半年度业绩预告修正点评：充分受益于引种量下降和周期反转，预计公司将迎业绩拐点

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 半年度业绩预告修正点评：充分受益于引种量下降和周期反转，预计公司将迎业绩拐点 ■事件：7月15日公司公告修正后的半年度预计业绩：17年1-6月归属于上市公司股东净利润-12,500 万元至-12,000万元，上年同期：26,996.24 万元。前次业绩预告情况：04月28日第一季度报告中预计17年1-6月归属于上市公司股东净利润-7,000万元至-5,000万元。 ■我们的分析与判断： 1、周期反转渐近，预计公司将迎业绩拐点 17年一季度之后，父母代和商品代鸡苗价格持续走低，H1父母代鸡苗市场平均销售价格约30元/套，公司完全成本约20元/套，出栏约400万套，单套盈利约10元，贡献利润约4000万元；H1商品代鸡苗市场平均销售价格约1.03元/羽，出栏约1.05亿羽，单羽亏损约1.2元，导致亏损约1.26亿元。我们判断周期反转渐近，公司业绩有望迎来拐点：①从产业周期角度理解本轮鸡周期，价格上涨是高度确定的！②产能出清已加速，根据畜牧业协会统计数据，在产父母代存栏从17年4月起持续下降，存栏量已从4月初的高点的1623.4万套，降至6月底的1286.9万套，降幅达到26%，周环比下降2.51%，较16年同比下降6.3%，父母代存栏进入下行通道，价格拐点临近。③父母代销量连续大幅下降，本轮周期反转行情持续性强。④三季度鸡肉需求为传统旺季，经销商因节假日的提前备货，以及学校开学等企事业单位的需求刺激下，三季度毛鸡价格有望上涨，并带动鸡苗价格上涨。我们预计下半年终端价格和鸡苗价格有望底部企稳上涨，预计公司将迎业绩拐点。 2、价格反转是高确定性的趋势，拐点临近 16年受上游祖代鸡供给收缩，父母代企业预期后期上游供给将大幅收缩，补栏父母代鸡苗积极性提高，国内父母代鸡苗价格大幅上扬，全国父母代鸡苗价格16年11.93元/套上涨至76.96元/套，目前父母代鸡苗价格已回落至10元/套以下的水平。16年商品代鸡苗波动幅度较大，长期在3-4元/羽运行， 16年下半年至今受毛鸡价格低迷影响，农户补栏积极性减弱，商品代鸡苗价格跌幅较大，17年以来商品代鸡苗长期在1元/羽以下，大幅低于成本，父母代养鸡农户均处于亏损状态。行业的亏损一定会推动行业淘汰，减少供给，价格反转是高确定性的趋势。 3、17年祖代鸡引种量预计大幅下滑，公司充分受益于周期反转 Tabl e_Title 2017年07月16日 益生股份（002458.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 畜牧养殖 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 35元 股价（2017-07-14） 24.27元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 8,188.18 流通市值（百万元） 4,219.71 总股本（百万股） 337.38 流通股本（百万股） 173.87 12个月价格区间 18.28/53.80元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 4.72 -12.47 -45.14 绝对收益 7.58 -10.38 -47.62 李佳丰 分析师 SAC执业证书编号：S1450516040001 lijf3@essence.com.cn 021-35082017 Tab le_Report 相关报告 益生股份：16年业绩大幅增长，景气有望延续/李佳丰 2017-03-21 益生股份：曾祖代引种，布局长远，坚定看好！/吴立 2016-11-29 益生股份：益生股份三季报业绩公告点评：引种短缺发威，盈利增长超预期！/吴立 2016-10-19 -32%-22%-12%-2%8%18%28%38%2016-032016-072016-11益生股份 畜牧养殖 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 我国白羽肉鸡祖代产能由国外引种，引种国禽流感是导致引种量减少的根本原因。15年至今，美国、法国、英国、西班牙相继封关。从14年开始引种量持续减少，15年引种约70万套，与14年的119万套相比下降40%，16年全年引种量64万套，同比下降8.57%，创十年新低。到目前为止17年能供种的仅剩新西兰，根据卓创资讯预计，新西兰供种能力在45-50万套之间。参考禽链周期上一轮周期（10-11年，同样存在换羽因素），08-10年引种量分别为78、97、97万套，若17年下半年没有新增引种国，我们预计全年引种量在35-45万套之间，因此15年以来引种量连续大幅下降奠定了长周期基础。作为为国内唯一一家有曾祖代白羽肉鸡的繁育育种公司，有望充分受益引种减少和周期反转。 4、完善激励机制，激发员工活力。 公司3月发布股权激励计划，拟向182名中高层和技术（业务）人员授予1,700万份股票期权，约占公司总股本3.3亿股的5.10%，行权价格为33.10元。公司推出的股权激励计划覆盖面广，有助于广泛调动公司员工的积极性，增加公司凝聚力，更显示了公司对未来几年业绩增长的良好信心。其中预留299万份，占比17.59%，对公司未来引进和储备优秀人才预留了激励空间。 ■投资建议：公司作为国内最大的祖代鸡养殖企业之一，不仅高度受益于供给收缩带来的行业景气，也具备持续超市场预期的潜力。股权激励计划，有利于公司未来长期可持续发展；未来随着行业景气度的提升，公司业绩高增长可期。预计17-19年公司净利润-2.80亿、2.94亿、6.16亿，对应EPS -0.83、0.87、1.83元，6个月目标价35元，维持“买入-A”评级。 ■风险提示：疫病风险；价格上涨不达预期风险； (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 604.3 1,611.1 418.5 1,209.3 2,241.1 净利润 -400.6 562.2 -280.1 294.2 615.9 每股收益(元) -1.19 1.67 -0.83 0.87 1.83 每股净资产(元) 0.95 4.36 3.56 4.43 6.26 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) -20.4 14.6 -29.2 27.8 13.3 市净率(倍) 25.5 5.6 6.8 5.5 3.9 净利润率 -66.3% 34.9% -66.9% 24.3% 27.5% 净资产收益率 -124.7% 38.2% -23.3% 19.7% 29.2% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC -29.2% 47.3% -20.6% 22.6% 50.0% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/益生股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 604.3 1,611.1 418.5 1,209.3 2,241.1 成长性 减:营业成本 831.4 887.0 681.8 848.8 1,461.5 营业收入增长率 -28.2% 166.6% -74.0% 189.0% 85.3% 营业税费 0.3 2.0 2.9 8.5 0.2 营业利润增长率 721.9% -239.1% -152.9% -189.1% 137.7% 销售费用 25.2 30.4 8.4 24.2 44.8 净利润增长率 -1804.1% -240.3% -149.8% -205.0% 109.3% 管理费用 62.3 85.2 20.9 60.5 107.6 EBITDA增长率 -503.5% -350.8% -132.7% -256.2% 104.7% 财务费用 59.5 27.0 2.7 -0.3 -8.2 EBIT增长率 4828.9% -270.8% -150.1% -189.8% 134.9% 资产减值损失 -0.8 1.5 1.2 1.0 1.0 NOPLAT增长率 4897.1% -270.5% -150.1% -189.8% 132.6% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 5.4% 15.0% -18.0% 5.1% -20.4% 投资和汇兑收益 -33.0 -12.2 - - - 净资产增长率 -54.5% 358.7% -18.3% 24.5% 41.3% 营业利润 -406.6 565.7 -299.5 266.8 634.2 加:营业外净收支 3.2 -5.2 20.0 27.8 -8.9 利润率 利润总额 -403.5 560.6 -279.5 294.5 625.3 毛利率 -37.6% 44.9% -62.9% 29.8% 34.8% 减:所得税 0.3 0.7 - - 6.3 营业利润率 -67.3% 35.1% -71.6% 22.1% 28.3% 净利润 -400.6 562.2 -280.1 294.2 615.9 净利润率 -66.3% 34.9% -66.9% 24.3% 27.5% EBITDA/营业收入 -44.3% 41.7% -52.5% 28.4% 31.4% 资产负债表 EBIT/营业收入 -57.4% 36.8% -70.9% 22.0% 27.9% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 68.4 100.7 33.5 198.5 1,068.5 固定资产周转天数 656 251 957 309 154 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -63 -12 -47 -22 -16 应收帐款 36.2 49.0 21.7 105.2 90.0 流动资产周转天数 174 66 214 96 159 应收票据 1.7 43.6 3.0 17.4 27.1 应收帐款周转天数 29 10 30 19 16 预付帐款 20.8 53.1 22.5 34.9 70.7 存货周转天数 60 24 73 31 29 存货 98.7 120.2 48.9 160.0 200.9 总资产周转天数 1,066 412 1,525 525 377 其他流动资产 0.1 1.8 0.6 0.9 1.1 投资资本周转天数 727 301 1,127 360 179 可供出售金融资产 43.2 43.2 43.2 43.2 43.2 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 210.2 208.9 208.9 208.9 208.9 ROE -124.7% 38.2% -23.3% 19.7% 29.2% 投资性房地产 - - - - - ROA -23.0% 28.9% -17.4% 15.4% 22.2% 固定资产 1,099.0 1,150.2 1,074.8 999.5 924.1 ROIC -29.2% 47.3% -20.6% 22.6% 50.0% 在建工程 106.8 77.2 77.2 77.2 77.2 费用率 无形资产 35.8 34.7 33.0 31.4 29.8 销售费用率 4.2% 1.9% 2.0% 2.0% 2.0% 其他非流动资产 34.1 54.5 40.8 39.6 40.9 管理费用率 10.3% 5.3% 5.0% 5.0% 4.8% 资产总额 1,754.8 1,937.1 1,608.1 1,916.6 2,782.4 财务费