季报点评：菊酯高景气延续，麦草畏放量推动全年业绩增长

本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明第1页 / 共5页 农用化工 分析师:顾敏豪 执业证书编号：S0730512100001 gumh00@ccnew.com 021-50588666-8012 菊酯高景气延续，麦草畏放量推动全年业绩增长 ——扬农化工(600486)季报点评 证券研究报告-季报点评 增持（维持） 市场数据(2018-10-23) 收盘价(元) 41.18 一年内最高/最低(元) 64.93/37.86 沪深300指数 3183.43 市净率(倍) 3.28 流通市值(亿元) 127.62 基础数据(2018-9-30) 每股净资产(元) 14.59 每股经营现金流(元) 2.82 毛利率(%) 30.98 净资产收益率_摊薄(%) 17.38 资产负债率(%) 36.67 总股本/流通股(万股) 30989.89/30989.89 B股/H股(万股) 0/0 个股相对沪深300指数表现 资料来源：贝格数据，中原证券 相关报告 1 《扬农化工(600486)年报点评：麦草畏放量、菊酯景气提升保障2018年业绩高增长》 2018-04-25 2 《扬农化工(600486)中报点评：除草剂推动业绩增长，麦草畏前景广阔》 2017-08-22 联系人： 李琳琳 电话： 021-50588666-8045 传真： 021-50587779 地址： 上海浦东新区世纪大道1600号18楼 邮编： 200122 发布日期：2018年10月25日 事件: 公司公布2018年三季报，前三季度公司实现营业收入43.45亿元，同比增长38.07%，实现净利润7.86亿元，同比增长93.14%，扣非后的净利润7.87亿元，同比增长120.29%，基本每股收益2.54元。  菊酯维持高景气与麦草畏放量带动业绩快速增长。公司主营业务为杀虫剂和除草剂，包括菊酯和草甘膦、麦草畏等品种。今年以来菊酯行业景气度保持在较高水平，前三季度公司杀虫剂销售均价20.59万元/吨，同比提升26.14%，带动杀虫剂业务实现收入20.18亿元，同比增长40.73%。除草剂方面，受益于麦草畏的逐步放量，前三季度除草剂实现销量4.36万吨，同比增长22.47%，销售均价4.18万元/吨，同比提升10.17%，实现收入18.20亿元，同比增长34.91%。前三季度公司综合毛利率30.98%，同比提升4.47个百分点。杀虫剂与除草剂两业务良好的发展势头共同推动了公司业绩的快速增长。  菊酯景气有望延续，公司有望受益。受环保监管趋严及部分企业停产等因素影响，2017年以来菊酯价格大幅上涨，行业景气大幅提升。根据卓创资讯价格数据，今年以来功夫菊酯价格自25万元/吨上涨至37万元/吨，涨幅48%，联苯菊酯自29万元/吨上涨至45万元/吨，涨幅55%。公司作为我国菊酯行业龙头，拥有8100吨产能，位居国内第一，业绩弹性较大。目前菊酯行业供需仍保持紧张态势，价格维持高位，公司有望充分受益。  麦草畏市场前景广阔，保障公司长期成长。近年来抗草甘膦杂草问题不断提升，国际农化巨头纷纷推广新型耐麦草畏转基因作物，为麦草畏市场增长打开了空间。随着美国环保部批准麦草畏新型制剂的应用，孟山都、巴斯夫等巨头开始大力推广的耐麦草畏作物，有望为麦草市场带来大量新增需求。目前全球麦草畏行业供给扩张总体有序，随着需求的快速增长，麦草畏行业前景广阔。随着今年优嘉二期2万吨麦草畏项目投产，公司产能扩大至2. 5万吨，位居全球第一，有望充分受益麦草畏景气的提升，保障业绩的长期增长。  三季度销售环比下滑，长期增长仍有望维持。从单季度数据看，三季度公司杀虫剂、除草剂分别销售2562和11826吨，同比下滑0.7%和29.9%，环比下滑30.6%和11.2%。销售均价分别为20.5和4.63万元/吨，环比增长1.8%和10.4%。受销量下滑影响，公司三季度营业收入12.49亿元，同比增长9.08%，环比下滑15.89%；实现净利润2.23亿元，同比增长45.20%，环比下滑22.59%。三季度销售的下滑主要是季节性因素影响。长期来看在国内农药行业环保高压的态势下，公司业绩增长动力仍在。公司预计全年净利润8.62-11.5亿元，同比增长-30%-10%10%30%50%2017-102018-022018-06扬农化工 沪深300 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明第2页 / 共5页 50%-100%。  优嘉项目持续推进，长期增长具有保障。公司如东优嘉项目二期目前已全部投产，成为公司近两年业绩增长的主要保障。未来公司将继续推进优嘉公司三期项目的建设，包括11475吨杀虫剂、1000吨除草剂、3000吨杀菌剂以及2500吨氯代苯乙酮项目。该项目预计投资额20.2亿元，投产后总投资收益率18.4%，届时有望大幅增厚公司业绩。  盈利预测和投资建议：预计公司2018、2019年EPS分别为3.27元和3.50元，以10月23日收盘价41.18元计算，对应PE分别为12.6倍和11.8倍，维持 “增持”的投资评级。  