动态点评：资产注入逻辑逐步兑现，未来业绩增长和资产注入双轮驱动

石岘纸业（600462）公司动态点评 2014年01月17日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 王习010-88366060-8757 Email:wangxi@cgws.com 执业证书编号:S1070515080003 联系人（研究助理）： 蔡维02161680676 Email:caiwei@cgws.com 从业证书编号:S0550115050004 目前股价 18.31 总市值（亿元） 293.66 流通市值（亿元） 255.74 总股本（万股） 160,383 流通股本（万股） 139,669 12个月最高/最低 20.66/10.44 2016E 2017E 2018E 营业收入 8,394 9,158 9,856 (+/-%) 14.6% 9.1% 7.6% 净利润 597 722 812 (+/-%) 22.0% 20.9% 12.4% 摊薄EPS 0.37 0.45 0.51 PE 49 41 36 数据来源：wiind资讯 <<中航机电-002013-公司动态点评：三季度业绩资产注入逻辑逐步兑现，未来业绩增长和资产注入双轮驱动 ——中航机电（002013）动态点评 公司发布公告，拟分别以1.86亿元、2.57亿元现金收购贵航集团持有的贵州风雷航空军械公司100%股权和盖克机电持有的贵州枫阳液压公司100%股权。目前公司资产注入的逻辑正在逐步兑现，我们重申推股逻辑，中航机电是为数不多的“有业绩、有注入、有政策、有市场”的军工股，同时又将受益于研究所改制，不考虑资产注入，我们预计16-18年EPS为0.37元、0.45元及0.51元，对应当前股价PE为49X、41X及36X，维持“强烈推荐”评级。  资产注入逻辑逐步兑现，业绩小幅增厚：公司公告称，公司分别以1.86亿元、2.57亿元现金收购贵航集团持有的风雷公司和盖克机电持有的枫阳公司100%股权，交易已获得国家国防科技工业局的批准，尚需贵航集团、盖克机电依照公司章程的规定履行内部决策程序，同时尚需获得中航工业的批准。风雷公司和枫阳公司2015年度分别实现净利润1997.44万元和887.50万元，前者主要从事航空武器悬挂发射装置专业化研制，后者主要从事液压、气压、燃油、电磁流体传动与控制元件、系统开发制造。此次现金收购这两项资产后中航机电的业绩增厚幅度预计将在5%左右。  体外仍有大量航空机电类资产，研究所改制受益：公司曾经在2014年11月时公告收购拟使用自有资金收购中航工业新航、中航工业武仪、中航工业风雷、中航工业枫阳以及 Kokinetics GmbH 等五家企业全部或控股股权或主要经营性资产，目前风雷和枫阳的收购标志着公司资产注入正式拉开帷幕，除了上述三家潜在的收购标的外，考虑到公司作为中航工业航空机电系统整合平台，后续的潜在资产收购对象还包括目前正在托管的大股东若干家企业，体外资产庞大且盈利能力较好，收购完成后公司的航空机电业务将得到大幅拓展。同时上市公司母公司旗下有两家盈利状况较好的研究所，未来或将受益于研究所改制试点。  业绩保持较高速增长，先进武器大量供给将逐步利好公司航空机电业务：我们认为，公司今年军品交付数量有望超过去年，同时机型的更新换代以及产品升级将令业绩增速进一步增加，预测十三五期间军品业绩增速有望保持30%以上，同时公司以3.34亿元认购*ST黑豹募集配套资金，投资收益未来或相对客观。从增量角度来考虑，我国未来10年空军海军新增的军用飞机总数将超过3000架，如果按照每架飞机平均投资要点 投资建议 证券研究报告 国防军工|公司动态点评 2016年12月05日 股价表现 相关报告 盈利预测 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 明显好转，毛利率和净利率创历史最高水平>>2015-10-28 <<中航机电-002013-公司深度报告：中国制造2025定调，内外前景俱佳>>2015-11-12 <<中航机电-002013-公司动态点评：非公开发行调减3亿，或于年底前获批>>2015-11-27 <<中航机电-002013-公司动态点评：增发过会，资产注入序幕拉开>>2015-12-17 <<中航机电-002013-公司动态点评：盈利好于预期，期待资产注入>>2016-04-08 <<中航机电-002013-公司动态点评：大幅调增业绩预告，“有业绩”逻辑逐步得到印证>>2016-07-06 <<中航机电-002013-公司半年报点评：业绩超预期，安全边际高>>2016-08-11 <<中航机电-002013-公司动态点评：解禁不等于大幅度减持，坚定看好公司未来成长空间>2016-09-26 <<中航机电-002013-公司三季报点评：业绩符合预期，军品业绩有望保持较快增长 >2016-10-21 2亿元的售价和假设机电系统15%的价值占比来计算，未来机电系统的新增需求有望达到900亿元，而从存量角度来考虑，未来三代机向四代机升级换代将进一步提速，假设当前机电系统由于更新换代在价值占比提升5%，同时假设四代机平均价格1500万美元，单从战斗机角度计算市场空间将接近30亿元，预计航空机电系统未来十年市场需求将超过1000亿。公司在国内航空机电领域处于主导地位，是国内航空机电生产规模最大的供应商，将直接受益于十三五期间现有型号装备的放量、升级以及新型号装备的大规模列装部队。  民机业务市场空间较大，公司一家独享：C919已于去年11月正式下线，目前订单总量为500余架。公司借助C919项目建立了民机项目组织管理体系，组建了电源、高升力等系统工作团队，包括中航机电与汉胜合资成立的西安中航汉胜为C919提供电源系统，庆安集团和美国穆格公司合作研制高升力系统。