利率市场交易策略：短时修复机会 压力仍长存

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 宏观基本面：6.9%提速增长，经济稳中向好愈显 2017年12月份，规模以上工业增加值同比增长6.2%，加快0.1个百分点。专用设备、机械、通用设备等行业保持高增速，黑色金属持续负区间，工业结构继续优化。投资同比增长7.2%，与上月持平。基建有所回落，但全年增长仍较可观。房地产投资受销售低迷拖累进一步下滑。制造业投资、民间投资双双发力回升带动投资企稳。消费同比增长9.4%，下降0.8个百分点，除了去年的高基数影响外，本月汽车消费表现欠佳以及通讯器材11月高增后的明显回落也有一定的拖累。整体来看，12月工业、投资实现平稳增长，消费稍有落后，但国民经济稳中有进、稳中向好的态势不变，12月实现完美收官。 资金面跟踪：万亿逆回购+MLF支援，资金前紧后松 上周央行进行了10600亿元逆回购操作，而上周有4700亿元逆回购到期，全周净投放5900亿元。与此同时，央行还进行了3980亿元的MLF操作，增量对冲本月将到期的2895亿元MLF（其中1825亿元MLF已于上周一到期）。上周受缴税扰动叠加春节前资金的惯性收紧，流动性有所趋紧。央行及时开展大额投放支援，但同时上调了63天期的逆回购利率5个BP，量松价控的风格得以延续。而对于市场广泛关心的普惠金融定向降准，央行也与市场进行了沟通，称将于1月25日全面实施，再为市场提供定心丸。在央行的大力维稳下，流动性有所转宽，全周实现前紧后松。本周资金到期量仍大，春节效应仍难抵挡，但在央行的支援下或大为缓解，整体维持紧平衡。 利率产品：再遭重创，长端创新高 上周二级市场上国债收益率整体上移。以国开债为代表的政策性金融债收益率曲线变动与国债趋同，持续上行。 债市走势回顾与预判：短时修复机会，压力仍长存 上周债市再度遭受重创，国开国债共同调整，长端利率创下新高。受银监会4号文的突袭，严监管阴影下债市情绪更加趋弱。同时上周资金面趋紧，央行虽大手笔支援但延续了量松价控的风格，中性偏紧仍旧凸显。另外12月重磅经济数据的出炉，工业投资纷纷企稳，仅有消费表现稍有落后，全年GDP更录得6.9%的佳绩，经济稳中偏升的格局愈发明了。多重因素压制下，债市进一步调整。我们认为当前利率高位，配置价值凸显，并且25日后也将迎来普惠金融的定向降准。临时降准+定向降准的组合使得新年后储备货币因降准而发生构成改变，将缓解由于基础货币投放渠道的变化而使得利率基准的抬高，流动性边际改善下债市或有短时修复机会，但空间有限。严监管以及现有加息和储备货币投放转向OM、贴现、再贷款窗口的趋势，将继续给债市带来压力。 日期：2018年1月22日 分析师：陈彦利 Tel：021-53686170 E-mail：chenyanli@shzq.com SAC证书编号： S0870517070002 SAC证书编号： S0870517070002 短时修复机会 压力仍长存 ——利率市场交易策略20180122 证券研究报告/ 债券研究 /交易策略 利率市场交易策略 目录 一、宏观基本面：6.9%提速增长，经济稳中向好愈显 ...................... 1 1. 工业投资平稳增长，消费有所回落 ........................................... 1 2. 高频物价数据跟踪 ....................................................................... 2 3. 其他高频数据跟踪 ....................................................................... 4 4. 汇率跟踪 ....................................................................................... 6 二、资金面跟踪：万亿逆回购+MLF支援，资金前紧后松 ............... 7 1. 人行公开市场操作 ...................................................................... 7 2. 货币市场 ...................................................................................... 8 三、利率产品：再遭重创 ....................................................................... 9 1. 一级市场：需求尚可 .................................................................. 9 2. 二级市场：大幅调整 ................................................................ 10 四、债市走势预判：短时修复机会，压力仍长存 ............................. 12 图 1：CPI同比、环比(%) ...................................................................... 2 图 2：猪肉价格监测 ............................................................................... 3 图 3：商务部蔬菜类价格环比（%） ..................................................... 3 图 4：主要工业品价格环比增速（%） ................................................. 