创新中药领导者；营销改革助力业绩增长

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 调研简报 康缘药业 股票代码：600557.SH 创新中药领导者；营销改革助力业绩增长 事 项： 康缘药业作为国内创新中药的领导者，近年来不断加大研发投入，除主力品种热毒宁注射液销售稳定之外，潜力品种银杏二萜内酯葡胺注射液有望高增长，同时公司对营销政策进行大幅度调整。近期我们到公司调研，与公司交流近期经营与未来发展情况 目标价： - RMB 当前股价：19.97RMB 投资评级 推荐 评级变动 首次评级 主要观点 1. 主力品种热毒宁销售稳定，新品种有望放量 公司主力品种热毒宁注射液去年销售额14亿，约占公司总营收一半。受招标降价影响，公司自去年二季度以来先后在浙江、安徽、湖南三省弃标。公司针对性的调整了营销策略和架构，加大了对销售人员的激励。值得注意的是，儿科作为热毒宁注射液销售的重点科室，在部分省市门诊禁止输液的政策下（儿科不受限），影响相对较小，尤其作为H1N1，手足口病等传染疾病的指南推荐用药，需求稳定。此外，公司正在开展针对肿瘤科、皮肤科患者的适应症的研究、力求拓展该品种的应用范围。IMS样本医院数据显示，2016年一季度热毒宁注射液销售金额为2.49亿，同比增长12.8%。 今年公司在营销政策方面有重大改革，主要是针对2014年上市的口服制剂，包括龙血通络胶囊、苁蓉总苷胶囊、香菇多糖等16个品种，加强医生和患者教育，大幅提高了对销售人员的激励，上述口服制剂品种有望放量。 2. 银杏二萜内酯高速增长，有望接力热毒宁 银杏二萜内酯葡胺注射液是公司除热毒宁注射液以外最重要的品种，其银杏内酯含量是传统银杏内酯制剂的约5倍，同时筛除了作用机制不明确及影响药效的成分，加之智能提取车间对工艺的把控，使得银杏二萜内酯三个单体总含量达99%以上，属于高质量层次的中药注射液品种。营销方面，为了保证高增长，公司为该品种签订了代理协议，代理江苏省以外省份的销售，可以看出公司对该品种的重视。 3. 研发投入大，中药智能制造领先者 公司2015年研发费用为3.55亿，占营业收入12.59%，在整个医药行业位居前列。除了在研的多个中药、化药品种之外，还围绕10个已上市大品种开展在评价研究，包括完成了桂枝茯苓胶囊美国IIb临床试验。 证券分析师：邱旻 执业编号：S0360516050002 电话：010-65500912 邮箱：qiumin@hcyjs.com 联系人：孙渊 电话：010-66500910 邮箱：sunyuan@hcyjs.com 总股本(万股) 61,645 流通A股/B股(万股) 44,223/- 资产负债率(%) 32.2 每股净资产(元) 4.7 市盈率(倍) 28.25 市净率(倍) 3.65 12个月内最高/最低价 33.59/16.4 -46%-31%-15%0%15/0615/0815/1015/1216/0216/042015-06-25～2016-06-23 沪深300 康缘药业 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 证券分析师 公司研究 中药 2016年07月01日 康缘药业调研简报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 公司2015年获批国内首个中成药智能制造领域国家工程研究中心。智能制造车间能够实现从中药原材料到精制提取物的全自动化控制，并且在智能提取过程中对多达17个关键步骤进行留样监测，保证严格质量控制的同时，也能确保生产数据的回溯。目前热毒宁注射液全部使用该车间生产，未来银杏二萜内酯葡胺注射液智能生产线也将投入使用。 4. 投资建议 我们预计今年热毒宁注射液销量增长稳定，银杏二萜内酯葡胺注射液有望达到1.5-2亿，口服制剂品种放量。考虑摊薄因素，预计公司2016-2018年EPS分别为0.69元、0.80元、0.92元，对应P/E为29倍、25倍、22倍，给予“推荐”投资评级。 5. 风险提示 主力品种推广不达预期。 康缘药业调研简报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2015 2016E 2017E 2018E 单位：百万元 2015 2016E 2017E 2018E 货币资金 222 499 613 794 营业收入 2,820 3,272 3,828 4,479 应收票据 709 500 500 500 营业成本 714 818 957 1,120 应收账款 956 1,181 1,382 1,617 营业税金及附加 46 54 63 74 预付账款 29 45 53 62 销售费用 1,215 1,472 1,761 2,083 存货 188 215 266 311 管理费用 399 425 498 582 其他流动资产 62 62 62 62 财务费用 44 42 6 -7 流动资产合计 2,166 2,503 2,876 3,347 资产减值损失 3 3 3 3 其他长期投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 4 4 4 4 投资收益 -1 0 0 0 固定资产 1,623 1,797 1,953 2,094 营业利润 399 458 540 625 在建工程 92 92 92 92 营业外收入 24 29 29 29 无形资产 296 200 220 240 营业外支出 4 3 3 3 其他非流动资产 124 124 124 124 利润总额 419 484 566 651 非流动资产合计 2,139 2,217 2,393 2,554 所得税 54 62 72 83 资产合计 4,305 4,720 5,269 5,900 净利润 365 422 494 567 短期借款 343 343 343 343 