目前合资公司还处在建设中，未来开始批产后，合资公司业务将显著放量。我们预计未来十年国内民用飞机产业总收入1.2 万亿人民币，机载设备按40%测算约5000亿元。中航机电2016年通过资源重新分配、加强适航体系建设等举措，逐步实现了民机团队的相对独立，为民机产业的进一步发展创造了更加有力的条件。同时，公司凭借下属公司厦门汉胜秦岭宇航有限公司在飞机发电系统产品维修及相关零部件进出口和仓储等业务领域作为美国汉胜公司在中国大陆发电机产品的唯一OEM产维修商的优势，成功拓展B737、A320等民用飞机发电机系统产品的维修和大修业务，切入国际民机维修领域。  投资建议：我们此前在公司大规模解禁时曾经指出“如果公司股价由于市场信心受到冲击而出现下挫时，恰好是积极布局的良机，我们坚定看好公司未来的成长空间。”目前来看中航机电股价的表现印证了我们此前的预期。此次资产收购标志着资产注入大幕拉开，我们重申推股逻辑，中航机电是为数不多的“有业绩、有注入、有政策、有市场”的军工股，同时又将受益于研究所改制，不考虑后续资产注入，我们预计16-18年EPS为0.37元、0.45元及0.51元，对应当前股价PE为49X、41X及36X，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：后续资产注入方案久拖不决；研究所改制尚需时日。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 主要财务指标 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入 7,562.19 7,328.15 8,394.46 9,158.11 9,856.16 成长性 营业成本 5,779.01 5,555.35 6,374.18 6,932.31 7,425.77 营业收入增长 12.4% -3.1% 14.6% 9.1% 7.6% 销售费用 114.55 106.07 123.21 134.42 144.66 营业成本增长 15.4% -3.9% 14.7% 8.8% 7.1% 管理费用 956.11 988.58 1,114.81 1,216.23 1,308.93 营业利润增长 -17.1% 26.7% 27.8% 23.7% 13.8% 财务费用 295.81 280.21 119.73 63.62 58.09 利润总额增长 -8.3% 23.6% 22.5% 20.9% 12.4% 投资净收益 1.69 134.21 0.00 0.00 0.00 净利润增长 -8.8% 28.1% 22.0% 20.9% 12.4% 营业利润 382.33 484.55 619.29 766.36 871.77 盈利能力 营业外收支 81.36 88.35 82.80 82.80 82.80 毛利率 23.6% 24.2% 24.1% 24.3% 24.7% 利润总额 463.69 572.90 702.09 849.16 954.57 销售净利率 5.0% 6.5% 6.9% 7.7% 8.0% 所得税 81.87 95.37 119.36 144.36 162.28 ROE 8.2% 9.4% 7.7% 8.6% 8.9% 少数股东损益 -0.10 -11.67 -14.24 -17.22 -19.36 ROIC 6.1% 6.6% 6.1% 7.6% 6.9% 净利润 381.91 489.21 596.98 722.03 811.66 营运效率 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 1.5% 1.4% 1.5% 1.5% 1.5% 流动资产 11,154.80 11,443.32 12,517.94 13,130.01 14,569.58 管理费用/营业收入 12.6% 13.5% 13.3% 13.3% 13.3% 货币资金 1,853.62 1,866.74 2,838.26 1,831.62 3,334.11 财务费用/营业收入 3.9% 3.8% 1.4% 0.7% 0.6% 应收账款 4,656.43 4,761.49 4,963.63 5,646.19 5,772.33 投资收益/营业利润 0.4% 27.7% 0.0% 0.0% 0.0% 应收票据 1,109.86 1,158.19 1,207.36 1,373.39 1,404.07 所得税/利润总额 17.7% 16.6% 17.0% 17.0% 17.0% 存货 2,728.37 2,957.10 2,622.66 3,445.68 3,054.62 应收账款周转率 1.75 1.56 1.39 1.39 1.39 非流动资产 5,582.47 6,449.11 6,552.97 6,655.39 6,756.11 存货周转率 2.36 1.95 2.28 2.28 2.28 固定资产 2,739.30 2,880.63 4,161.94 3,768.85 3,375.77 流动资产周转率 0.73 0.65 0.70 0.71 0.71 资产总计 16,737.27 17,892.43 19,070.91 19,785.39 21,325.69 总资产周转率 0.48 0.42 0.45 0.47 0.48 流动负债 8,626.78 9,320.03 7,973.69 8,052.19 8,877.56 偿债能力 短期借款 2,602.82 2,748.50 0.00 458.96 0.00 资产负债率 68.0% 66.3% 55.1% 53.6% 53.6