策略研究视角的财务选股系列报告（之七）：18年中报财务选股跟踪：坚持理念，优化标准

HeaderTable_User 1199170346 1186176669 1732872201 1769704971 HeaderTable_Stock 股票代码 投资评级 评级变化 行业code HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 动态跟踪 【投资策略·证券研究报告】 18年中报财务选股跟踪：坚持理念，优化标准 ——策略研究视角的财务选股系列报告（之七） 研究结论 财务指标选股理念再述：“找到创造价值而非摧毁价值（考虑ROIC）、股东回报率长期来看稳定可持续（考虑ROE和净利润增速）、同时盈利质量优良（考虑经营现金流）的公司，并且我们希望以一个合理的价格买入这样的公司（考虑ROE/PB）。”无论财务指标如何选择，具体指标的标准如何确定，我们财务指标选股方法的理念将一直保持，且最终我们这一理念会在长中短期保持一致性以及可操作性，对方法和理念以及结果进行持续跟踪，不断验证，并且适时调整。 财务指标综合选股标准再述：一、连续5年（年度）经营现金净流量大于0（优化为连续5个季度经营现金净流量TTM大于0），二、最近一期ROIC大于WACC，三、最近三年的ROE均值大于10%（并不需要季度连续数据，但需要TTM数据），四、ROE三年均值/当前PB大于2.5%（详见《ROE：大道至简》中提到的2.5%~5%标准），五、最近三个报告期净利润增速（扣非）均值大于20%（且每一期增速都要大于10%），六、最近一个报告期净利润增速（扣非）出现加速（例如2018Q1净利润增速大于2017年报期净利润增速）。 在本次中报选股中，对于上述标准我们将坚持，并有所优化。主要优化项在于一、连续5年（年度）经营现金净流量大于0，优化为连续5个季度经营现金净流量TTM大于0。优化原因在于原有标准无法考虑到现金流季度的动态变化，优化后可以和选股时间间隔更好地匹配。五和六的净利润增速进一步明确为扣非净利润增速，目的为了保证盈利的可持续性。当然，以上两步优化不会对我们的选股逻辑和思路产生重大影响。 2018年一季报财务指标选股回顾：财务指标综合选股一季报共持有80只个股，从2018年5月1日至8月31日，等权重调仓的总收益率为-10.32%，市值加权的总收益率为-7.4%，同期沪深300收益率为-11.24%。其中，正回报率的个股为25家。 2018年中报选股结果显示，A股共有65个个股符合我们的选股条件。其中一季报中仍有13个个股符合中报选股条件从而进入65个个股名单。从结果来看，一季度持股组合中有67个个股被中报选股排除在外，排除的原因为： （一）ROE下滑而不符合10%条件的有一家（二）ROE/PB下滑而不符合条件的有7家（包括1家ROE下滑）（三）因为净利润加速条件不符合而被排除在外的有58家（其中包括8家不符合近三期净利润增速均值大于20%的条件）（四）不符合最近一期ROIC>WACC条件的公司为2家（五）因为其他原因（中报无法及时披露）的有一家。由此可以判断，如果按照每年季报调仓三次，业绩波动是影响选股结果最重要的因素。 从2018年中报入选个股的行业分布来看，数量上相较于一季报下滑较大的行业为建材，从7个个股到0个个股。钢铁板块从1各到6个股，其余变化不大：中报选股个股所属行业分布较多的为电子、基础化工、食品饮料、医药、钢铁、家电以及计算机。 风险提示：一、可能存在统计误差，会使得统计的结论出现一定的波动；二、行业或者个股暴雷，可能会对行业和公司带来财务基本面无法捕捉到的风险。三、宏观经济超预期下行以及海外风险发酵可能对于行业和上市公司带来超预期的影响。 报告发布日期 2018年09月03日 证券分析师 薛俊 021-63325888*6005 xuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100002 蒋晨龙 021-63325888*6073 jiangchenlong@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517100004 联系人 陈至奕 021-63325888-6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 王亮 021-63325888-6111 wangliang@orientsec.com.cn 相关报告 财务成本分析：追根溯源 2018-08-16 财务指标综合选股：ROE、现金流及ROIC 2018-05-13 ROIC：优中择优 2018-03-05 ROE再思考：找出便宜景气的好股票 2017-11-07 投资策略 财务指标选股理念再述 2017年7月以来，我们先后发布了《ROE：大道至简》、《现金流：去伪存真》、《ROE再思考：寻找便宜景气的好股票》、《ROIC：优中择优》以及《财务指标综合选股：ROE、现金流及ROIC》等5篇报告，已经建立起了一个相对完整和开放的选股方法。 无论指标如何选择，具体指标的标准如何确定，我们财务指标选股方法的理念将一直保持，即： “找到创造价值而非摧毁价值（考虑ROIC）、股东回报率长期来看稳定可持续（考虑ROE和净利润增速）、同时盈利质量优良（考虑经营现金流）的公司，并且我们希望以一个合理的价格买入这样的公司（考虑ROE/PB）。” 最终我们这一理念会在长中短期保持一致性以及可操作性，对方法和理念以及结果进行持续跟踪，不断验证，并且适时调整。 