 / 2015e03 / 2016e03 / 2017e同比变化收入14.915.915.314.8息税折旧摊销前利润1.131.018.216.1营业利润0.031.318.516.5PBT9.814.118.316.3汇丰每股收益-1.218.514.116.1比例（％）鱼子90.193.8100.2108.3资产回报率39.237.538.640.1EBITDA利润率18.721.221.722.0营业利润率17.319.620.220.5净债务/权益-47.8-39.1-40.1-44.3净债务/ EBITDA（x）-0.4-0.3-0.3-0.3每股数据（INR）每股收益报告（完全稀释）39.6942.7548.8056.64汇丰每股收益（全面摊薄）36.0742.7548.8056.64DPS27.0029.9334.1639.65账面价值44.1147.0350.3754.26估值数据年到03 / 2014a03 / 2015e03 / 2016e03 / 2017e电动汽车/销售5.24.53.93.4EV / EBITDA27.621.117.815.3PE *38.032.028.124.2P /账面价值31.029.127.225.2FCF产率（％）1.62.22.93.5股息收益率（％）2.02.22.52.9损益汇总（INRm）收入35,44941,06947,34154,346息税折旧摊销前利润6,6408,69810,28411,941折旧及摊销-508-643-736-821营业利润/息税前利润6,1338,0559,54811,120净利息0000PBT7,2808,3069,82511,422汇丰PBT6,6368,3069,82511,422税收-1,881-2,492-3,188-3,719净利5,3995,8156,6377,703汇丰净利润4,9065,8156,6377,703现金流量摘要（INRm） abc高露洁棕榄（CLGT IN）家用产品2014年5月23日3高露洁棕榄：2014财年第四季度业绩摘要INRm2013财年第4季度2014财年第一季度2014财年第二季度2014财年第三季度2014财年第四季度同比变化2014年第四季度（共识）行为与共识净销售额8,1168,4468,9578,8409,20613.4%9,339-1.4%销货成本-3,222-3,283-3,621-3,458-3,65913.6%员工费用-696-620-535-530-434-37.7%广告-821-1,014-1,195-1,215-99521.1%其他费用-1,890-2,028-2,194-2,204-2,16714.7%息税折旧摊销前利润1,6871,6531,4631,5052,01919.7%1,73416.4%EBITDA利润率（％）20.8%19.6%16.3%17.0%21.9%1.15%18.6%3.4%折旧-113-117-117-121-15335.8%营业利润1,5741,5351,3471,3851,86618.5%其他的收入12117113016239-67.4%PBT1,6951,7071,4771,5471,90512.4%税-463-410-382-418-52112.5%净利1,2321,8521,0951,1281,3237.4%净利润干净1,2321,2971,0951,1291,38512.4%1,3085.8%资料来源：公司数据，彭博共识高露洁棕榄：利润率和趋势2013财年第4季度2014财年第一季度2014财年第二季度2014财年第三季度2014财年第四季度2014年第四季度（共识）同比变化（bp）销售额同比增长18%15%16%16%13%15%EBITDA同比增长-1%2%-17%0%20%3%同比净增长-6%10%-25%2%12%6%销货成本占净销售额的百分比40%39%40%39%40%5毛利率60%61%60%61%60%-5EBITDA保证金21%20%16%17%22%19%115息税前利润率19%18%15%16%20%87PAT保证金15%15%12%13%15%14%-14资料来源：公司数据，彭博共识资料来源：公司数据，汇丰银行估算销售增长销量增长尽管竞争激烈，销量仍保持强劲增长25%20%15%10%5%0%2012财年第一季度2012财年第二季度2012财年第三季度2012财年第四季度2013财年第一季度2013财年第二季度2013财年第三季度2013财年第4季度2014财年第一季度2014财年第二季度2014财年第三季度2014财年第四季度 abc高露洁棕榄（CLGT IN）家用产品2014年5月23日4资料来源：公司数据，汇丰银行，较低的员工成本是可持续的，并将继续有助于增长，去年拖累利润的A＆P支出现在将恶化-10%0%7%10%5%0%-2%6%15%-1%19%-4%23%EBIT增长分解：A＆P支出显示出正常化的迹象30%25%20%牙膏销量增长（LHS）销量市场份额（RHS）资料来源：公司数据和汇丰银行的估算60%55%50%45%40%35%57%54% 55% 55% 56% 56% 56%55%15%12%9%6%3%0%尽管竞争激烈，但牙膏领域的市场份额仍在增长牙刷资料来源：公司数据和汇丰银行的估算42%42%41% 41% 41%40%39%38%45%40%35%30%25%20%过去一年来牙刷市场的批量市场份额增长资料来源：公司资料22%16% 17%20%21%23% 20%22%70%60%50%40%30%20%10%0%毛利率趋势保持稳定，而2014财年EBITDA利润率下降是由于A＆P和其他运营支出的增加广告费用占销售额的百分比广告及促销占销售额的百分比*资料来源：公司数据和汇丰银行的估算11%12%10%11% 11%14%13%15%13%17%16%16%20% 21%19%17%23%20%17%14%11%8%5%标普（A＆P）高峰周期已经结束，从下一季度开始很可能会出现强劲的盈利增长息税前利润增长率（％）59%2013财年第一季度2013财年第一季度2013财年第二季度58%2013财年第二季度2013财年第三季度60%销量增长2013财年第三季度2013财年第4季