风险提示：产品价格大幅下跌、麦草畏推广进度低于预期 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 2929.0 4438.2 5858.5 6561.5 7217.6 增长比率 -5.9% 51.5% 32.0% 12.0% 10.0% 净利润(百万元) 439.3 575.0 1012.7 1083.6 1171.4 增长比率 -3.5% 30.9% 76.1% 7.0% 8.1% 每股收益(元) 1.42 1.86 3.27 3.50 3.78 市盈率(倍) 29.1 22.2 12.6 11.8 10.9 资料来源：贝格数据，中原证券 农用化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明第3页 / 共5页 图1：公司历年业绩增长 图2：公司收入结构 资料来源：中原证券、wind 资料来源：中原证券、wind 图3：公司单季度盈利能力 图4：公司分业务毛利率 资料来源：中原证券、wind 资料来源：中原证券、wind -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018Q3营业收入（百万元）净利润（百万元）收入增长（%）利润增长（%）0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018H杀虫剂除草剂其他其他业务0%5%10%15%20%25%30%35%2015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q3单季度销售净利率(%)单季度销售毛利率(%)-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A杀虫剂除草剂其他其他业务 农用化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明第4页 / 共5页 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 2929.0 4438.2 5858.5 6561.5 7217.6 成长性 减:营业成本 2,202.0 3,219.8 4,100.9 4,658.6 5,124.5 营业收入增长率 -5.9% 51.5% 32.0% 12.0% 10.0% 营业税费 10.7 15.5 21.7 24.3 26.2 营业利润增长率 -7.3% 34.1% 73.1% 7.3% 8.6% 销售费用 35.8 56.3 72.6 81.4 90.2 净利润增长率 -3.5% 30.9% 76.1% 7.0% 8.1% 管理费用 268.8 378.2 498.0 557.7 614.0 EBITDA增长率 -10.3% 62.8% 35.5% 5.4% 7.3% 财务费用 -50.9 78.4 3.9 -10.9 -18.3 EBIT增长率 -6.9% 62.6% 58.4% 6.0% 8.1% 资产减值损失 14.8 66.9 15.0 15.0 32.3 NOPLAT增长率 -3.0% 66.3% 54.8% 6.0% 8.1% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 98.1% -1.0% 0.4% -10.9% -11.8% 投资和汇兑收益 80.8 75.2 80.0 80.0 80.0 净资产增长率 10.1% 13.8% 5.7% 20.3% 18.6% 营业利润 528.4 708.6 1,226.3 1,315.4 1,428.7 利润率 加:营业外净收支 1.2 -11.3 - - -3.8 毛利率 24.8% 27.5% 30.0% 29.0% 29.0% 利润总额 529.6 697.2 1,226.3 1,315.4 1,424.9 营业利润率 18.0% 16.0% 20.9% 20.0% 19.8% 减:所得税 73.9 91.8 171.7 184.1 199.5 净利润率 15.0% 13.0% 17.3% 16.5% 16.2% 净利润 439.3 575.0 1012.7 1083.6 1171.4 EBITDA/营业收入 21.3% 22.9% 23.5% 22.1% 21.6% 资产负债表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EBIT/营业收入 16.3% 17.5% 21.0% 19.9% 19.5% 货币资金 735.1 1,193.6 1,107.7 2,191.2 3,354.0 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 112 118 120 100 84 应收帐款 683.0 855.5 1,211.4 1,242.2 1,340.2 流动营业资本周转天数 13 4 -5 -3 -6 应收票据 405.0 507.2 582.4 763.3 672.1 流动资产周转天数 361 305 263 286 327 预付帐款 72.0 121.9 121.5 157.8 148.9 应收帐款周转天数 76 62 64 67 64 存货 372.2 437.3 656.0 637.6 721.6 存货周转天数 43 33 34 35 34 其他流动资产 1,13