JOLLIBEE FOODS（JFC.PM）：JOLLY 1Q结果可持续

公司研究| TP修订快乐蜂食品（JFC PM）2014年5月19日欢乐第一季业绩可持续 键数据 重申买入评级，目标价调整为PHP210。 2014F净利润增长7％，达到历史新高。 尽管采取缓解措施和强劲需求，尽管成本压力，2014年第1季度盈利仍增长了20％。52w高/低（PHP）平均3M营业额（USDm）自由流通量（％）已发行股份（百万）市值大股东：185.00/124.702.538.11,052PHP189.4B什么是新的Jollibee Foods Corp（JFC）公布的2014年第1季度业绩好于预期，其收入增长了15.2％，营业收入增长了17.7％，净利润增长了20.4％，达到PHP1.078b。公司自营和特许商店的合并销售额增长-Hyper Dynamic Corp. 26.0％-Honeysea Corp. 12.1％-OppenheimerFunds，Inc. 5.2％ 分享价格性能PHP27.3b的14.6％。菲律宾商店的销售额增长了12.3％，海外增长24.3％。 2014年第一季度，共有55家商店开业，而14家关闭。肯德基（JFC）截至3月底拥有2,805家商店（同比增长5.8％）；菲律宾为2,217，国外为588。我们的看法是什么自13年第4季度以来，JFC一直在小幅提高售价，以帮助缓解成本上升的情况。结果，库存成本（原材料）占销售额的比例仅上升了14个基点。另一个190180170160150140130120110100905月12日至9月12日至1月13日5月13日至9月13日至1月14日170160150140130120110100908070缓解因素是更好的规模。非原材料成本（制造和商店运营成本以及一般和管理费用）的增长速度低于收入。结果，营业利润率增长了14个基点。展望未来，JFC将继续提高售价以保护利润。我们还相信，随着JFC继续开设新店并通过产品创新吸引客户，销售的持续增长将得以持续。根据适应症Jollibee Foods-（LHS，PHP）Jollibee Foods / PSEi菲律宾SE指数-（RHS，％）1个月3个月12个月绝对（％）2.017.631.9相对指数（％）(0.2)5.541.4 马来亚银行vs市场正中性负根据我们对市场的高盈利预测和目标价格（暗示有17％的上涨空间），重申买入评级。FYE Dec（PHP m）2012财年FY13A2014财年2015财年FY16E收入71,059.080,282.890,947.4101,290.3113,818.5息税折旧摊销前利润7,050.69,003.610,547.012,184.314,026.1核心净利润3,727.14,671.65,628.76,604.67,833.8核心EPS（PHP）3.504.375.276.187.33每股核心收益增长率（％）13.324.820.517.318.6净DPS（PHP）2.143.031.762.062.44核心市盈率（x）51.441.234.229.124.6P / BV（x）9.18.57.36.35.4净股息收益率（％）1.21.71.01.11.4净资产收益率（％）17.720.722.322.422.7广告支出回报率（％）9.310.612.013.013.8EV / EBITDA（x）14.420.017.815.212.9净债务/权益（％）净现金净现金净现金净现金净现金请参阅第7页上的重要披露和分析认证资料来源：FactSet；马来亚银行拉威尔·萨里尔（63）2 849 8841股价：PHP180.00目标价格：PHP210.00（+ 17％）市值（美元）：4.3B广告（美元）：300万菲律宾消费必需品购买（不变）4月至5月，同店销售增长仍然非常健康。服用市场记录4 3 0考虑到好于预期的2014年第一季度业绩和当前马来亚银行共识% +/-事态发展，我们将JFC净收入预测提高7.2％至目标价格（PHP）210.00179.0017.32014F的PHP5.6b和2015F的PHP6.6b为6.8％。作为一个'14 PATMI（PHPm）5,6295,2507.2因此，我们将基于DCF的目标价格提高了10％至PHP210。'15 PATMI（PHPm）6,6056,1826.8 快乐蜂食品2014年5月19日2缓解因素有助于缓解成本压力在我们先前的报告中（4月25日，利润下降是暂时的），我们指出JFC可能会由于原材料成本上涨而遭受利润下降，但是可以通过提价和扩大规模来缓解。根据2014年第一季度的结果，这些缓解因素足以抵消成本上升对利润的影响，即使原材料占销售额的百分比略有上升。在季节性更强的季度中可能会有更好的结果我们认为2014年1季度强劲的经营业绩是可持续的，因为肯德基将继续提高价格以跟上成本上涨的步伐。但是，即使价格上涨，JFC产品仍然具有竞争力，并为消费者买得起。结合持续的品牌建设和产品创新，我们预计SSSG将会保持蓬勃发展，尤其是在菲律宾，JFC品牌的实力无与伦比。与此相符，我们有迹象表明在4月和5月中旬将保持健康的销售。如果JFC在第一季度的成本上升（一个季度疲软的季度）中表现良好，那么在季节性更强的季度中，它的表现可能会更好，尤其是在第四季度，规模将占更大的比重。图1. JFC 2014年第一季度财务摘要13年1季度2014年1季度更改（PHPm）（PHPm）（同比百分比）全系统销售23,83727,30514.5营业额18,15520,91415.2营业额17,22419,86415.3特许权使用费和特许权使用费9311,05012.8原材料成本(8,685)(10,044)15.6制造，店铺运营成本(6,182)(7,072)14.4毛利3,2873,79715.5营业费用(2,111)(2,413)14.3营业收入1,1761,38417.7合资公司净收益中的权益(29)(27)(5.2)其他的收入1772323.4净利息2519(26.6)税前收入1,1901,44821.7税收准备(310)(350)13.2扣除少数股东权益前的净收入8811,09824.7少数权益14(20)(240.2)净收入8951,07820.4保证金（％）毛利18.118.2营业利润6.56.6净收入4.95.2资料来源：JFC，马来亚银行ATR金英估计 快乐蜂食品2014年5月19日3图2. 