菊酯和麦草畏双料龙头，下半年业绩有望继续增长

投资评级：买入(维持) 中报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2018-08-20 收盘价（元） 50.70 一年内最低/最高(元) 36.72/64.93 市盈率 17.8 市净率 3.66 基础数据 净资产收益率(%) 15.71 资产负债率(%) 42.8 总股本(亿股) 3.1 最近12月股价走势 -23%-12%0%12%23%35%47%58%2017-082017-122018-04扬农化工 上证指数 化学制品 2018年08月20日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万） 2,929 4,438 5,894 6,455 6,848 增长率 -5.9% 51.5% 32.8% 9.5% 6.1% 归属母公司股东净利润（百万） 439 575 1,045 1,173 1,255 增长率 -3.5% 30.9% 81.8% 12.2% 7.0% 每股收益（元） 1.42 1.86 3.37 3.78 4.05 市盈率(倍) 35.8 27.3 15.0 13.4 12.5 证券研究报告 菊酯和麦草畏双料龙头，下半年业绩有望继续增长 计算机软件与服务 证券研究报告 扬农化工(600486) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 虞小波 分析师 SAC证书编号：S0160518020001 yuxb@ctsec.com 赵新裕 联系人 zhaoxy@ctsec.com 021-68592339 相关报告 1 《600486-年报点评:菊酯和麦草畏双料龙头，18年业绩有望更上一台阶》 2018-05-01 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 化学制品 以才聚财，财通天下 目标价:66.8元  产品量价齐升，中报业绩快速增长 18H1实现营收30.95亿（+54.6%）和归母净利润5.63亿（+122.3%），业绩快速增长主要原因是：（1）杀虫剂量价齐升：18H1实现销量0.72万吨（+16.6%），不含税均价20.6万/吨（+23.4%）；（2）除草剂量价齐升：优嘉二期项目于17年中建成投产，18H1除草剂产品销量为3.2万吨（+69.6%），不含税均价提至4.0万/吨（+5.5%）。盈利质量方面，18H1经营性净现金流6.9亿（+26.8%），经营情况持续改善。此外，在菊酯价格高位和麦草畏放量背景下，公司预计前三季度净利润同比增长80%-130%（对应净利润7.7-9.8亿，其中Q3 1.8-3.9亿）。  18Q2除草剂销售有所下滑，汇兑收益大幅增加 18H1国际农化市场需求景气，公司自营出口同比增长59.0%。受益于人民币贬值，公司18H1汇兑收益0.19亿（去年同期-0.21亿）致财务费用为-0.12亿（-143%）。分季度看，18Q1和Q2营收环比分别为24.7%/-7.8%，毛利率32.5%/29.8%，归母净利润2.7亿/2.9亿。18Q2营收和毛利率下滑而归母净利润环比增长5.3%，主要是因为财务费用环比下降225%（汇兑收益增加）。Q2营收环比下降主要是因为18Q2除草剂销售下滑，产品销量、不含税单价分别为1.3万吨（环比-27.7%）和4.2万/吨（环比+8.4%）；此外杀虫剂销量、不含税单价分别为0.37万吨（环比+4.1%）和20.1万/吨（环比-4.8%）。  菊酯和麦草畏景气有望维持，优嘉三期打开未来成长空间 公司是国内拟除虫菊酯龙头，拥有2600吨卫生菊酯和5400吨农用菊酯，且是国内唯一一家能够从实现从基础化工原料-中间体-拟除虫菊酯原药的生产企业；具备重要中间体贲亭酸甲酯产能5000吨，成本优势明显，环保压力下可充分享受产品价格上涨带来的业绩增厚。根据百川资讯，目前高效氯氟氰菊酯原药、氯氰菊酯原药和联苯菊酯价格（截至8.19）分别为30万/吨（+71%，较年初+20%），13万/吨（+30%，较年初+8%）和40万/吨（+74%，较年初+33%）。优嘉二期麦草畏放量正当其时:全球下游需求正处快速增长期，业绩有望快速释放。此外，公司也将全力推进优嘉三期，为未来发展注入强劲新动能。 预计公司2018-2020年EPS分别为3.37/3.78/4.05元，对应2018-2020年PE分别为15.0/13.4/12.5倍，给予“买入”评级。 风险提示:环保和安全生产风险，麦草畏下游需求不及预期。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 中报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 2,929 4,438 5,894 6,455 6,848 成长性 减:营业成本 2,202 3,220 4,015 4,362 4,610 营业收入增长率 -5.9% 51.5% 32.8% 9.5% 6.1% 营业税费 11 16 21 23 24 营业利润增长率 -7.3% 34.1% 78.4% 12.5% 7.3% 销售费用 36 56 74 81 86 净利润增长率 -3.5% 30.9% 81.8% 12.2% 7.0% 管理费用 269 378 507 558 596 EBITDA增长率 -10.3% 62.8% 49.2% 12.5% 8.2% 财务费用 -51 78 72 66 60 EBIT增长率 -6.9% 62.6% 72.1% 11.4% 6.6% 资产减值损失 15 67 21 22 26 NOPLAT增长率 -3.0% 66.3% 69.9% 11.4% 6.6% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 98.1% -1.0% 