策略月报：步入弱平衡，轻指数重个股

独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 市场有风险，投资需谨慎 第 1 页 研究创造价值 研究所 国都证券 证券研究报告 [table_main] 周报 [table_reportdate] 策略研究/月报 2015年7月27日 策略研究 月报 步入弱平衡，轻指数重个股 国都证券策略月报20150727 核心观点 市场统计估值信息 1、大势判断：超跌反弹基本完成，指数进入“下有底上有顶”的区间震荡 1）超跌反弹阶段基本结束。以缓解流动性危机的资金救市初见成效，自7月9日至23日，11个交易日内万得全A、沪深300、中小板指、创业板指累计反弹约达35%、16%、25%、25%（后三者主要受期间大量公司停牌拖累较低）；板块与个股表现方面，期间国防军工、农林牧渔、纺织服装、通信、商贸、建材、交运、医药、机械等受行业利好政策、景气好转的超跌板块，以65%-30%的反弹幅度领涨；期间两市共有八百余只个股或近三分之一个股数的反弹幅度超过50%。随着指数步入此前成交密集区（沪综指4000-4500点），且超跌反弹后多数板块估值已修复至历史较高水平，促使逢高减仓或解套离场意愿上升，因而将制约继续反弹的空间，预计超跌反弹阶段基本结束。 2）近期展望：指数区间震荡，个股显著分化。市场系统性的超跌反弹动力衰减，已步入“指数区间震荡、个股显著分化”的行情阶段；且当前市场在“上下空间均有限”的一致预期下，资金多选择低买高卖的波段操作，并易受消息面的干扰，从而诱发指数在区间内波动频繁。 （1）短期来看。市场一方面面临证金“类基准基金”逢低入市托底、暂停融资而产业资本增持下的资金供需关系相对宽裕、大盘与消费蓝筹估值安全偏低（金融、地产、家电、食品饮料、电力、建筑等蓝筹板块的估值较历史均值存在不同幅度的折价率）等有利支撑因素；另一方面，也面临国家队资金逐步退出、货币宽松预期逐步减弱、降杠杆转入缓慢消化期等抑制因素；因而，预计市场指数将大概率进入“下有支撑底部、上有制约顶部”的区间反复震荡期。我们预计沪综指将围绕4000点上下300点区间震荡。 （2）而在八月中报业绩密集披露窗口期、结构性估值泡沫与洼地并存、稳增长调结构促改革重创新等差异化政策下，个股将显著分化；其中业绩增长确定、估值安全边际与股息率较高的蓝筹股，仍被错杀低估的优质成长股，或具备产业资本大力增持或举牌、国企改革、创新升级、并购重组等重大催化剂等个股，有望在指数区间反复震荡中获得较好收益。 2、市场展望：宽货币预期减弱VS改革创新待落地，市场步入弱平衡 1）猪价大涨通胀渐起，挤压再次降息空间。过去一年半猪价持续低迷，导致存栏量持续下滑，但今年4月以来，猪价已转为上升，尤其近期持续大涨，或将推动年底CPI自底部反弹；虽然近期美元升值及中国经济转型下大宗商品价格再次显著下跌，或将限制消费通胀的升幅，但年末仅需小幅反弹至2%左右，则意味着当前2%的一年期存款利率基本再无下调空间，年内再次降息预期大幅降低。 2）但经济下行风险仍在。在以加大基建投资为主的系列稳增长举措、上半年金融、房地产两大服务业的显著回暖带动下，二季度主要经济增长指标呈现逐月回暖的走势。但展望下半年，传统工业产能过剩、工业通缩压力持续、工业补库存动力偏弱，工业及制造业投资增速仍面临回落压力，且海外需求复苏仍有波折，预期谨慎下地产销量回暖难以转换为地产投资增速的回升，基建投资增速高位下继续上升空间有限，因而经济下行风险仍在。7月财新制造业PMI初值下滑至15个月新低48.2，其中生产、订单等主要指标系数回落，也进一步印证经济下行压力不减。 [table_estimation] 上证综指 沪深300 深成指 收盘指数 4,070.91 4,176.28 13,518.52 本月以来涨幅(%) 2.87 0.60 3.95 今年以来涨幅(%) -8.35 -12.08 -8.77 PE(TTM) 25.85 18.18 22.73 PB 18.54 15.64 40.57 [table_stktrend] 上证综指、沪深300走势叠加图 2013-07-29～2015-07-240107121423213428413-714-114-715-1沪深300上证综指 [table_ahtrend] 恒生AH溢价指数走势图 2013-07-29～2015-07-248910111312513714913-714-114-715-1 [table_research] 研究员： 肖世俊 电 话： 010-84183131 Email： xiaoshijun@guodu.com 执业证书编号： S0940510120011 联系人： 周红军 电 话： 010- 84183380 Email： zhouhongjun@guodu.com 月报 市场有风险，投资需谨慎 第 2 页 研究创造价值 3）政策将以“定向宽松+积极财政”为主。下半年经济仍有下行压力，稳增长政策仍需加码，预计将在地方债置换推进中，加快财政支出，发挥公共服务投资的稳增长的关键作用；货币政策方面，在年底通胀渐起、美联储启动加息下，货币宽松主要着力点将从全面宽松转为定向宽松，降息空间非常有限，全面宽松政策力度减弱下，或转为以降准对冲外汇占款萎缩、及定向宽松为主；降息预期减弱下，资金利率继续下行空间受限，流动性边际效应或逐步衰减。无风险利率阶段性见底下，市场估值中枢继续上行受限。 4）资金与杠杆驱动力减弱、改革创新驱动力逐步发力，市场有望步入弱平衡。 （1）牛市上半场主要由宽货币、强改革、重创新三大引擎集体发力，驱动社会财富快速提升股权投资配置比例，同时吸引追求高风险收益的杠杆资金，从而催生出由快速增量资金叠加杠杆驱动的快牛行情。目前来看，宽货币预期减弱、场外杠杆资金仍处于清理消化过程，资金与杠杆驱动力正减弱。 （2）展望后市，或需改革创新政策的有力推进落地与渐次生根开花，如国企、金融、财税、投融资、资本市场等各项重要改革的落实，通过稳增长强改革重创新的统筹推进，实现宏观经济平稳软着陆，经济结构与引擎双升级、微观企业内生式与外延式双发展，使得上市公司业绩呈现回暖或超预期增长，最终以业绩快速增长消化当前局部高估值压力，才有望步入牛市下半场，市场驱动力才有望实现“宽货币强改革预期—资金驱动快牛—预期兑现或减弱—改革创新推进落实—业绩驱动慢牛”的有序切换 （3）近期重国企改革、十三五规划正引领改革创新主题潮。上周策略周报中，我们分析指出，近期习总书记提出国企改革的“三个有利于”，预示国企改革顶层设计方案基本明朗，或有望于近期出台，方案或重点包括分类监管、混合所有制改革、员工持股、并购重组等内容；此外，“十三五规划”已被列为10月召开的十八届五中全会主要议题，且有望成为近期北戴河会议重点讨论内容，有望引领改革创新主题潮，建议重点围绕产业升级、结构优化、创新强国的互联网+、先进智能制造、高端装备、现代农业、国企改革、新技术新模式新业态、文化传媒、公共服务设施、金融市场改革开放、一带一路、京津冀协同发展等主题，深入挖掘相关受益板块与重点个股。 3、市场将步入缓慢重塑期—杠杆资金、市场信心、监管制度 1）回顾近一个月跌宕起伏的市场走势，先后经历系统性暴跌—系统性超跌反弹—整数关口反复震荡—二次结构性弱反弹，整体走势利于逐步恢复市场人气与增量资金入场。抗震救灾后已转入市场信心、监管制度、驱动因素、投资风格等重建修整阶段，也为后续有序清理场外配资、缓慢消化杠杆资金、救市资金的逐步退出创造有利条件。 