香港和上海酒店：2013财年亏损4％；维持跑输大盘

CR价格目标变化股本|香港|住宿2014年3月18日跑输大市2013财年EBITDA亏损4％；维持跑输大盘HSH公布1H13 EBITDA为13.06亿港元（同比增长9％），比我们的预期低4％。收入为55.08亿港元（增长6％），比我们的预期低2％。保证金率为23.7％，比我们的预测低40个基点。去年年底，该公司开始出售Peninsula Residences 39套公寓中的多达19套，并达成了多项交易。但是，我们认为，由于这些公寓单元已经投放市场，因此出售所带来的2014年潜在收益影响有限。但是，现金流将用于偿还上海合资企业的债务，以减少融资费用。 HSH宣布派发末期股息每股12港仙，2013财年派发总股息每股16港仙（同比增长14％，收益率为1.5％）。分析师演讲的主要要点1)最近的趋势是积极的，尤其是在香港。 2）2014年将是从全新装修的香港半岛酒店和浅水湾综合大楼的de Ricou塔楼获得的第一年收入。我们预计酒店客房和浅水湾综合大楼的收入将分别同比增长15％和12％。 3）日元走软将东京半岛酒店的收入增长转换为港币10％的同比增长（日元则为+ 10％）。 4）HSH将翻新北京半岛酒店和芝加哥半岛酒店的客房。 5）巴黎半岛酒店计划于2014年底开放。它的启动成本可能会拖累2014年的收益。 6）HSH于2014年1月订立最终协议，以收购半岛仰光潜在发展地块70％的权益。7）该公司还以1,564港元的价格收购了伦敦1-5 Grosvenor Place的50％权益。 mn。调整预估并将目标价下调至12.6港元我们将2014年的EBITDA略微降低了1％，并维持2015年的EBITDA。由于房地产公司交易的折价提高，我们还将估值延期至2015年，并将其商业地产的目标资产净值折让扩大至55％（从50％）。因此，我们将目标价从12.9港元下调至12.6港元。 估算（12月） （港币）2012A 2013A 2014E 2015E2016年净收入（调整后-百万）439511636536703每股收益0.2930.3400.4240.3570.468每股收益变化（同比）-6.1%15.9%24.5%-15.7%31.1%股息/分红0.1400.1600.1990.1680.220自由现金流/股0.059(1.27)0.3610.3430.564估值（12月）CFA陈敏>>+852 2161研究分析师美林证券（香港）mandy.chan@baml.com吴建伟（CFA）>>+852 2161研究分析师美林证券（香港）billy.ng@baml.com安吉琳>>+65 6678研究分析师美林证券（新加坡）linghui.ooi@baml.comCFA尼尔森·陈>>+852 2161研究分析师美林证券（香港）nelson.chan@baml.com库存数据价格HK $ 10.46价钱目的HK $ 12.60日期成立时间2014年3月18日投资意见B-3-8波动风险中52周范围HK $ 10.38-HK $ 14.20瓦尔克先生/分享（百万）US $ 2,023 / 1,502.0市值（百万）HK $ 15,711平均每日卷413,488美银美林股票代码/交易所HKSHF / HKG彭博社/路透社45 HK / 0045.HK ROE（2014E）1.8%净债务兑权益（2013年12月）11.3％美东时间。 5年EPS / DPS成长性11.2％/ 11.2％免费浮动47.5%关键变更 （HK $）上一页当前价格对象12.9012.602014E每股收益0.390.422015年每股收益0.680.362016年每股收益不适用0.472012A2013A2014年2015年2016年市盈率35.6倍30.7倍24.7倍29.3倍22.3倍股息收益率1.3%1.5%1.9%1.6%2.1%调整后的EV / EBITDA14.93倍15.29倍13.46倍12.67倍11.76倍自由现金流收益率**有关的完整定义智商方法SM措施，请参阅第11页。0.566%-12.18%3.45%3.28%5.39%>>由MLPF＆S的非美国分支机构雇用，并且未根据FINRA规则注册/未具有研究分析师资格。有关在某些辖区负责本报告的某些美银美林实体的信息，请参阅“其他重要披露”。美银美林（BofA Merrill Lynch）与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅第12至14页的重要披露。第10页的分析师认证。第10页的价格目标依据/风险。第10页的链接到定义。11369671香港和上海酒店2013财年亏损4％；维持跑输大盘 香港和上海酒店2014年3月18日CR智商个人资料SM香港和上海酒店公司介绍 HSH在亚洲和美国拥有9家Peninsula品牌的酒店，拥有3012间客房。它也是拥有和/或管理许多住宅，香港和越南的商业和办公物业，包括浅水湾，置地广场，山顶凌霄阁和圣约翰大厦。目前正在开发的项目是巴黎半岛酒店，这是一家管理酒店，拥有20％的少数股权，预计将于2014年完工，拥有200间客房。投资论文 我们预计HSH的收入将在今年反弹，因为2014年将是首个全年收入全面装修的香港半岛酒店的贡献浅水湾综合大楼的Kong酒店和de Ricou塔。此外，最近收购巴黎和伦敦的商业物业将为HSH的租赁业务增加租金收入。但是，我们认为估值昂贵，因为HSH的交易价格高于其亚洲同行的平均水平。