恒企创始人大宗增持，教育对赌业绩提升彰显信心

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：23.20 目标价格：30.00 分析师：王晛 执业证书编号：S0740516060001 电话：021-20315165 Email：wangxian@r.qlzq.com.cn 联系人：张欣 电话：021-20315165 Email：zhangxin@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 340 流通股本(百万股) 169 市价(元) 23.2 市值(百万元) 7,879 流通市值(百万元) 3,910 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 (0%)10%20%31%41%51%5/10/166/6/167/13/168/8/168/31/169/26/1610/25/1611/16/1612/8/161/9/172/7/173/1/173/23/174/18/17开元股份沪深300 相关报告 《教育并表业绩靓眼，变更名称职教战略地位确立》 2017-04-23 《业绩同比增长55%，仪器仪表和教育双轮驱动》 2017-03-28 《业绩快报符合预期，静待职业教育新成长驱动》 2017-02-28 《定增过会，职业教育中“新东方”起航》 2016-12-16 《三季度燃料智能化业绩大增，静待职业教育新方向》2016-10-28 《重组进军职业教育，双引擎开启新成长》2016-09-14 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 282.48 340.92 1,207.35 1,836.29 2,255.80 增长率yoy% -8.10% 20.69% 254.14% 52.09% 22.85% 归母净利润（百万元） 3.79 5.89 187.46 248.85 299.79 增长率yoy% -92.25% 55.31% 3081.79% 32.75% 20.47% 每股收益（元） 0.02 0.02 0.55 0.73 0.88 每股现金流量 -0.08 0.13 0.31 0.35 0.73 净资产收益率 0.51% 0.78% 8.44% 10.08% 10.83% P/E 1,215.64 1,094.98 42.03 31.66 26.28 PEG — 19.80 0.01 0.97 1.28 P/B 6.14 8.54 3.55 3.19 2.85 备注： 投资要点  事件：公司5月10号晚公布实控人之一罗建文约定通过大宗交易方式定向减持1125万股（占公司总股本的3.31%）给予全资子公司恒企教育董事长兼总经理江勇，同时对恒企教育业绩对赌金额做了提高，时间进行了延长。 点评如下：  股权转让优化治理结构。公司收购标的恒企和中大英才2017年3月份完成并表，4月份公司股票简称由开元仪器变更为开元股份，公司的战略、业务、业绩重点已经慢慢转移到教育资产这块（2017年按一季度上海恒企、中大英才两家公司的收入占比达到了55.18%）；此次实际控制人在保持控制权不变的前提下（变更3.31%）大宗减持定向给与恒企教育创始人董事长江勇先生（江勇及一致行动人由11%-14.31%）充分表明对职业教育业务的激励和重视，也从管理上优化治理结构，公司更健康有序发展。  对赌业绩提振彰显信心。另外值得注意的是双方重新约定恒企教育业绩对赌由原来的17-18年对赌1.04亿/1.35亿大幅增长44.2%/48.1%到1.5亿/2亿/2.5亿（19年业绩），合计不低于6亿元，同比增长率为87.5%、33%、40%业绩对赌提高一方面说明职业教育本身的成长性和盈利性超乎公司前期预料，另一方面公司对教育并表走上上市公司平台后中长期业绩发展给予更强的信心。  公司商业模式构建竞争壁垒。公司收购恒企教育和中大英才将形成“内容+技术+平台”协同效应，同时公司在商业模式打通“ 前端获客成本优势+中端实操培训+后端辅助就业”一体化服务能力：  恒企未来培训上客户从C端学生到B端企业培训（目前北汽、交通银行等）、生态上从网上到网下基础设施打造，跨行业复制模式 是公司成长两大新引擎；校区拓展依靠口碑+连锁化经营能力，未来增长30%-40%增长率不成问难；  中大英才主要有在线教育，依托BAT流量是优势，未来靠大数据提供个性化精准指导，现在技术团队已经入驻恒企，恒企将享受在线教育对效率质量的提升（线上转化率从不到1%提高到了最近的5%）；  盈利预测：假设最新承诺利润完成，我们上调2017-2018年营收12.07（+2.69亿）、18.36（+6.48亿）；归母净利润1.87、2.49亿，对应EPS 0.55（+10%）、0.73（+4.3%）元，给予2017年PE 55，目标价30元，维持“买入”评级。  