财务指标选股标准再述 和《财务指标综合选股：ROE、现金流及ROIC》定下的标准一致，我们最终确定的综合财务指标选股标准如下： 一、连续5年（年度）经营现金净流量大于0（优化为连续5个季度经营现金净流量TTM大于0） 二、最近一期ROIC大于WACC 三、最近三年的ROE均值大于10%（并不需要季度连续数据，但需要TTM数据） 四、ROE三年均值/当前PB大于2.5%（详见《ROE：大道至简》中提到的2.5%~5%标准） 五、最近三个报告期净利润增速（扣非）均值大于20%（且每一期增速都要大于10%） 六、最近一个报告期净利润增速（扣非）出现加速（例如2018Q1净利润增速大于2017年报期净利润增速） 在本次中报选股中，对于上述标准我们将坚持，并有所优化。主要调整项在于一、连续5年（年度）经营现金净流量大于0，优化为连续5个季度经营现金净流量TTM大于0。调整原因在于原有标准无法考虑到现金流季度的动态变化，调整后可以和选股时间间隔更好地匹配。五和六的净利润增速进一步明确为扣非净利润增速，为了进一步保证盈利的可持续性。 以上两步调整仅为优化，不会对我们的选股逻辑和思路产生重大影响。 2018年一季报选股回顾及二季度选股结果 一、财务指标综合选股一季报共持有80只个股，从2018年5月1日至8月31日，等权重调仓的总收益率为-10.32%，市值加权的总收益率为-7.4%，同期沪深300收益率为-11.24%。其中，正回报率的个股为25家，涨幅靠前的个股主要为华新水泥、中炬高新、古井贡酒、中国国旅、长春高新、新奥股份、海螺水泥、桐昆股份、宋城演艺、涪陵榨菜。跌幅靠前的个股为ST长生、长园集团、南京新百、帝龙文化、中金环境、华珏矿业、盛达矿业、联创电子、小天鹅A。 图1：2018Q1选股5月1日-8月31日涨幅靠前个股（%） 数据来源：Wind，东方证券研究所 图2：2018Q1选股5月1日-8月31日跌幅靠前个股（%） 数据来源：Wind，东方证券研究所， 二、2018年中报选股结果显示，A股共有65个个股符合条件。其中一季报中仍有13个个股符合中报选股条件从而进入65个个股名单（下表灰底个股即为一季报和中报选股共有个股）。从结果来看，一季度被排除的67个个股，排除的原因分布如下： （一）ROE下滑而不符合10%条件的有一家 （二）ROE/PB下滑而不符合条件的有7家（包括1家ROE下滑） （三）因为净利润加速条件不符合而被排除在外的有58家（其中包括8家不符合近三期净利润增速均值大于20%的条件） （四）不符合最近一期ROIC>WACC条件的公司为2家 （五）因为其他原因（中报无法及时披露）的有一家。 由此可以判断，如果按照每年季报调仓三次，业绩波动是影响选股结果最重要的因素。 图3：财务指标选股2018年中报结果 序号 代码 简称 市值 （亿元） 行业中信一级 行业中信二级 三年ROE均值 （%） ROE/PB （%） 1 600572.SH 康恩贝 184 医药 中药生产 12.67 3.93 2 600781.SH 辅仁药业 99 医药 中药生产 10.02 5.04 3 600161.SH 天坛生物 161 医药 生物医药II 21.94 4.30 4 000963.SZ 华东医药 666 医药 其他医药医疗 21.23 2.86 5 300298.SZ 三诺生物 79 医药 其他医药医疗 13.72 4.26 6 000513.SZ 丽珠集团 279 医药 化学制药 32.36 12.03 42.04 24.38 24.03 22.62 14.67 13.45 13.20 11.15 10.41 10.38 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.00一季报选股涨幅高于10%靠前个股 -26.65 -26.95 -27.85 -27.85 -29.46 -31.88 -32.43 -34.63 -48.16 -58.53 -67.63 -86.19 -100.00-90.00-80.00-70.00-60.00-50.00-40.00-30.00-20.00-10.000.00一季报选股跌幅靠前个股 7 600380.SH 健康元 157 医药 化学制药 22.36 10.63 8 300146.SZ 汤臣倍健 271 食品饮料 食品 14.35 2.83 9 600419.SH 天润乳业 30 食品饮料 食品 11.63 3.42 10 600519.SH 贵州茅台 8547 食品饮料 白酒II 28.79 3.15 11 000858.SZ 五粮液 2461 食品饮料 白酒II 17.73 4.12 12 002304.SZ 洋河股份 1748 食品饮料 白酒II 23.36 4.09 13 000568.SZ 泸州老窖 654 食品饮料 白酒II 18.06 4.26 14 000596.SZ 古井贡酒 406 食品饮料 白酒II 18.18 3.05 15 603589.SH 口子窖 295 食品饮料 白酒II 21.66 3.94 16 601233.SH 桐昆股份 333 石油石化 石油化工 13.55 5.92 17 002408.SZ 齐翔腾达（停牌） 218 石油石化 石油化工 12.06 3.84 18 600729.SH 重庆百货 119 商贸零售 零售 12.15 5.55 19 000785.SZ 武汉中商 19 商贸零售 零售 22.30 14.11 20 600567.SH 山鹰纸业 171 轻工制造 造纸II 16.31 10.92 21 002511.SZ 中顺洁柔 111 轻工制造 造纸II 11.15 3.20 22 300258.SZ 精锻科技 52 汽车 汽车零部件II 14.71 5.03 23 600195.SH 中牧股份 73 农林牧渔 牧业 11.04 5.85 24 600188.SH