图表1：HSH收入明细（2014E）商业地产14％酒店75％俱乐部和服务12％资料来源：公司数据，美国银行美林全球研究部估计 图2：HSH EBITDA细分（2014E）商业地产41％酒店48％俱乐部和服务10％资料来源：公司数据，美国银行美林全球研究部估计库存数据市净率0.4倍2关键损益表数据（12月）2012A2013A2014年2015年2016年（百万港元）营业额5,1785,5085,8706,2076,476毛利1,2011,3061,4721,1341,199出售一般管理费用不适用不适用不适用不适用不适用营业利润8179111,0681,1341,199净利息和其他收入1,0341,312(114)(98)(87)合伙人(125)(280)(70)(230)(120)税前收入1,7261,943884805992税（支出）/收益(170)(231)(248)(269)(289)净收入（调整后）439511636536703平均完全摊薄后流通股1,4961,5021,5021,5021,502关键现金流量表数据净收入1,5551,712636536703折旧摊销384395404420434营运资金变动(69)89514738递延税款不适用不适用不适用不适用不适用净其他调整(906)(888)240397272经营现金流量9641,3081,3311,4011,447资本支出(875)(3,221)(789)(886)(600)（收购）/投资处置463000其他现金流入/（流出）18263000投资产生的现金流量(647)(3,155)(789)(886)(600)发行股份/（回购）00000已付股息成本(100)(214)(280)(283)(278)筹资活动产生的现金流量(610)1,405(887)(826)(765)自由现金流89(1,913)542515847净债务1,9893,9923,8443,7103,228净债务变动(146)2,175(148)(133)(483)关键资产负债表数据物业，厂房及设备34,12338,18738,57539,04439,212其他非流动资产2,5172,5712,4982,2662,143贸易应收款568575613648676现金等价物2,1851,4941,149838921其他流动资产414292299305310总资产39,80743,11943,13343,10043,262长期债务3,0964,9364,4423,9983,598其他非流动负债9951,0231,0931,1751,249短期债务1,078550550550550其他流动负债1,1991,2361,3171,3931,454负债总额6,3687,7457,4027,1166,852权益总额33,43935,37435,73135,98336,409权益总额39,80743,11943,13343,09943,261智商方法SM-巴士性能*使用资本回报率2.1%2.1%1.9%1.9%2.1%股本回报率1.4%1.5%1.8%1.5%2.0%营业利润率18.1%19.1%21.1%21.2%21.6%EBITDA保证金23.2%23.7%25.1%25.0%25.2%智商方法SM-收益质量*现金变现率2.2倍2.6倍2.1倍2.6倍2.1倍资产置换率2.3倍8.2倍2.0倍2.1倍1.4倍税率（已报告）9.8%11.9%28.1%33.4%29.1%净债务与股本比率5.9%11.3%10.8%10.3%8.9%利息保障5.8倍6.5倍7.2倍8.2倍9.2倍关键指标*有关的完整定义智商方法SM措施，请参阅第11页。 香港和上海酒店2014年3月18日CR表1：HSH结果摘要港币百万元，每股数据除外2013美国银行Var20122H13美国银行Var2H12H饭店4,0444,162-3%3,8852,1402,258-5%2,0624%商业地产8068050%7334284270%37614%俱乐部与服务658662-1%560398402-1%32423%周转5,5085,629-2%5,1782,9663,087-4%2,7627%存货成本(463)(464)0%(427)(265)(266)0%(237)12%员工成本及相关费用(1,951)(1,934)1%(1,842)(993)(976)2%(943)5%租金和水电费(586)(637)-8%(607)(301)(352)-15%(304)-1%其他营业费用(1,202)(1,237)-3%(1,101)(656)(691)-5%(598)10%息税折旧摊销前利润1,3061,357-4%1,201751802-6%68010%折旧及摊销(395)(410)-4%(384)(202)(217)-7%(191)6%营业利润911947-4%817549585-6%48912%净融资费用(94)(104)-10%(85)(47)(57)-18%(47)0%应占一间共同控制实体的溢利应占合营公司的物业估值净收益投资物业公允价值增加(280)1,403(94)0199%100%(125)1,073(220)738(34)(665)555%-211%(54)443307%67%减值损失转回其他非经营项目30100%462(1)-300%0--除税前溢利1,943749159%1,7261,022(172)-695%83123%税收(231)(219)5%(170)(151)(139)8%(91)66%本年度利润1,712530223%1,556871(311)-380%74018%非控制性权益0(19)-100%(1)1(18)-106%10%股东应占净利润1,712511235%1,555872(329)-365%74118%EBITDA利润率23.7%24.1%0点23.2%25.3%26.0%-1点24.6%1点调整息税折旧摊销前利润1,0261,263-19%1,076531768-31%626-15%调整EBITDA利润率18.6%22.4%-4点20.8%17.9%24.9%-7点22.7%-5点非经常性项目1,2010100%1,116535(666)-180%45817%调整后收益5115110%4393373370%2831