信用债市场周报：产能过剩行业能否成为避风港？

固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 产能过剩行业能否成为避风港？ 证券研究报告 2018年06月03日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 高志刚 分析师 SAC执业证书编号：S1110516100007 gaozhigang@tfzq.com 于瑶 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030005 yuyao@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：如何看待信用风险与转债-转债信用专题报告》 2018-05-31 2 《固定收益：海外经济趋势向下了？-海 外 大 类 资 产 配 置 双 周 报（2017-05-30）》 2018-05-30 3 《固定收益：有哪些回售引发的违约？-债券回售专题研究之四》 2018-05-29 信用债市场周报（2018-06-03） 产能过剩行业能否成为避风港？ 整体而言，煤炭、钢铁等产能过剩行业盈利全面好转。2017年，受益于供给侧结构性改革，煤炭、钢铁产品价格抬升，收入、毛利率、利润均有一定提升，行业内亏损的发行人大幅减少。进入2018年一季度，受煤价同比下滑的影响，煤炭行业收入同比下滑2.38%，钢铁行业仍保持增长态势，但受高基数影响，增幅明显收窄。 随着行业盈利提升，内部现金流改善，煤炭、钢铁发债主体主动偿还债务，财务杠杆有所回落，但相较于其他行业，债务负担仍重。在降低财务杠杆的同时，发行人有意调节有息负债的期限结构，截至2018年一季度，煤炭、钢铁行业短期有息债务占比分别为47.02%和69.05%，较前期峰值小幅下降了3个百分点。但仍需警惕财务费用对利润的侵蚀，以及存货和应收账款对资金的占压。 信用评级调整回顾 本周17家发行人及其发行债券发生跟踪评级调整，16家上调，1家下调。 上周评级一次性下调超过一级的发行主体：中弘控股股份有限公司。 一级市场 发行量较上周大幅下降，发行利率整体下行。本周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约892亿元，总发行量较上周大幅下降，从发行利率来看，交易商协会公布的发行指导利率整体下行，各等级变动幅度在-6-4BP。 二级市场 成交量小幅下降，收益率涨跌不一。利率品现券收益率整体上行；信用债中期高评级收益率下行，短期高评级上行。交易所公司债市场和企业债市场交易活跃度有所下降，企业债和公司债上涨家数均小于下跌家数。 风险提示：宏观经济失速下滑，信用风险频发。 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 产能过剩行业能否成为避风港？ ............................................................................................... 4 1.1. 发债主体情况 ................................................................................................................................... 4 1.2. 财务状况 ............................................................................................................................................ 4 1.2.1. 盈利能力 ................................................................................................................................ 5 1.2.2. 现金流状况 ............................................................................................................................ 6 1.2.3. 财务杠杆 ................................................................................................................................ 7 1.3. 小结 ...................................................................................................................................................... 9 2. 信用评级调整回顾 ...................................................................................................................... 11 3. 一级市场：发行量较上周大幅下降，发行利率整体下行 ................................................... 13 3.1. 发行规模 .......................................................................................................................................... 13 3.2. 发行利率 .......................................................................................................................................... 14 4. 二级市场：成交量小幅下降，收益率涨跌不一 .................................................................... 15 4.1. 银行间市场 ...................................................................................................................................... 15 4.2. 交易所市场 ...................................................................................................................................... 17 5. 附录： ........................................................................................................................................... 19 图表目录 图1：采掘行业利差走势（BP） ................................................................................................................ 4 图2：钢铁行业利差走势（BP） ................................................................................................................ 4 图3：煤炭、钢铁行业发债主体企业性质分布（家，右轴：%） .................................................. 4 图4：煤炭、钢铁行业债券余额主体评级分布（亿元，右轴：%） .............................................. 4 图5：煤炭发债主体平均营业收入和毛利润（同比右轴） .............................................................. 5 图6：煤炭发债主体销售毛利率、期间费用率和盈利空间 .............................................................. 5 图7：钢铁发债主体平均营业收入和毛利润（同比右轴） .............................................................. 5 图8：钢铁发债主体销售毛利率、期间费用率、盈利空间 .............................................................. 5 图9：煤炭发债主体三费支出占比 ............................................................................................................ 6 图10：钢铁发债主体三费支出占比 .......................................................................................................... 6 图11：煤炭发债主体亏损面（占比右轴） ............................................................................................ 6 图12：钢铁发债主体亏损面（占比右轴） ............................................................................................ 6 图13：煤炭发债主体经营现金流、投资现金流及自由现金流 ....................................................... 7 图14：煤炭发债主体筹资现金流及对自由现金流缺口的覆盖 ....................................................... 7 图15：钢铁发债主体经营现金流、投资现金流及自由现金流 ....................................................... 7 图16：钢铁发债主体筹资现金流及对自由现金流缺口的覆盖 ....................................................... 7 图17：煤炭发债主体存货和应收账款变化 ............................................................................................ 7 图18：钢铁发债主体存货和应收账款变化 ...............................