直接受益引种量下降，益生弹性巨大

1 证券研究报告 公司点评 益生股份（002458）\农林牧渔 ——直接受益引种量下降，益生弹性巨大 近期我们调研了益生股份，与公司高管就引种量情况，美国何时复关情况，以及引种下降对行业的影响和公司整体运营情况进行了交流。 投资要点： 祖代鸡引种量下降确定，引种空档期或将延长根据调研了解情况，15年国内白羽肉鸡引种量为71万套，较14年引种量118万套下降了40%，益生14年引种量为28万套，15年引种量为23万套，占全国引种总量的32.4%，是国内祖代种鸡引种量份额最大的企业，也是提供父母代鸡苗最大的企业；近期，美国又爆出零星的禽流感，祖代鸡复关恐将延后，加上谈判和审批流程等，16年上半年恢复复关的可行性极低，去年12月至16年上半年引种空档期；受此影响，16年引种量有望继续延续下滑趋势，这将对国内白羽肉鸡养殖业产生重大影响，一个是15年 引种总量下降 的影响，这部分供给下降将在16年逐渐体现到父母代苗的供应上，一个是空档期的影响，将影响后期相对应阶段的供给，家禽板块拐点将至。  上游最直接受益，父母代苗提价潜力较大父母代最直接受益祖代引种量下降，益生又是祖代鸡市场份额最大的企业，更是最大的直接受益者；根据我们的判断，随着后期供给的进一步收缩，以及美国复关谈判的延后，后市，父母代苗价格仍将处于上涨趋势之中；从时间点来看，根据对15年引种量71万套分析认为，我们认为后市随着14年末大量引种那批父母代淘汰之后，父母代供给将逐渐的恢复合理，甚至会处于供不应求的状态，我们认为下半年的弹性更大，叠加16年的引种空档期，我们认为父母代这波行情至少持续到17年；从价格空间上来看，我们对比10~11年，行情较好的时候，之前08~10年的祖代鸡的引种量为79、94、114万套，所以我们认为父母代涨价潜力很大，将明显提升益生的业绩弹性，甚至父母代价格有望超过10~11年的高点。  16年将公司业绩拐点年，有望延续一个大周期 益生15年引种量为23万套，16年父母代苗产能约1200~1500万套，目前公司1月份父母代苗出栏价格为14-15元/套，2月份出栏价格上涨至15-16元/套，已经能够盈利；受15年引种下降导致父母代供给下降的影响，后期价格将继续处于上升趋势，父母代价格达到20元/套以上是大概率事件；受美国、法国封关影响，新西兰产能又有限，16年上半年这个空档期将对后市父母代供给产生更大的影响，我们认为价格有望冲击10~11年的高点，那公司业绩弹性将进一步体现；若16年引种继续下降，那父母代行情有望延续较长的周期，我们看好益生业绩弹性的体现，是白羽肉鸡行业最先受益者。  盈利预测：预计15-17年公司每股收益将为-1.10、1.30和1.87元。 风险提示：产品价格的波动，密切关注疾病情况。 2016年01月25日 投资建议： 强烈推荐 当前价格： 32.24元 目标价格： 50元 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 283/283 流通A股市值（百万元） 9124 每股净资产（元） 2.47 资产负债率（%） 61.24 一年内最高/最低（元） 41.12/10.69 一年内股价相对走势 Table_First|Table_Author 王承 分析师 执业证书编号：S0590513090004 电话：0510-85601621 邮箱：wangc@glsc.com.cn 魏振亚 联系人 电话：0510-85630532 邮箱：weizy@glsc.com.cn 王承 联系人 电话：0510-85601621 邮箱：wangc@glsc.com.cn 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -50%28%06%84%2015-012015-052015-092016-01益生股份 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司点评 图表3：国内祖代鸡引种量（万套） 来源：国联证券研究所 5550687994114121132154119716060-60%-40%-20%0%20%40%050100150200祖代鸡存栏量增长率图表1：主产区肉毛鸡产品价格走势 图表2：主产区肉鸡养殖和孵化利润走势 来源：博亚和讯国联证券研究所 来源：博亚和讯国联证券研究所 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司点评 资产负债表利润表单位:百万元2013A2014A2015E2016E2017E单位:百万元2013A2014A2015E2016E2017E货币资金90.13122.142073.182570.113393.08营业收入502.88841.92652.491428.301732.53应收账款+票据27.2862.7342.90100.3657.66营业成本673.96764.37992.441015.521150.40预付账款22.6623.7836.5225.1944.72营业税金及附加0.070.300.190.420.51存货89.91103.84147.72109.69181.91营业费用20.6823.7522.5349.3259.82其他0.080.000.000.000.00管理费用57.7461.2658.68128.45155.81流动资产合计230.07312.492300.342805.343677.37财务费用26.1442.43-7.79-18.63-40.75长期股权投资145.77167.67167.67167.67167.67资产减值损失51.211.640.000.000.00固定资产1004.161104.681064.991004.28943.58公允价值变动收益0.000.000.000.000.00在建工程92.8171.01820.00