少数股东损益 3 0 0 0 应付票据 87 87 87 87 归属母公司净利润 362 422 494 567 应付账款 254 273 319 373 NOPLAT 390 438 479 541 预收款项 43 50 59 69 EPS(摊薄)（元） 0.59 0.69 0.80 0.92 其他应付款 394 394 394 394 一年内到期的非流动负债 80 80 80 80 其他流动负债 84 70 70 70 主要财务比率 流动负债合计 1,285 1,297 1,352 1,416 2015 2016E 2017E 2018E 长期借款 45 60 60 60 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 10.0% 16.0% 17.0% 17.0% 其他非流动负债 104 70 70 70 EBIT增长率 3.4% 12.4% 9.4% 12.9% 非流动负债合计 149 130 130 130 归母净利润增长率 13.4% 16.6% 16.9% 14.9% 负债合计 1,434 1,427 1,482 1,546 获利能力 归属母公司所有者权益 2,811 3,233 3,727 4,294 毛利率 74.7% 75.0% 75.0% 75.0% 少数股东权益 60 60 60 60 净利率 12.9% 12.9% 12.9% 12.7% 所有者权益合计 2,871 3,293 3,787 4,354 ROE 12.9% 13.1% 13.2% 13.2% 负债和股东权益 4,305 4,720 5,269 5,900 ROIC 11.9% 11.9% 11.5% 11.4% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 33.3% 30.2% 28.1% 26.2% 单位：百万元 2015 2016E 2017E 2018E 债务权益比 19.9% 16.8% 14.6% 12.7% 经营活动现金流 464 578 476 531 流动比率 168.6% 193.0% 212.7% 236.3% 现金收益 502 603 657 733 速动比率 153.9% 176.4% 193.1% 214.4% 存货影响 -43 -27 -51 -45 营运能力 经营性应收影响 -225 -36 -212 -247 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.8 经营性应付影响 164 26 55 64 应收帐款周转天数 122 130 130 130 其他影响 66 12 26 26 应付帐款周转天数 128 120 120 120 投资活动现金流 -348 -240 -356 -356 存货周转天数 95 95 100 100 资本支出 -412 -240 -356 -356 每股指标(元) 股权投资 -1 0 0 0 每股收益 0.59 0.69 0.80 0.92 其他长期资产变化 64 0 0 0 每股经营现金流 0.75 0.94 0.77 0.86 融资活动现金流 -447 -60 -6 7 每股净资产 4.56 5.24 6.05 6.97 借款增加 -408 15 0 0 估值比率 财务费用 -44 -42 -6 7 P/E 34 29 25 22 股东融资 -51 0 0 0 P/B 4 4 3 3 其他长期负债变化 55 -34 0 0 EV/EBITDA 23 19 18 16 资料来源：公司报表、华创证券 康缘药业调研简报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 生物医药组分析师介绍 华创证券首席分析师：宋凯 北京化工大学工学硕士。曾任职于天相投资、中邮证券、东兴证券。2015年加入华创证券研究所。 华创证券高级分析师：张文录 军事医学科学院与吉林大学理学硕士。曾任职于双鹤药业、中富投资、东兴证券。2015年加入华创证券研究所。 华创证券分析师：邱旻 日本东京大学技术经营战略学硕士。曾任职于东兴证券。2015年加入华创证券研究所。 华创证券分析师：王逸萌 美国密歇根州立大学理学博士。2015年加入华创证券研究所。 华创证券分析师：孙渊 中国药科大学理学硕士。曾任职于西京医院、默沙东投资有限公司。2016年加入华创证券研究所。 华创证券助理分析师：李明蔚 上海交通大学医学博士。曾任职于上海市瑞金医院内科基地。2016年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 崔文涛 销售副总监 010-66500827 cuiwentao@hcyjs.com 翁波 销售经理 010-66500810 wengbo@hcyjs.com 温雪姣 销售经理 010-66500852 wenxuejiao@hcyjs.com 黄旭东 销售助理 010-66500801 huangxudong@hcyjs.com 郭赛赛 销售助理 010-63214683 guosaisai@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 郭佳 高级销售经理 0755-82871425 guojia@hcyjs.com 张昱洁 高级销售经理 0755-83479862 zhangyujie@hcyjs.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 汪丽燕 销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 上海机构销售部 简佳 销售副总监 021-20572586 jianjia@hcyjs.com 李茵茵 高级销售经理 021-20572582 liyinyin@hcyjs.com 杜