2）场内杠杆资金正阶段性触底回升。两融余额已自高点大幅下降近8400亿元，两融余额占全A流通市值、两融标的自由流通市值比例也各下降了1.6、1.9个百分点至3.4%、9.5%，指数企稳个股反弹下，已显著萎缩的场内融资盘继续下降空间或不大，预计场内融资盘将进入缓慢消化期。上周两融余额已由此前连续四周的萎缩转为增加300亿元至1.46万亿元，且已连续12日稳定在1.4万亿上方。 3）增量资金入场略有回暖，市场信心缓慢修复。前一周银证转账净流入988亿元，在IPO暂缓下证券账户保证金余额仍高达3.29万亿元历史高点；前一周新增投资者环比略增3.2%至53万人，新增基金账户数环比显著回升48%至64万户；同时，投资者交易活跃度也大幅回升，前一周参与交易账户数占已开立A股账户数比例环比提升2.4个百分点，至32.9%。 4）产业资本大举增持与回购，也利于增强市场信心。7月9日至今，上市公司公告的重要股东净增持额高达324亿元（上半年月均减持约800亿元），增持规模千万元以上的公司数达230余家；股票回购方面，7月9日至今，发布回购董事会预案、正在实施、或已完成的公司数量达46家，共计425亿元。 5）“执法监管与制度改革”双管齐下，护航资本市场持续健康发展。针对市场中的选择性信息披露、操纵市场、内幕交易等违法违规行为，今年以来在“2015证监法网专项执法行动”下，明显加大了对违法违规行为的打击惩处力度，今年上半年证监会共受理案件线索369条，新启动初步调查180起，同比增长15%；新增立案调查136起，同比增长46%。近期证监会将分批集中处罚一批违法违规案件，公开曝光典型案例，让违法者付出沉重代价，以儆效尤。在以上加强监管、打击违法违规的同时，更需要坚定加快资本市场的改革开放，而不因近期市场的大幅震荡变得犹豫谨慎，包括IPO注册制、引入养老金等境内外中长期资金、多层次资本市场的建设、深港通等互联互通等；从近期官方表态来看，资本市场的改革开放有望照常推进，以上执法监管与制度改革两手同时硬，将有利于重塑市场信心，护航资本市场的持续健康发展。 提示宽松政策不及预期、改革进度低于预期、海外市场动荡等风险。 月报 市场有风险，投资需谨慎 第 3 页 研究创造价值 图表1：超跌后系统性反弹基本告一段落（7/9-7/24） 图表2：此前跌幅居前的板块引领超跌反弹 05101520253035 203040506070 资料来源：WIND，国都证券 资料来源：WIND，国都证券 图表 3：两融余额快速连降后近期基本稳定在1.4万亿 图表4：两融余额占市值比例已显著下降至合理水平 02468101214161805,00010,00015,00020,00025,00013-07-2314-01-2314-07-2315-01-2315-07-23融资融券余额占A股总交易金额比重（%）:融资买入额 0%1%2%3%4%5%6%两融余额/流通市值两融余额/总市值 资料来源：WIND，国都证券 资料来源：WIND，国都证券 图表 5：沪深300大盘指数迅速回调至历史均值附近 图表6：但创业板指估值虽有回落但仍处于历史高位 5101520253035pe_ttmpe(ttm,均值) 0102030405060708090100110120130140150pe_ttmpe(ttm,均值) 资料来源：WIND，国都证券 资料来源：WIND，国都证券 月报 市场有风险，投资需谨慎 第 4 页 研究创造价值 图表7：当前AH高溢价率将制约内地蓝筹反弹空间 图表8：近三周沪股通累计净卖出四百亿 8595105115125135145155165175185195205215恒生AH