23.8% -4.9% 11.5% 投资和汇兑收益 81 75 80 80 80 净资产增长率 10.1% 13.8% 16.7% 18.7% 16.9% 营业利润 528 709 1,264 1,422 1,526 利润率 加:营业外净收支 1 -11 5 5 5 毛利率 24.8% 27.5% 31.9% 32.4% 32.7% 利润总额 530 697 1,269 1,427 1,531 营业利润率 18.0% 16.0% 21.5% 22.0% 22.3% 减:所得税 74 92 167 188 201 净利润率 15.0% 13.0% 17.7% 18.2% 18.3% 净利润 439 575 1,045 1,173 1,255 EBITDA/营业收入 21.3% 22.9% 25.7% 26.4% 27.0% 资产负债表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EBIT/营业收入 16.3% 17.5% 22.7% 23.1% 23.2% 货币资金 735 1,194 1,292 2,320 2,978 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 112 118 124 113 106 应收帐款 683 855 1,175 1,084 1,236 流动营业资本周转天数 13 4 0 2 1 应收票据 405 507 721 642 823 流动资产周转天数 361 305 274 294 327 预付帐款 72 122 120 144 136 应收帐款周转天数 76 62 62 63 61 存货 372 437 544 498 578 存货周转天数 43 33 30 29 28 其他流动资产 1,135 1,000 1,000 1,000 1,000 总资产周转天数 637 518 460 472 500 可供出售金融资产 - 604 604 604 604 投资资本周转天数 194 169 142 140 136 持有至到期投资 377 - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 12.7% 14.8% 23.1% 22.0% 20.2% 投资性房地产 - - - - - ROA 8.0% 8.5% 13.8% 13.9% 13.2% 固定资产 871 2,027 2,034 2,033 2,009 ROIC 38.8% 32.6% 55.9% 50.3% 56.4% 在建工程 830 43 194 315 412 费用率 无形资产 145 169 183 197 210 销售费用率 1.2% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 其他非流动资产 75 125 122 103 111 管理费用率 9.2% 8.5% 8.6% 8.7% 8.7% 资产总额 5,700 7,084 7,989 8,940 10,098 财务费用率 -1.7% 1.8% 1.2% 1.0% 0.9% 短期债务 300 385 300 300 300 三费/营业收入 8.7% 11.6% 11.1% 10.9% 10.8% 应付帐款 1,082 1,358 1,654 1,594 1,814 偿债能力 应付票据 471 730 742 833 806 资产负债率 37.5% 42.8% 40.8% 37.2% 35.0% 其他流动负债 239 533 538 574 586 负债权益比 60.1% 74.8% 68.9% 59.2% 53.8% 长期借款 30 - - - - 流动比率 1.63 1.37 1.50 1.72 1.93 其他非流动负债 19 26 26 23 25 速动比率 1.45 1.22 1.33 1.57 1.76 负债总额 2,140 3,031 3,259 3,324 3,532 利息保障倍数 -9.38 9.91 18.49 22.54 26 少数股东权益 115 156 214 281 355 分红指标 股本 310 310 310 310 310 DPS(元) 0.43 0.56 1.02 1.14 1.22 留存收益 3,036 3,477 4,207 5,025 5,902 分红比率 30.3% 30.2% 30.2% 30.2% 30.2% 股东权益 3,560 4,053 4,730 5,616 6,566 股息收益率 0.8% 1.1% 2.0% 2.3% 2.4% 现金流量表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 业绩和估值指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 净利润 456 605 1,045 1,173 1,255 EPS(元) 1.42 1.86 3.37 3.78 4.05 加:折旧和摊销 147 239 180 218 260 BVPS(元) 11.12 12.57 14.57 17.22 20.04 资产减值准备 15 67 21 22 26 PE(X) 35.8 27.3 15.0 13.4 12.5 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 4.6 4.0 3.5 2.9 2.5 财务费用 -4 41 72 66 60 P/FCF -59.1 23.1 33.7 12.1 16.1 投资收益 -81 -75 -80 -80 -80 P/S 5.4 3.5 2.7 2.4 2.3 少数股东损益 16 31 57 67 74 EV/EBITDA 23.0 13.7 9.1 7.5 6.6 营运资金的变动 -633 347 -324 272 -208 CAG