风险提示事件：业务整合风险，职业教育竞争加剧风险 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2017年05月11日 开元股份(300338)/教育-仪表 恒企创始人大宗增持，教育对赌业绩提升彰显信心 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：盈利预测模型 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2014201520162017E2018E2019E2014201520162017E2018E2019E营业总收入3072823411,2071,8362,256货币资金264159177236372643 增长率8.86%-8.1%20.7%254.1%52.1%22.8%应收款项2182732885908971,102营业成本-143-150-198-552-861-1,048存货105143111295460560 %销售收入46.4%53.1%57.9%45.7%46.9%46.5%其他流动资产16815304555毛利1651331436559761,207流动资产6035835911,1511,7742,360 %销售收入53.6%46.9%42.1%54.3%53.1%53.5% %总资产68.6%62.6%61.3%39.9%50.4%57.4%营业税金及附加-3-3-6-22-22-27长期投资02025252525 %销售收入1.1%1.1%1.9%1.8%1.2%1.2%固定资产217260275293310325营业费用-53-51-48-157-230-282 %总资产24.7%27.9%28.5%10.2%8.8%7.9% %销售收入17.2%17.9%14.0%13.0%12.5%12.5%无形资产5456531,3951,3891,383管理费用-63-74-81-278-413-508非流动资产2763483731,7331,7431,752 %销售收入20.5%26.1%23.9%23.0%22.5%22.5% %总资产31.4%37.4%38.7%60.1%49.6%42.6%息税前利润（EBIT）4558199311391资产总计8799319642,8843,5174,112 %销售收入14.8%1.8%2.3%16.5%16.9%17.3%短期借款002070120170财务费用641100应付款项79133147514789964 %销售收入-2.0%-1.3%-0.3%-0.1%0.0%0.0%其他流动负债32363390134164资产减值损失-6-17-17-14-15-10流动负债1111692006741,0431,298公允价值变动收益000000长期贷款000000投资收益000000其他长期负债222222 %税前利润0.0%0.0%—0.0%0.1%0.1%负债1131712026761,0451,300营业利润46-8-8185296382普通股股东权益7587517562,2212,4692,769 营业利润率14.9%-2.8%-2.3%15.3%16.1%16.9%少数股东权益897-13343营业外收支121314121518负债股东权益合计8799319642,8843,5174,112税前利润5756197311400 利润率18.6%1.7%1.6%16.3%16.9%17.7%比率分析所得税-9-3-2-30-47-602014201520162017E2018E2019E 所得税率16.5%61.2%30.4%15.0%15.0%15.0%每股指标净利润4824168264340每股收益(元)0.3880.0150.0230.5520.7330.883少数股东损益-1-2-2-201640每股净资产(元)6.0132.9792.9986.5387.2718.154归属于母公司的净利润4946187249300每股经营现金净流(元)0.287-0.0840.1330.3140.3460.733 净利率15.9%1.3%1.7%15.5%13.6%13.3%每股股利(元)0.0000.0000.0100.0100.0000.000回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率6.46%0.51%0.78%8.44%10.08%10.83%2014201520162017E2018E2019E总资产收益率5.57%0.41%0.61%6.50%7.07%7.29%净利润4824168264340投入资本收益率7.58%0.34%0.96%8.38%12.03%14.35%少数股东损益000-201640增长率非现金支出203539434541营业总收入增长率8.86%-8.10%20.69%254.14%52.09%22.85%非经营收益-5-10-7-10-11-12EBIT增长率19.01%-88.78%56.67%2388.10%56.28%25.72%营运资金变动-26-49-2-94-180-119净利润增长率2.35%-92.25%55.31%3081.79%32.75%20.47%经营活动现金净流36-213387133289总资产增长率5.00%5.95%3.58%199.05%21.96%16.92%资本开支5247341,3772522资产管理能力投资-2-30-7000应收账款周转天数222.5276.0253.2120.0120.0120.0其他5916010000存货周转天数241.5301.4234.6195.0195.0195.0投资活动现金净流583-31-1,377-25-22应付账款周转天数69.995.0104.8100.0100.0100.0股权募资0001,28100固定资产周转天数170.4237.4258.578.451.040.9债权募资0020505050偿债能力其他-43-13-4-2-7-6净负债/股东权益-34.49%-20.97%-20.60%-7.53%-10.19%-16.82%筹资活动现金净流-43-13161,3294344EBIT利息保障倍数-7.5-1.4-8.7-277.71,173.7-1,133.3现金净流量-2491939151311资产负债率12.91%18.38%20.92%23.44%29.71%31.62% 来源：中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来