4 图 5：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................... 6 图 6：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................... 7 图 7：人行资金回笼/投放（亿） ......................................................... 8 图 8：shibor走势（%） ........................................................................ 8 图 9：银行间回购利率走势（%） ......................................................... 9 图 10：国债收益率（%） ..................................................................... 10 图 11：国开债收益率（%） ..................................................................11 图 12：现券成交量（亿元） ................................................................11 图 13：国债期限利差（%） ................................................................. 12 图 14：金融债期限利差（%） ............................................................. 12 表 1 shibor涨跌情况 ............................................................................ 8 利率市场交易策略 1 2018年1月22日 一、 宏观基本面：6.9%提速增长，经济稳中向好愈显 1. 工业投资平稳增长，消费有所回落 2017年12月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.2%（以下增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率），比11月份上升0.1个百分点。分三大门类看，12月份，采矿业增加值同比下降0.9%，制造业增长6.5%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长8.2%。制造业上月值6.8%，本月回落0.3个百分点，继前期波动之后逐渐企稳，整体来看制造业增加值全年表现平稳。本月制造业增加值数据的回落和之前PMI数据的回落保持一致，原因都是年末制造业放慢，导致增长放缓。此外，12月进出口数据出现了很大程度的下降，从而部分导致了制造业的回落。另外，电力、热力、燃气及水生产和供应业出现较大幅回升，本月录得8.2%，比上月回升3.7个百分点，主要由于11月全国天然气告急，部分地区进行限气、停气使得增速放缓，本月回归正常水平。分行业看，多数行业增速出现上升，纺织业、有色金属冶炼业上升势头良好，电子设备制造业在前期高增长之后回落，从全年数据来看，这些行业数据的上升表明工业生产加快发展，保持着比较平稳的增长。另外通用设备制造业、汽车制造业增速接近10%，专用设备制造业、电器机械和器材制造业增速均在10%以上，表明整体工业结构继续优化。 2017年，全国固定资产投资（不含农户）631684亿元，比上年增长7.2%，增速与1-11月份持平。从环比速度看，12月份比11月份增长0.53%。分产业看，第一产业投资20892亿元，比上年增长11.8%，增速比1-11月份提高0.4个百分点；第二产业投资235751亿元，增长3.2%，增速提高0.6个百分点；第三产业投资375040亿元，增长9.5%，增速回落0.6个百分点。三大产业中，第一、第二产业分别回升0.4、0.6个百分点，第三产业下降0.6个百分点。制造业投资比上年增长4.8%，增速提高0.7个百分点，全年保持较高增长水平，并且逐步企稳。民间投资增长6.0%，增速比1-11月份上升0.3个百分点，占全部投资的比重为60.4%。民间投资企稳态势证明了PPP项目推动民间投资的可行性和有效性，2018年基建投资将继续承担投资的重要抓手重任。 2017年12月份，社会消费品零售总额34734亿元，同比名义增长9.4%（扣除价格因素实际增长7.8%，以下除特殊说明外均为名义增长）。其中，限额以上单位消费品零售额17409亿元，增长6.7%。2017年全年，社会消费品零售总额366262亿元，比上年增长10.2%。其中，限额以上单位消费品零售额160613亿元，增长8.1%。从消费结构上看， 利率市场交易策略 2 2018年1月22日 乡村消费品零售仍快于城镇，餐饮仍快于商品销售，网上零售额增速仍处于高位。 总体来看，12月工业生产发展保持平稳较快增长，结构优化仍旧存在经济效益；固定资产投资平稳增长，投资结构得到调整优化；房地产开发投资持续回落，商品房待售面积继续减少；全年国民经济稳中有进、稳中向好的态势持续发展，结构化调整不断深化，供给侧改革不断推进，支撑经济保持中高速增长和迈向中高端水平的有利条件不断积累增多。 图 1：CPI同比、环比(%) 2. 高频物价数据跟踪 猪肉价格略有回升 12月猪肉价格下降8.3%，降幅收窄0.7个百分点，影响CPI下降约0.23个百分点，猪肉仍在弱反弹。根据中国畜牧业信息网提供的周度跟踪数据显示，今年以来全国22个省市的猪肉以及生猪的价格持续下降，但进入6月以来持续反弹，尤其是8月的反季节上升带动CPI大幅回升，但随后又有所回落。猪