2014F和2015F的预测变化旧已修改旧已修改2014F2014F更改2015F2015F更改（PHPm）（PHPm）(%)（PHPm）（PHPm）(%)营业额89,31590,9471.899,931101,2901.4营运成本(82,713)(83,701)1.2(92,191)(92,836)0.7营业利润6,6027,2479.87,7408,4549.2净利息和其他收入417341(18.3)525449(14.5)税前收入7,0197,5888.18,2658,9037.7税收准备(1,711)(1,850)8.1(2,015)(2,171)7.7少数权益(58)(109)89.2(68)(128)88.5净收入5,2505,6297.26,1826,6056.8保证金营业利润率7.48.07.78.3净利润5.96.26.26.5资料来源：马来亚银行ATR金英估算图3. JFC PER波段资料来源：马来亚银行ATR金英估算2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014-10.3倍50.016.6倍100.023.0倍150.035.8倍29.4倍200.0肯德基股价（PHP / sh）250.0 快乐蜂食品2014年5月19日412月31日2012财年FY13A2014财年2015财年FY16E关键指标市盈率（已报告）（x）51.441.234.229.124.6核心市盈率（x）51.441.234.229.124.6P / BV（x）9.18.57.36.35.4P / NTA（x）呐呐呐呐呐净股息收益率（％）1.21.71.01.11.4FCF产率（％）2.32.81.23.14.1EV / EBITDA（x）14.420.017.815.212.9EV / EBIT（x）23.330.326.021.918.1收入表（PHP m）收入71,059.080,282.890,947.4101,290.3113,818.5毛利12,623.514,998.017,396.419,684.922,459.0息税折旧摊销前利润7,050.69,003.610,547.012,184.314,026.1折旧(2,705.6)(3,072.5)(3,300.1)(3,730.1)(4,072.5)摊销0.00.00.00.00.0息税前利润4,345.05,931.17,246.98,454.29,953.5净利息收入/（exp）64.192.7138.1221.9336.5合伙人和合资企业(51.0)(115.6)(92.4)(74.0)(37.0)超凡0.00.00.00.00.0其他税前收入503.5337.3295.0300.9307.1税前收益4,861.76,245.57,587.68,903.110,560.1所得税(1,149.7)(1,522.7)(1,849.9)(2,170.6)(2,574.6)少数族裔15.1(51.2)(109.0)(127.8)(151.6)报告净利润3,727.14,671.65,628.76,604.67,833.8核心净利润3,727.14,671.65,628.76,604.67,833.8可分配收入3,727.14,671.65,628.76,604.67,833.8资产负债表（PHP m）现金和短期投资8,848.69,903.96,210.39,151.613,059.8应收账款2,750.33,082.93,505.43,916.14,398.8库存2,629.73,560.43,805.54,115.14,772.1物业，厂房及设备（净值）11,059.511,772.416,072.317,729.318,620.6无形资产8,837.69,103.69,103.69,103.69,103.6对联营公司和合资企业的投资3,011.53,322.43,488.53,662.93,846.1其他资产4,630.95,281.05,521.75,872.96,349.3总资产41,768.146,026.647,707.353,551.660,150.4ST计息债务0.00.00.00.00.0应付账款4,717.16,006.66,436.17,052.48,059.1长期计息债务854.64,063.01,121.2540.00.0其他负债14,465.112,596.112,927.614,205.914,963.9负债总额20,036.822,665.720,484.921,798.323,023.0股东权益20,998.222,548.926,301.330,704.435,926.9少数权益733.1812.1921.01,048.91,200.5股东权益总额21,731.323,360.927,222.431,753.337,127.4现金流量（PHP m）税前收益4,861.76,245.57,587.68,903.110,560.1折旧及摊销2,705.63,072.53,300.13,730.14,072.5调整净利息（收入）/支出(64.1)(92.7)(138.1)(221.9)(336.5)营运资金变动1,194.7328.3724.9772.0826.1已付现金税(1,363.0)(1,446.9)(1,849.9)(2,170.6)(2,574.6)其他经营现金流量744.188