450.00150.00投资净收益-4.84-5.1533.0038.0044.00无形资产28.6637.5536.6935.8434.98其他0.000.000.000.000.00其他非流动资产35.5784.5483.5382.5281.51营业利润-331.76-56.98-380.56291.22450.73非流动资产合计1306.971465.462172.881740.301377.73营业外净收益42.6580.5573.0573.0573.05资产总计1537.041777.954473.224545.645055.10利润总额-289.1023.57-307.51364.26523.78短期借款578.00713.00725.00743.00764.00所得税0.190.300.000.000.00应付账款+票据194.27201.11312.24213.06382.01净利润-289.2923.27-307.51364.26523.78其他61.9259.9446.5382.8455.51少数股东损益-0.56-0.243.21-3.80-5.46流动负债合计834.18974.051083.781038.891201.52归属于母公司净利润-288.7323.51-310.71368.06529.24长期带息负债0.000.000.000.000.00长期应付款0.0072.0572.0572.0572.05主要财务比率其他30.1224.6424.6424.6424.642013A2014A2015E2016E2017E非流动负债合计30.1296.6996.6996.6996.69成长能力负债合计864.301070.741180.471135.581298.21营业收入-16.39%67.42%-22.50%118.90%21.30%少数股东权益1.913.276.482.68-2.78EBIT-1407.74%124.93%-580.76%209.62%39.75%股本280.80284.51284.51284.51284.51EBITDA-388.97%170.59%-244.14%326.03%29.99%资本公积412.86418.74418.74418.74418.74归属于母公司净利润-2687.15%108.14%-1421.62%218.46%43.79%留存收益-22.830.68-310.0358.03587.26获利能力股东权益合计672.73707.21399.70763.971287.74毛利率-34.02%9.21%-52.10%28.90%33.60%负债和股东权益总计1537.041777.951580.171899.552585.96净利率-57.53%2.76%-47.13%25.50%30.23%ROE-43.04%3.34%-79.02%48.35%41.01%现金流量表R O IC-21.89%-0.62%-28.20%-67.40%228.88%单位:百万元2013A2014A2015E2016E2017E偿债能力净利润-289.2923.27-307.51364.26523.78资产负债率56.23%60.22%26.39%24.98%25.68%折旧摊销63.8775.06112.58112.58112.58流动比率0.280.322.122.703.06财务费用28.5342.97-7.79-18.63-40.75速动比率0.170.211.992.592.91存货减少（增加为“-”-29.11-14.33-43.8938.04-72.23营运能力营运资金变动73.25-64.53104.81-109.00164.80应收账款周转率33.3232.71110.4522.5483.85其它54.467.590.000.000.00存货周转率7.507.366.729.266.32经营活动现金流-98.2970.03-141.80387.25688.18总资产周转率0.330.470.150.310.34资本支出217.48118.500.000.000.00每股指标（元）长期投资83.0070.000.000.000.00每股收益-1.020.08-1.101.301.87其他7.9910.1873.0573.0573.05每股经营现金流-0.350.25-0.501.372.43投资活动现金流-292.50-178.3173.0573.0573.05每股净资产2.372.481.392.694.55债权融资166.55120.0012.0018.0021.00估值比率股权融资0.6915.572000.000.000.00市盈率-31.64388.63-29.4124.8217.26其他-27.9237.187.7918.6340.75市净率13.6212.9823.2412.007.08筹资活动现金流139.32172.752019.7936.6361.75EV/EBITDA-48.3570.01-41.3118.7513.53现金净增加额-251.4764.471951.04496.92822.98EV/EBIT-36.61150.12-26.5624.8516.68 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司点评 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 股票 投资评级 强烈推荐 股票价格在未来6个月内超越大盘20%以上 推荐 股票价格在未来6个月内超越大盘10%以上 谨慎推荐 股票价格在未来6个月内超越大盘5%以上 观望 股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为－10%～10% 卖出 股票价格在未来6个月内相对大盘下跌10%以上 行业 投资评级 优异 行业指数在未来6